לאיגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות היו תנאי פתיחה לא קלים בתחילת השנה, לאחר שהן עלו כמעט 20% תמימים בין אוקטובר 2008 לבין אוקטובר 2010 - עלייה לא טיפוסית לנכס מסוגן. חששו כי בניגוד לשנה שעברה, הממשלה לא תצליח השנה להשיג את יעד הגירעון השאפתני (3% מהתמ"ג) ולכן תמהיל ההנפקות והפדיונות יפעל הפעם לרעתן. הריבית במשק עברה למגמת עלייה, שהואצה ברביע הראשון של השנה, חלה הסלמה באזור ופרמיית הסיכון שמשקיעים זרים דרשו בגינן עלתה. לבסוף, הגירעון הגדול בתקציב האמריקאי בישר קפיצה בתשואות הפדיון על איגרות החוב המקומיות ובעקיפין - ירידות שערים גם בשוק האג"ח הנומינאליות אצלנו.
והנה, עד כה השנה הן ירדו פחות מ-1% ובחודש האחרון אף עלו יותר מ-1%. האג"ח ל-5 שנים ומעלה לפדיון הגדילו ועלו 2% בתקופה זו. מה הביא לכך? לדעתי, הדבר קשור בשילוב די קורץ שהן מציעות: נאה לאלו המעוניינים להחזיקן עד פדיונן וסיכוי לעליות שערים נוספות בהמשך.
לגבי תשואות הפדיון, הסיכוי שהממשלה לא תשרת את חובה אפסי. נתוני התקציב יוצאים מן הכלל - הכנסות מפתיעות לטובה, המשקפות צמיחה מהירה, יחד עם משמעת בצד ההוצאות - כך שהביטחון שאג"ח המדינה מקנות למחזיקיהן גבוה. בעבר התייחסו לתכונה זו כמובנת מאליה, אך עתה כשמדינות אירופאיות מתוקנות כמו יוון, פורטוגל ואירלנד עלולות להסתייע בהסדרים כאלו ואחרים כדי לפדות שהנפיקו - היא מקבלת חשיבות מיוחדת.
אשר לסיכוי לעליות שערים נוספות, הגורמים הבאים עשויים לתמוך בהן בהמשך השנה:
- עולה, אך עקום התשואה הנומינאלי תלול: הפרש תשואות הפדיון בין אג"ח לא צמודה ל-10 שנים ולשנתיים עומד עתה על 2%. לכן, עליית הריבית תכביד בעיקר על אג"ח לטווחים קצרים יחסית, העקום ישתטח ואג"ח לטווח בינוני - ארוך ייפגעו פחות. התמונה תשתנה אם עליית הריבית תואץ עוד ובנק ישראל יתקן בחדות את הערכותיו לגבי הריבית העתידית. מדד אפריל, שפורסם אתמול, לא תומך בתרחיש כזה.
- האינפלציה בעלייה, אך ב-12 החודשים האחרונים, המדד ללא אנרגיה, דיור ומזון (כולל פירות וירקות) עלה 1.6% בלבד, מול עלייה בת 4.0% במדד הכללי. בחלק מהסעיפים תיתכן רגיעה בהמשך, כל אחד וסיבותיו, כך שקצב האינפלציה בשנתיים הבאות עשוי להיות קרוב יותר ל-2%-2.5%. ירידה באינפלציה תיטיב עם האג"ח הנומינאליות. זאת בהנחה שפער התוצר הנמוך, המשתקף בין השאר בשיעור הבלתי מועסקים הנמוך מאוד במשק, לא ייצר לחצי מחירים מקומיים, שאינם תלויים בשוקי הדיור והסחורות.
- איגרות החוב האמריקאיות מפתיעות לטובה. דיון מפורט בהן ניתן למצוא בטור סוד כוחן של האג"ח האמריקאיות - מספר נקודות למחשבה
- האירועים הביטחוניים נמשכים בהמתנה לחודש ספטמבר ולשאלת ההכרזה באו"ם על מדינה פלסטינית. ניסיון העבר מראה שלהסלמה בסביבה המדינית ביטחונית אין השלכות חזקות ומתמשכות על שוקי ההון בארץ, כל עוד אינה פוגעת בפעילות המשק (כפי שקרה בתקופות האינפאדה דוגמא). אירועי יום הנכבה יהוו בהחלט נקודת מבחן בהקשר זה.
- התרופפות הזיקה בין שערי החליפין של השקל לבין קצב האינפלציה תסייע לאג"ח הנומינאליות אם הדולר ישנה כיוון וימשיך לעלות, כפי שקורה בימים האחרונים. זאת כל עוד הפיחות בשקל לא יהיה אגרסיבי מדי.
