עדיין אלטרנטיבה? הנה כמה דוגמאות לאג"ח עם בשר

לפני כשבועיים חשבתי שאני כותב את הטור האחרון שלי במסגרת הנוכחית אבל עברו שבועיים והנה גם להפתעתי האישית חזרתי כרגיל, כנראה שאין מה לעשות המציאות וכוחות השוק חזקים מכל "רעש לבן" או אם תרצו ברבור שחור. לדעתי נקודה זו צריכה לשמש כאינדיקציה גם לשוק ההון.

נכון שישנם גורמי אי ודאות רבים בתקופה האחרונה (בעצם מדובר על השנים האחרונות אבל בשביל מה צריך להיות קטנוני) אבל בסופו של דבר אני מצפה כי כוחות השוק והרציונל הכלכלי יתגברו על כל המכשולים. זו בדיוק הסיבה שאני באופן אישי מצפה לראלי בסוף השנה בשוק המניות. הסיבה היא לא בום כלכלי שיגיע משום מקום, האמת שהסיבה היא צנועה יותר והתייחסתי אליה בטור שכתבתי לפני שבועיים. מדובר כמובן באלטרנטיבות השקעה.

כאשר תשואת האג"ח הממשלתי בארה"ב ל-5 שנים יורדת לתשואה מתחת ל-1.4%ותשואות האג"ח ל-10 שנים נמצאת ברמה של 2.5%, האג"ח שעד עכשיו הייתה האלטרנטיבה למניות כבר לא נראית זוהרת במיוחד. זו פשוט בועה שמתנפחת עוד ועוד בעידוד ממשלתי. התהליך ימשך כמובן עד שבועה זו תתנפץ כמו כל בועה אחרת. בינתיים האג"ח הממשלתי משמש כמקום מפלט להיסטריים שבינינו. המעניין במצב של משחק פירמידה הוא שהמשתתפים במשחק אינם מודעים לכך עד לפיצוץ הבועה. כאמור, העובדה כי שוק המניות מאפשר לקבל תשואת גבוהה יותר מתשואת שוק האג"ח הממשלתי נותנת לי את התחושה כי אנחנו צפויים לראות ראלי של כ-10% בסוף השנה. נחיה ונראה אם תחושתי נכונות או שגם אני חי בסוג של בועה.

רבים מהמשקיעים בשוק האג"ח הקונצרני נמצאים גם הם תחת התחושה כי חלק מתשואות האג"ח הקונצרני מיצו את עצמן. אני נשאל לא פעם אחת לגבי שעדיין יש בו מעט "בשר", העניין שלמשקיעים בעלי אופי שונה מתאים אג"ח אחר. ישנם משקיעים המחפשים אג"ח "בטוח" - אותם משקיעים בעצם מחפשים אג"ח בעל תנודתיות נמוכה. אחרים מחפשים אג"ח המניב תשואות גבוהות - גם כאן בעצם המשקיעים מחפשים את התשואה ומוכנים לשם כך לסבול מתנודתיות גבוהה יותר. אני אנסה במסגרת הטור לתת מענה קצר לשני סוגי המשקיעים.

ברשותכם ארחיב במספר מילים על כל סדרה:

א. אספן גרופ אגח א (צמוד מדד), אספן גרופ אגח ד (שקלי משתנה) - התוצאות הכספיות של חברת אספן היו טובות במהלך השנים 2008-2010. זה יעניין חסית חריג שדירוגה של חברת נדל"ן לא נפגע במהלך התקופה. ההון העצמי מהווה כ-22% מהמאזן המאוחד (טוב יחסית לממוצע בענף), והוא מהווה כ-38% מהמאזן סולו.

ב. דמרי אגח ב - סדרה קטנה יחסית וקצרה יחסית. החברה מציגה רווחיות שוטפת לאורך זמן וכבר בחודש הבא יפרע שליש מהקרן.

ג. מנדלסון א (מנדלסון הספ אגח א) - בדומה לדמרי, מדובר בסדרה קטנה וקצרה בחברה רווחית.

