מדד יולי הפתיע בענק - האם פישר בדרך להוריד את הריבית?

ירד ב-0.3% בחודש יולי ושינה מקצה לקצה את החשיבה לגבי רמת המחירים במשק. ניתן לומר זאת על אף שמדובר במדד בודד, ובדרך כלל נהוג להמתין מספר חודשים לפני שקובעים כי חלה תפנית בת קיימא. גם הירידה בסעיף שירותי התקשורת, העובר שינויים מבניים חדים, והירידה החדה מהרגיל בסעיף ההלבשה וההנעלה, נלקחות כאן בחשבון.

לא מדובר רק בהפתעה גדולה, בהינתן שההערכות המוקדמות היו שהמדד יעלה 0.2%. זה 3 חודשים המדד מתיישב עם ההערכות המוקדמות לגביו, או נמוך מהן. זאת, בניגוד לחודשים הראשונים של השנה, כשהמדדים הפתיעו כלפי מעלה ובד בבד עם הירידה המהירה בשיעורי הבלתי מועסקים הזינו את תהליך עליית הריבית במשק. הפעם, ההפרש בין המדד לבין ההערכות שקדמו לו גבוה מאוד ומרמז על שינוי כיוון בטווח הקצר.

אך יש גם סימנים נוספים לכך שמדדי המחירים עשויים לרדת מדרגה. לדוגמא, 6 מ-10 סעיפי המדד ירדו. מספר כה גבוה נרשם לאחרונה רק בתחילת השנה שעברה. לשם השוואה, בחמשת החודשים הקודמים מספר הסעיפים שירדו נע ברמה של 1-3. מדובר, אם כך, בירידה רוחבית, מקיפה יותר. הדבר גם מדגיש את בדידותו בצמרת של סעיף הדיור (שכר דירה) שעלה גם הפעם 0.4%: בניכוי סעיף חשוב זה היה המדד יורד 0.5%.

התבוננות על פני מספר חודשים מראה כי ירידת המדד בחודש יולי אכן הפתיעה בשיעורה, אך אינה תופעה נקודתית. בארבעת החודשים האחרונים עלה המדד 0.6% בלבד (בקצב שנתי), ובאורח פלא נמצא כעת מתחת ליעד האינפלציה. המדד ללא דיור בכלל, ירד 1.2%. יצוין, כי בארבעת החודשים פברואר - מאי עלה מדד המחירים לצרכן 3.9% והידרדרותו המדהימה מאז, אכן משנה את חוקי המשחק.

גם כשמתבוננים קדימה, האינדיקציות הן כי על אף שהמשק נמצא הגדרתית בתעסוקה מלאה כעת (לפי מדדים שונים), הדבר לא מתורגם ללחצים על מדדי המחירים השונים. זו הייתה השאלה הגדולה במחצית הראשונה של השנה.

בנוסף לשערי החליפין של שקל, שצלחו מספר אתגרים לאחרונה, ניתן להצביע על מדד המחירים ליצרן, המשקף בדרך כלל את עליות המחירים שבקנה, שמקורן בצד ההיצע. מדד זה ירד 0.9% בחודשים יוני ויולי. גם במחירי חומרי הגלם נרשמת רגיעה, לפי מדד מנהלי הרכש.

מדד המחירים בניכוי סעיפי המזון והאנרגיה, משקף טוב יותר את המחירים הנקבעים בתוך המשק. הוא עלה 2.5% ב-12 החודשים האחרונים ונמצא בתוך יעד האינפלציה. לכך יש להוסיף את השלכות המחאה החברתית, שבאופן כללי הגבילו ועשויות להגביל בחודשים הקרובים עליות בתעריפי מוצרים ושירותים בסיסיים.

האם לנוכח המצב החדש יודיע עתה על הפחתת ? בנסיבות הנוכחיות, מדובר בתרחיש בעל סבירות לא מבוטלת, מה גם שהריבית בארצות הברית תישאר ברמתה הנוכחית עד אמצע 2013 וההערכות הן שהריבית באירופה תחדל לעלות ואולי אף תרד. בנק ישראל ישאף שהפרשי הריביות בין הארץ לחו"ל לא יגדלו ויגרמו לעלייה מהירה מדי בשער השקל.

אולם, מהלך מעין זה אינו פשוט מבחינתו. בנק ישראל מעוניין לנקוט מדיניות עקבית, כך שהפחתת ריבית תצריך הסבר מפורט, בהינתן שהריבית עלתה 4 פעמים השנה. נציין כי בנק ישראל מצהיר כי ברצונו להתאים את הריבית לקצב ההתרחבות הכלכלית (שלהזכירנו עדיין גבוהה וסמוכה ל-5% לפי התחזית של בנק ישראל לשנת 2011). נוסיף ונזכיר שלפני 3 שנים נאלץ בנק ישראל לקטוע בחטף מהלך העלאות ריבית ולהפחיתה במהירות מ-4.25% ל-0.5%.

מדיניות הריבית הנוכחית מסובכת גם לנוכח שלל הנתונים הסותרים לגבי המצב בשוק הדיור - יש המדווחים על ירידת מחירים, יש הטוענים כי השוק בעמדת המתנה על רקע המחאה החברתית ויש הגורסים כי העליות תימשכנה.
בנוסף, בנק ישראל לא פוסל מצב בו האטה בכלכלה העולמית ובסחר החוץ, שסימניה כבר מורגשים בייצוא הסחורות והשירותים, תגרור האטה גם אצלנו. לקראת תרחיש מסוג זה היה בנק ישראל מעוניין להגיע מצויד בריבית גבוהה דיה, כדי שיוכל להפחיתה ולסייע למשק.

עוד לפני מדד יולי הנמוך הסתמנה האטה בקצב עליית המחירים במשק, ושוק ההון ביטא זאת היטב. בנק ישראל עצמו הפחית בחודשים האחרונים את שיעורי הריבית שלפי אומדניו ישררו במשק בעוד שנה. כרגע הנתון עומד על 3.9%. החידוש שהביא עימו מדד יולי נוגע לעוצמת ההאטה ולכן המדדים הבאים מסקרנים במיוחד. בנק ישראל יצטרך להתנהל היטב בתקופה רגישה זו.

לפי התרחיש הבסיסי שלנו, הנגיד פישר לא ימהר להפחית את הריבית וייתכן כי בדומה לבנק המרכזי של ארה"ב יצא בסוג של הצהרת כוונות לגבי כך שהריבית תישאר סביב רמתה הנוכחית תקופה מסוימת. עם זאת, כפי שנוכחנו בעבר, בנק ישראל הוכיח יכולת גמישות והסתגלות למצבים משתנים - בסביבה הגלובאלית והמקומית - כך שלא ניתן לשלול הפחתת ריבית כבר בחודש הבא. בכל מקרה, המידע הטרי יצריך חשיבה מחודשת הן בקרב המשקיעים והן בבנק ישראל.