סטנלי פישר מצמצם את חלון הזמן לנרמול הריבית - מהלך נכון?

העלה את הריבית במשק ב-25 נקודות בסיס, אך להודעת הריבית ולדברי ההסבר שנלוו לה יש לדעתי חשיבות רבה מעבר להחלטה עצמה. מדובר באיתות שתהליך נרמול הריבית עומד להסתיים בתוך שלושה ארבעה חודשים.

הנקודה העיקרית היא שהריבית השוטפת אמנם עלתה, אך הריבית העתידית (לצורך העניין - הריבית שצפויה לשרור בעוד 12 חודשים) ירדה. בהשוואה לחודש מאי, בנק ישראל העלה את הריבית מ-3% ל-3.25%, אך הפחית את תחזית הריבית העתידית מ-4.4% ל-4.2%. כתוצאה, הפער בין השתיים הצטמצם בשיעור חד: מ-140 ל-95 נקודות בסיס.

הפחתת תחזית הבנק באה לאחר שלוש העלאות רצופות: מ-3.3% ל-4.4% בסך הכל. המשמעות ברורה, אם לפני חודש הצפי היה לחמש - שש העלאות , כלומר העלאה בממוצע מדי חודשיים, כעת אנו צפויים לשלוש ארבע העלאות, שפירושן העלאה בממוצע מדי שלושה ארבעה חודשים בלבד.

בהשוואה לחמשת החודשים הראשונים של השנה, בהם עלתה הריבית ארבע פעמים (כולל פעם אחת ב-50 נקודות בסיס), מדובר בהתמתנות של ממש. כל זאת בהנחה שבנק ישראל יעלה את הריבית במנות של 25 נקודות בסיס; עליות ריבית חדות יותר, כגון זו שהוכרז עליה בחודש מארס, עלולות ליצור זעזועים מיותרים במשק, בתקופה בה מצבנו המדיני ביטחוני לא פשוט.

בנוסף, בנק ישראל עשה עוד דבר - הוא הקדים את המועד בו הוא חוזה שהאינפלציה תיכנס לתוך היעד: מאמצע שנת 2012 לרבעון הראשון של אותה שנה. אנו נמצאים כעת באמצע 2011 ולכן מדובר בפרק זמן של 9 חודשים לכל היותר.

בשורה התחתונה, בנק ישראל מצמצם את חלון הזמן לנרמול הריבית, תהליך בו החל בספטמבר 2009. זאת לדעתי, על רקע העלייה שכבר הייתה בריבית הנומינאלית, בד בבד עם התמתנות עתידית בקצב האינפלציה - התמתנות שתקל עליו להתאים את הריבית הריאלית לצמיחה המהירה של המשק. זו לא החלטה פשוטה:

מחד, הירידות החדות בשוק הסחורות והצפי להתמתנות קרובה בעליית מחירי הדיור תומכים בה. צריך לזכור שב-12 החודשים האחרונים היה קצב האינפלציה 4%, גבוה בהרבה מהיעד, אך האינפלציה ללא סחורות ודיור עלתה רק 1.6%, נמוך מאמצע היעד.

מנגד, המשק צומח במהירות ופער התוצר הולך ונסגר - דבר המשתקף באבטלה הנמוכה. בנק ישראל הפתיע אותי כשכתב בדברי ההסבר כי נתוני הצמיחה ברבעון הראשון גבוהים מהתחזית שלו לשנת 2011. זאת בניגוד לאכזבה מסוימת בה קיבלו בשוק את הנתונים.

יחד עם זאת, אין לשלול אפשרות של ירידה בשקל כנגד הדולר, בצל המצב המדיני ביטחוני ומגבלות שהוטלו לאחרונה בשוק מטבע החוץ אצלנו, כמו גם לנוכח התחזקות הדולר בעולם. נכון שהשפעת שער החליפין על האינפלציה לא גבוהה כשהייתה, בלשון המעטה, אך ככל שהפיחות יהיה מהיר/חד יותר, האינפלציה לא תוכל "להתעלם" מכך.

אני רואה בהודעת בנק ישראל שילוב של שתי גישות מנוגדות השוררות כיום אצל בנקים מרכזיים בעולם: הסתכלות על האינפלציה הגבוהה הנוכחית כתופעה זמנית, הקשורה בטבורה לעליות החדות שהיו בשוק הסחורות (מחנה ברננקי). יחד עם מדיניות אקטיבית שבאה להבטיח שלא יצטרפו אליה לחצים פרמננטיים יותר מבית (מחנה השווקים המתעוררים).

אם תרצו יש בכך השתקפות של נושא צירוף ישראל לארגון OECD ולמדד השווקים המפותחים של MSCI בשנה שעברה: ישראל קיבלה הכרה של מדינה מפותחת, בה קצב האינפלציה נמוך יחסית, אך עדיין מושרשים בה היטב אלמנטים של מדינות מתפתחות, בהן קצבי האינפלציה גבוהים יותר.

לדעתי, זו גישה זהירה והגיונית. בנק ישראל נוקט וימשיך לנקוט מדיניות משולבת, שתכלול התכוננות להאטה עתידית, מוטית חו"ל, בקצב האינפלציה, תוך כדי בלימת לחצים מבית בהווה, העלולים להפריע לתהליך. צמצום חלון הזמן לנרמול הריבית מהווה, לדעתי, איתות לכך ששלב הבלימה עומד להסתיים (עניין של שלושה ארבעה חודשים) ושהתמתנות בלחצי המחירים מחו"ל תורגש יותר ויותר לקראת סוף השנה ובתחילת השנה הבאה.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.