לכן, ניתן לומר שיש אופטימיות זהירה לגבי האג"ח הממשלתיות הלא צמודות, בפרט לגבי האג"ח לטווח בינוני - ארוך לפדיון. בצל מספר סייגים וסימני שאלה שהוזכרו כאן, הן אולי לא יעלו בחוזקה, אך מנגד היתרונות הגלומים בהן יבלמו תפנית שלילית באפיק. לכן, למחפשים ביטחון יחסי נוכח פני הבאות - הן תמשכנה להערכתי להוות פיתרון טוב.
תודה.
לתגובה חדשה
חזור לתגובה
-
7.שאלה לרונןקורא קבוע 16/05/2011 19:23הגב לתגובה זו0 0תודה על הטור. יש לי שאלה קצת מאתגרת: מהו שיווי המשקל לדעתך במשק המקומי מבחינת ריבית בנק ישראל ואינפלצייה? והאם ניתן בכלל להצביע על שיווי משקל כזה? מהשאלה הזו גם נגזרת השאלה מה דעתך על הממשלתיות הצמודות הארוכות המציעות 3% צמוד? תמיד שאלתי את עצמי האם ישנו יעד מוגדר אליו בנק ישראל מכוון כסוג של שיווי משקל במצב של steady state? תודה רבהסגור
-
6.רונן אתה לא חושב שיש תימחור יתר בשחר ה5 ?שי 16/05/2011 15:49הגב לתגובה זו0 0הם נסחרים בשערים שלהם מתחילת השנה שהריבית הייתה יותר נמוכה. האם הם לא צריכות להתאים את עצמם לריבית? האינפלציה השנה לא תצא ביעד והריבית לפי בנק ישראל אמורה לעלות לפחות ל4 אחוז, אז איך הם עולות?? מההעלאת הריבית של החצי אחוז של פישר הם לא מפסיקים לעלות. יש פה משהו לא הגיוני ומוזר...הרי בכל מקום מתחילת השנה ועד היום קוראים לקצר מח" מים בגלל שהריבית תעלה וכאן קורה הפוך על הפוך. אשמח להתייחסותך!סגור
-
שי, 6רונן מנחם 16/05/2011 16:47הגב לתגובה זו0 0שלום, שי. באופן כללי, אין קשר ישיר בין הריבית לתשואת הפדיון. תשואת הפדיון מושפעת גם מנתוני ההנפקות והפדיונות, הציפיות לגבי תוואי הריבית (עלייה זמנית/קבועה), תשואות הפדיון על האג" ח בארה" ב ועכ' . העקום גם יכול לרדת משמאל לימין, בהתאם לנסיבות. ככל שהמח" מ גבוה יותר, הקשר בין הריבית לתשואה לפדיון עקיף יותר. בברכה, רונן.סגור
-
אז מה הכי משפיע עליהם לדעתך?שי 16/05/2011 17:04הגב לתגובה זו0 0אם לא הריבית אז התשואות בארה" ב יותר? עדיין התנאים מתחילת השנה כפי שתיארת לא השתנו: פרמיית הסיכון של ישראל רק עולה,האינפלציה מעל היעד,ריבית לפחות 4%,התשואות בארה" ב ירדו אכן. פשוט לא הגיוני מה שהולך בהם...תיקנו מעל 2% כאשר כלום לא השתנה.. לדעתך יהיה תיקון למטה? בנוסף לשאלה הראשונה ששאלתי. בתודה,שי.סגור
-
הכוונה למדד שחר 5 (ל"ת)שי 16/05/2011 16:07הגב לתגובה זו0 0סגור
- טען עוד
-
5.בקשה מרונןרפי 16/05/2011 14:52הגב לתגובה זו0 0רונן, האם תוכל לנקוב בשמן של מספר אגח" ים שכאלה , ועל מה מביניהן אתה כיועץ ממליץ? תודה על הטור המעניין!סגור
-
רפי, 5רונן מנחם 16/05/2011 16:49הגב לתגובה זו0 0שלום ותודה. טור זה כתבתי ככלכלן בגישה כללית. לגבי אג" ח פרטניות - נחוץ כמובן מידע נוסף וכן היכרות של יועץ מוסמך עם הלקוח וצרכיו. בברכה, רונן.סגור
-
4.אני מסכים לגבי הערכתך שהאירועים הגיאופוליטייםיוסי מזרחי 16/05/2011 13:00הגב לתגובה זו0 0באיזורנו לא בהכרח משפיעים על שווקי ההון כל עוד אין להם השפעה על הכלכלה הריאלית ולמיטב זכרוני נכתב טור מצויין בנושא זה לפני מספר חודשים. כך או כך, האם התשואה על האג" ח הממשלתיות הלא צמודות הנ" ל לא אמורה להיות מושפעת באופן חזק מהנעשה בארה" ב ואירופה? שכן אם תהיה שם עליה בתשואות, אמורה להיות עליה בתשואות אצלנו גם כן, לא?סגור
