מי מפחד מסימן קריאה? אג"ח עם בטחונות במקום דירוג
חברת אאורה השקעות פועלת בתחום הנדל"ן למגורים בשוק המקומי ובתחום הנדל"ן המניב ברומניה וארה"ב. החברה עוסקת בפיתוח, ייזום, ניהול ואחזקה של הפרויקטים. ברומניה החברה מחזיקה בשותפות ב- 4 קניונים פעילים ובבנייני משרדים ובניו יורק מפעילה אאורה בית דירות בלב מנהטן. כמו כן בישראל לחברה 12 פרויקטים של בניה למגורים הכוללים מעל ל- 1,000 יחידות דיור.
הסדרה אותה הנפיקה החברה הינה בהיקף של 50 מיליון שקל ע.נ. המכרז היה על המחיר ונסגר בתשואה אפקטיבית של 7.93% (ללא עמלות).
למרות שאגרות החוב אינן מדורגות להערכתנו קיים פיצוי כפול בהשתתפות בהנפקה (או ברכישה בשוק של האגרות) הן מצד התשואה ובעיקר בביטחונות אותן מעניקה החברה.
אסטרטגיית החברה
מנועי הצמיחה של החברה טמונים בהמשך פיתוח הנדל"ן למגורים בישראל והנדל"ן המניב בחו"ל עם השכרת יחידות הדיור לטווחים קצרים בניו-יורק. יחד עם זאת, לאור המשבר הכלכלי העולמי והאטה בביקושים לנכסי נדל"ן באירופה החברה נערכת למגמות החדשות בשווקים ומקפיאה פרויקטים רבים.
מצב פיננסי
אאורה מציגה קיטון בחוב הפיננסי לכ- 300 מיליון שקלים בתום רבעון שני. החברה רווחית לאורך זמן, מציגה יחס שוטף הגדול מ-1 ויחס הון למאזן במגמת עליה. בנוסף לחברה צבר של כ- 362 מיליון שקלים ופרויקטים נוספים בתכנון ושיווק. יחד עם זאת ניתן לראות תנודתיות בחלק מהיחסים הפיננסים של החברה במהלך השלוש שנים האחרונות וכן ירידה ברמת נזילות.
בטחונות
אג"ח החוב של החברה מובטחות בשעבוד על חשבון העודפים אליו תעביר החברה 100% מהעודפים הצפויים לנבוע מארבעת הפרויקטים הבאים: 1. פרויקט "הבית ברח' מונטיפיורי" בעיר תל אביב, הכולל 17 יחידות דיור וצפוי להסתיים בתחילת 2011. עד כה מכרה החברה כמחצית מסך יחידות הפרויקט. 2. פרויקט Rotchild Tower בעיר בת ים הכולל 39 יחידות דיור כאשר עד כה נמכרו 29 יחידות. הפרויקט צפוי להסתיים ביולי 2011. 3. פרויקט בעיר חולון (בתכנון) אשר צפוי להכיל 124 יחידות דיור כאשר חלקה של החברה בפרויקט הינו 50%. הפרויקט צפוי להסתיים במהלך הרבעון הרביעי בשנת 2013. 4. פרויקט Atlantis Residence בעיר אילת (בתכנון) אשר צפוי להכיל 29 יחידות דיור וצפוי להסתיים ביוני 2012.
לטענת החברה הפרויקטים הנמצאים בשלבי הקמה צפויים להניב לחשבון העודפים עד תום שנת 2013 כ- 47 מיליוני שקלים כאשר פירעון האג"ח הינו ב-4 תשלומים בין השנים 2011-2014. העודפים בגין כל 4 הפרויקטים לטענת החברה צפויים להגיע לכ- 75 מיליון שקלים כאשר היקף הגיוס הינו 50 מיליון ע.נ. ראוי לציין כי מרבית הפרויקטים מוצבים באזורי ביקוש ברחבי הארץ וכי אין ביניהם לבין פרויקטים אחרים הצלבה מול הבנקים. אנו מעריכים כי הפרויקטים מהווים ביטחונות ראויים לבעלי האג"ח וכי זמן הסיום המשוער של הפרויקטים וקצב ההתקדמות תואם את המח"מ ואת התזרים של האג"ח. בנוסף, כל עוד לא תסיים החברה לפרוע את כספיי סדרה ה', לא תוכל החברה לחלק דיבידנד בסכום מצטבר של מעל 35% מסל רווחי החברה (לפני מס) ובאופן שלאחר החלוקה הונה העצמי יפחת מהונה העצמי ערב ההנפקה.
לסיכום: אין ספק כי קיימים סיכונים בהשקעה באג"ח כגון פעילות הנדל"ן ברומניה, אפשרות לירידת מחירי הדירות בארץ וכן ההון העצמי הנמוך. עם זאת אנו סבורים כי הביטחונות אותם מציעה החברה הינם ראויים וטובים וכן התשואה אטרקטיבית ביחס לאג"ח דומות בשוק ללא בטחונות. על כן, על אף כי אג"ח של החברה אינן בעלות דירוג השקעה, להערכתנו בטווח הנראה לעין תוכל החברה לעמוד בהתחייבויותיה והתשואה בה הונפקה אג"ח וכן איכות הביטחונות מפצים על הסיכונים.
הכותב הוא אביחי ברכה מנהל מחלקת המחקר ברמקו בית השקעות
*** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.