ד. סאני אגח א - הרחבתי המון לגבי האג"ח. דעתי ברורה, הסיכון באג"ח נמוך ממה שהשוק מייחס לאג"ח זה. פשוט בדקו את המאזנים והתזרימים הצפויים, גם אם ניקח בחשבון את הורדת דמי הקישוריות.

ה. אלבר אגח ז - סדרה קצרה הפורעת קרן בכל רבעון (לכן לא מתאימה לכל משקיע פרטי בגלל העמלות). השעבודים כוללים תזרים מעסקאות ליסינג כולל רכבים ובכך הופכים את הסיכון באג"ח זה לנמוך יחסית.

ו. ויתניה אגח ב - ההון העצמי מהווה 33% מהמאזן (נתון טוב). התזרים השוטף של החברה יאפשר לה להתמודד עם חובותיה. מדובר בדירוג גבוה יחסית לחברת נדל"ן למרות שאישית אני לא מסתמך על דירוג בעת החלטת השקעה באג"ח.



א. אולימפיה אגח ב - של אג"ח אוליפיה אגח ג מאחורינו. התשלום הבא הוא פירעון שליש מאג"ח ב' בחודש מאי. הורדת הדירוג מיום חמישי הביאה לנפילה במחיר אג"ח ב'. הירידות לדעתי הן טכניות ונובעות ממכירות של קרנות שלא יכולות להחזיק באג"ח. כל בר דעת מבין כי דירוג BBB אינו מתאים לאג"ח הנסחר בתשואות 20%-30%. האם שמתם לב כי ישנה "דליפה" של מידע לפני הורדות דירוג של חברות הדירוג? בדקו מה עשה האג"ח במהלך יום חמישי. התנהגות זו מאפיינת סדרות רבות יום לפני הורדות דירוג בהן. האם ישנם משקיעים שהמידע מגיע אליהם לפני הפרסום הפומבי? מבחינתי לא השתנה מאומה מאז הראיון המצולם. אנחנו רכשנו אג"ח במהלך יום ראשון.

ב. מירלנד אגח א - מדובר בסדרה קטנה. הנפקת מירלנד אגח ג הזרימה מזומנים שיאפשרו לחברה לעמוד בתשלומים הקרובים (השנה ובשנה הבאה ללא קושי מיוחד).

ג. נאנט אגח ג - הורדת הדירוג באולימפיה השפיעה בעקיפין גם על נאנט למרות שדווקא בנאנט אישרו את הדירוג והעלו את אופק הדירוג (מוזר...). גם כאן לא השתנה הרבה ביחס לנאמר בראיון המצולם לגבי אולימפיה (ההתייחסות לנאנט).

ד. גינדי אגח ג - שוב אג"ח שהתייחסתי אליו במספר הזדמנויות. פרויקט השוק הסיטונאי הוא משמעותי למרות שאינו משמש כביטחון לאג"ח זה. מדובר בפרויקט המשמעותי ביותר של החברה בשנים הקרובות. החברה פעילה בשוק בנדל"ן בישראל ולכן תלויה מאוד במצב השוק.

ה. נתנאל גרופ אגח ג - למרות חששות מסוימים שיש לי מהנהלת החברה, שיעבוד דרגה ראשונה של פרויקט נדל"ן ב ח-300 בחולון צפוי להקטין את הסיכון באג"ח משמעותית.

ו. רבות נאמר על מצבה של דלק נדל"ן. ציינתי כאן את האג"ח השקלי אג"ח כה (דלק נדלן אגח כה) למרות שאג"ח ד (דלק נדלן אגח ד) כמעט זהה. ההשקעה באג"ח זה הוא בעצם סוג של הימור על שנת 2011, אך ההימור ברור: תשובה יעשה כל מאמץ לעמוד בתשלומים לשנת 2011 (שנה בה יהיה עיקר גיוסי החוב לפרויקט הפקת הגז בקבוצת דלק). זו הסיבה שההימור מחושב. אם לא יקרו אירועים חריגים תשובה ינסה להזרים את הכסף לתשלומים ויממש נכסים במידת הצורך. האם יהיה הסדר? זו שאלת מיליון הדולר.

מיכה צ'רניאק הוא מנכ"ל להבה בית השקעות

*אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.