298.3 מיליארד שקל מחפשים אמא ואבא (ולא לעולם חוסן!)

298.3 מיליארד שקל - זהו סך שוק אגרות החוב הקונצרניות הסחירות במדינת ישראל נכון לתום חודש יולי השנה. מדובר בהיקפים יציבים יחסית בשנתיים האחרונות. נתוני האחזקות באג"ח קונצרני בישראל מלמדים כי תפוח האדמה הלוהט של החוב התאגידי הסחיר במדינת ישראל, מצוי ברובו בידי הציבור הרחב המחזיק כ-47.4% מחוב זה. נמוך פרופורציונאלית רק ב-3% מאחזקות השיא באפיק זה בשנות השיא של האפיק בשנת 2008. בנוסף, הציבור באמצעות רכישת קרנות הנאמנות בעלות מרכיב קונצרני ניכר, הגדיל חשיפה לאפיק הקונצרני מ- 10.7% בשנת 2009 ל- 14.7% בתום חודש יולי השנה.

בחינת התפלגות של המחזיקים באגרות החוב הקונצרניות הסחירות מלמד כי העדר הסחירות ומנגנון עשיית שוק איכותי גרם לכך כי האחזקה של משקיעים זרים בשוק האג"ח הקונצרני הסחיר אפסית וצפויה להיוותר כך בטווח הנראה לעין. המשקיעים הזרים הפועלים באופן אקטיבי בשוק המק"מ ואגרות החוב הממשלתיות מדירים רגליהם משוק החוב המקומי הן בגאות והן בשפל.

המשקיעים הזרים אשר אי אפשר לזלזל במקצועיותם אינם מתרשמים מרמות התשואה הן באגרות החוב בעלות הדירוג הגבוה דוגמת אגרות החוב של הבנקים והן באגרות בדירוגים הנמוכים יותר הנראים לחלק מאתנו בשוק המקומי "כהזדמנויות יוצאות דופן". אין ספק כי העדרם של המשקיעים הזרים מן השוק הקונצרני המקומי הוא תופעה בעייתית אשר אסור לגורמים הרלוונטיים להשלים עמה ויש לעשות כל מאמץ על מנת למשוך את המשקיעים האלה לשוק אגרות החוב הקונצרניות המקומי.

העלאת דירוג החוב של ישראל היא פלטפורמה יוצאת דופן למשיכת משקיעים זרים בעתיד בצוותא עם בניית מנגנוני עשיית שוק בדומה לשיטה באגרות החוב הממשלתיות, אולם להערכתנו, לפי שעה צפויה התמתנות בפעילות הזרים בשוק האג"ח המקומי עד להתבהרות התמונה המדינית. מיותר לציין כי "חלום" משיכת המשקיעים הזרים לשוק האג"ח התאגידי רחוק מתמיד.

מדד התל- בונד 60 מפגין לעת עתה יציבות יחסית בחסות הבנקים. אך לא לעולם חוסן

מזה זמן אנו חוששים מפני זליגת המשבר בשוק המניות לשוק האג"ח הקונצרני המדורג. למרות התחושה הציבורית לפיה מדדי אגרות החוב הקונצרניות צנחו מתחילת השנה בשיעורים ניכרים, בעיקר עקב שורת הסדרי החוב אשר עלו לכותרות בעת האחרונה, המספרים מלמדים על תמונה שונה של ירידות שערים מתונות ובהחלט לא צניחה או מפולת.

מדד התל בונד 60, המהווה עבורנו לטובת הדיון כמדד יחס רלוונטי, ירד מתחילת השנה כ-4.5% בלבד ואילו בשנת 2010 רשם מדד זה עלייה נאה של 10.8%. עיקר המהומה באגרות החוב הקונצרניות התרחשה מחוץ למדדי התל בונד המרכזיים. ירידות השערים החדות אירעו ברוב המקרים באגרות החוב בדירוגי ההשקעה הממוצעים והנמוכים ולא בדירוגי ההשקעה הגבוהים. מובן כי קיימות אגרות חוב קונצרניות בתוך מדדי התל בונד אשר צנחו בצורה חדה, אולם הדבר אירע על רקע סיפורי מיקרו ספציפיים לכל חברה ולא על רקע ירידה גורפת בתאבון לנכסי סיכון.

ירידות שערים נומינליות של מדד התל בונד 60 מתחילת השנה הנוכחית אינם חזות הכל, שכן מדד ממשלתי עלה בתקופה האמורה ב -2.5% כך שהמרווח של מדד התל בונד 60 אל מול אגרות החוב הממשלתיות המקבילות, צמח בלמעלה מ- 1.4% מתחילת השנה ובהחלט מדובר בתמחור מחודש של רמת הסיכון במדדי התל בונד.

יחד עם זאת, חלק לא מבוטל בעלייה במרווחים הקונצרניים במדד התל בונד 60 מקורו בצניחה ספציפית במחירי אגרות החוב של קבוצת אי.די.בי, אג"ח של אלביט הדמיה וכן ירידה חדה במחירי אגרות החוב של דלק קבוצה. 20 האג"ח במדד התל בונד 60 רשמו תשואות נומינליות חיוביות (נכון ליום המסחר של ה-12/9/2011). בבחינה סקטוריאליות של ביצועי מדד התל בונד 60 הרי 26 מבין אגרות במדד תל בונד 60 הינם אגרות של בנקים וכולם רשמו תשואות חיוביות עד כדי תשואות שליליות מינוריות מתחילת השנה.

באופן לא מפתיע ומובהק, סקטור חברות האחזקה וההשקעות הניב את התרומה השלילית הבולטת למדד התל בונד 60. כל 13 אגרות החוב של חברות ההשקעות והאחזקה במדד הניבו תשואות שליליות. המרווח הקונצרני באגרות החוב של מדד התל - בונד 60 עומד על 385 נקודות בסיס, אולם המרווח הקונצרני החציוני עומד על 255 נקודות בסיס בלבד וזאת בשל ההטיה כלפי מעלה של המרווח הקונצרני על ידי אגרות החוב "הבעייתיות".

טבלה מספר 1 - אגרות החוב המפסידות ביותר במדד תל בונד 60 (נכון לתאריך 12/9/2011)

מעדיפים סיכון מניות על פני אג"ח קונצרניות

אנו ממשיכים להמליץ להצטייד בסבלנות בכל האמור בהגדלת רכיב האג"ח הקונצרני בתיק ההשקעות. בתיק השקעות המשלב מניות ואג"ח קונצרני אנו מעדיפים להחזיק בסיכון המנייתי על אף האופק הקודר בטווח הקצר, כחלק מראייה ארוכת טווח של מבנה תיק ההשקעות וסבורים כי נוכח העננות המקומית והגלובלית, יחס הסיכוי סיכון באפיק הקונצרני, עדיין אינו מצדיק חשיפות גבוהות בתיקים סולידיים ביחס לאפיק המנייתי ורמות המחירים השוררות בו. אנו מזהים חשש אמיתי "להידבקות" של האפיק הקונצרני בירידות השערים החדות של האפיק המנייתי וחוששים מהשפעת תנועת מלקחיים על תיק ההשקעות.

לתפיסתנו, זו תקופה להגדיר מצרף נכסי סיכון תאגידיים כולל הרצוי בתיק ההשקעות על בסיס פרופיל הסיכון שמעוניין בו בעל התיק כשאת יתרת התיק אנו ממליצים להחזיק באגרות חוב ממשלתיות ונזילות עד יעבור זעם.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.