-
יוסי מזרחי, 4רונן מנחם 16/05/2011 16:52הגב לתגובה זו0 0שלום. אכן כן, אך עוצמת הקשר תלויה גם בפרמיית הסיכון המקומית. כמו כן יש חשיבות רבה ליחס בין הפידיונות להנפקות בשוק הממשלתי המקומי. לכן כל מקרה נבדק לגופו של עניין. כרגע תמהיל הגיוסים והפידיונות והמצב בארה" ב תומכים, בעוד הסביבה המדינית ביטחונית מכבידה. בברכה, רונן.סגור
-
3.אם ריבית תגיעה ל5% מה יעשה שחר ל 10 שנים?משקיענית 16/05/2011 12:34הגב לתגובה זו0 0השאילה הגדולה היא עד מתי תעלה הריבית. אם מחירי דירות ימשיכו לעלות ואינפלציה תימשך בתמיכת התעסוקה יש פוטנציאל לעלית ריבית מעל 4-4.5% ואז השאילה עד כמה העקום התשואות יוכל להשאר שטוח. זה יחד עם סיכון של אג" ח האמריקאי בהחלט מסכן את האפיק.סגור
-
משקיענית, 3רונן מנחם 16/05/2011 12:51הגב לתגובה זו0 0שלום. שאלתך במקום, אך חשוב לזכור שהעקום מגלם ציפיות. לדוגמא, אם הריבית תעלה מהר כדי לטפל באינפלציה מתפרצת, אך לציבור יש סיבה להאמין כי זו תופעה זמנית ובהמשך קצב האינפלציה ירד (נניח בגלל ירידה במחירי הסחורות או האטה בצמיחה הכלכלית), העקום יכול להפוך שטוח לחלוטין ואף לרדת. אני מסכים בהחלט שההאג" ח האמריקאיות מהוות גורם סיכון - אך לא רק לכיוון אחד. אם נניח יהיה מ יתון חוזר בארה" ב, או בעולם, ותהייה ריצה לאג" ח האמריקאיות כנכס חוף מבטחים, התשואה לפדיון עליהן תרד, ותגרור איתה כלפי מטה גם את תשואות הפדיון המקומיות. בברכה, רונן.סגור
-
2.דימדומי האינפלציההמומחה הסולידי 16/05/2011 12:12הגב לתגובה זו0 0רונן שלום רב, בהמשך למדד אפריל ובהמשך לירידת מחירי הסחורות האם קיימת אפשרות לדעתך שנראה ירידה בציפיות האינפלציוניות לקראת החציון השני?סגור
-
המומחה הסולידי, 2רונן מנחם 16/05/2011 12:39הגב לתגובה זו0 0שלום. בהחלט כן, משום שכפי שראינו המדד ללא מזון ואנרגיה עלה פחות מהמדד הכללי ב-12 החודשים האחרונים. אם הקצב ייתכנס לכיוון האינפלציה הבסיסית הנוכחית (כ-3%), הציפיות בשווקים הפיננסיים תתאמנה את עצמן. מנגד, יש לזכור כי אם הירידה בעלויות תהייה פרמננטית, הציבור יגיב לעלייה בהכסה הפנויה שלו ויגדיל את הוצאותיו על מוצרים אחרים, מה שיקזז חלק מההשפעה הראשונית על גובה האינפלציה. בברכה, רונן מנחם.סגור
-
1.טור מעניין וחשובהמשקיע הנבון 16/05/2011 12:08הגב לתגובה זו0 0נושא שילוב נכס סוילדי בתיק ההשקעות תמיד היה חשוב, ולכן מאד חשוב היה להתייחס לנושא זה ותודה. בכל אופן הייתי רוצה לשאול לגבי המדד, החשש שלי הוא שבנושא זה עלול להיות מדד גבוה שיקטין מאד את כדאיות ההשקעה באגרות חוב אלו, ואולי לטווחים שציינת, בינוני נמוך, הנושא אינו מהותי?סגור
-
המשקיע הנבון, 1רונן מנחם 16/05/2011 12:15הגב לתגובה זו0 0שלום ותודה. אכן כך. המדדים הבאים יכולים להפתיע כלפי מעלה, כפי שקרה בתחילת השנה, אך להערכתי הם יורגשו יותר בסדרות הקצרות יותר. זאת משום הפער הגבוה בתשואות הפדיון בין האג" ח לטווח בינוני - ארוך לבינן. כתוצאה,עליית מדד ובעקבותיה עלייה בריבית תביא קודם כל להשתטחות העקום ורק אחר כך לעלייתו בטווחים הארוכים יותר. עלייה בעקום גורמת הפסדי הון. רק האצה ותחושה של התפרצות אינפלציה תגרום לעלייה חזקה לכול אורך העקום. בברכה, רונן.סגור
