כיום באחד העם: האם להעדיף חברות אחזקה או אחזקה ישירה?

המסכים צבועים בירוק, השוק שובר שיאים חדשים והמומנטום של סוף שנת 2010 ממשיך לתוך שנת 2011. בגל העליות האחרון, הכוכבות התורניות הן חברות האחזקה.

חברות אחזקה אלו חברות המחזיקות בחברות בנות. האחזקה יכולה להיות פיננסית או ריאלית. אחזקה ריאלית הינה לטווח ארוך, עם יכולת השפעה של החברה האם על החברה הבת, לרבות מינוי דירקטורים, השפעה על מדיניות הדיבידנד וקביעת האסטרטגיה של החברה.

אחזקה פיננסית היא בד"כ השקעה לטווח קצר או בינוני, ללא יכולת השפעה על הנעשה בחברה. חברות האחזקה נהנות בעיקר מחלוקת של החברות הבנות, מימוש אחזקות והנפקות של חברות הבנות.

שוק ההון הישראלי מורכב ממספר חברות ענק, המחזיקות בשרשור בחברות בנות רבות. חברות אלו נסחרות במדדים המובילים בבורסה המקומית. היסטורית, חברות האחזקה נסחרות בדיסקאונט סחיר על האחזקות בחברות הבנות. ככל שהסביבה הכלכלית טובה יותר ויש עליות בבורסה המקומית, מצטמצם הפער הסחיר בין החברה האם לחברות המוחזקות. בתקופות של מיתון, יכול הדיסקאונט להתרחב אל מעבר ל- 30%, ואילו בזמן צמיחה, הדיסקואנט יכול להצטמצם משמעותית ואף להיסגר.

בד"כ יש קורלציה בין התנהגות החברות המוחזקות לחברה האם, ויש להן השפעה ישירה על מניות החברה האם. הדבר בולט בעיקר בחברות אחזקה שיש להן אחזקה עיקרית ודומיננטית מתוך המאזן. בנוסף, הביטא (רגישות ני"ע לתנודתיות בשוק) של החברה האם גבוהה יותר מזו של החברות המוחזקות, עם התאמה לכיוון שוק המניות.

לדוגמה, החברה לישראל מחזיקה בחברת כימיקלים לישראל. מניית כי"ל מהווה יותר מ-80% מסך המאזן של החברה לישראל. בנוסף, מחזיקה החברה לישראל בחברות הציבוריות בזן וטאואר ובחברות הפרטיות אינקיה, צים ובטר פלייס. כאשר מניית כי"ל עולה, החברה לישראל עולה בעקבותיה, ולהיפך. אולם כאשר הסביבה הכלכלית חיובית, העלייה במניית החברה לישראל תהיה גבוהה יותר. בתקופה של צמיחה נהנית החברה לישראל מתשואת דיבידנד נאה של כימיקלים לישראל, עלויות גיוס ההון נמוכות ומשפיעות ישירות על הרווח של חברה לישראל.

קרנות גידור ומשקיעים מתוחכמים נוקטים באסטרטגיות של סגירת פערים בין חברות האם לחברות המוחזקות. לדוגמא כאשר הדיסקאונט גבוה ניתן למכור בחסר את מניית חברת הבת ולרכוש את מניית חברת האם. כאשר הדיסקאונט מצטמצם ניתן לסגור את הפוזיציה ע"י רכישת מניות חברת הבת ומכירת מניות חברת האם. כמובן שניתן לבצע פעולה הפוכה : כאשר הדיסקואנט נמוך מאד או שהחברות נסחרות בפרמיה ניתן למכור את חברת האם ולקנות את מניות חברת הבת וכאשר הדיסקאונט יגדל חזרה ניתן לסגור את הפוזיציה.

מפוזיציה שנרקמה בשוק לאחרונה, מורגן סטנלי ביצע השאלת מניות בשווי 100 מיליון דולר מעידן עופר (בעל השליטה בחברה לישראל) והפיץ את המניות, ניתן לראות שסך יתרות השורט במניית החברה לישראל הגיע לשיאים חדשים ועומד על 330 מיליון שקל. כנראה הבנק מאמין שיתכנו מימושים במניית החברה לישראל, או שהוא נקט באסטרטגיה של מכירת מניית החברה לישראל ורכישת מניות כיל עקב צמצום הדיסקואנט הסחיר במניה.

בעקבות העליות החדות בשווקים, הצטמצם משמעותית הדיסקאונט ברוב חברות האחזקה. מניית כור שנסחרה בדיסקאונט של יותר מ-30% לפני כחצי שנה נסחרת היום בדיסקאונט סחיר של פחות מ-10%. קרדן ישראל נסחרה לפני חצי שנה בדיסקאונט של מעל 30%, נסחרת היום בדיסקואנט של פחות מ-5%. אלוני חץ נסחרת בדיסקאונט של 10% ובאלקו אחזקות הצטמצם הפער ל-20%.

לאור סגירת הפערים והדיסקאונט הנמוך כדאי לצמצם את ההשקעה בחברות האחזקה ולתת עדיפות לרכישת מניות של החברות המוחזקות. למשקיעים היותר מתוחכמים כדאי לבצע שורט על מניות חברות האחזקה ולרכוש את מניות החברות המוחזקות.

מאת: אושר טובול, משנה למנכ"ל גאון טרייד