השווקים הפיננסים דרוכים יותר מתמיד - "הכל תלוי בשתי מילים"

תפתחו יומנים ותסמנו את ה-17 בספטמבר, ערב יום רביעי הקרוב. אז, יסיים הפדרל ריזרב האמריקאי את ישיבת הוועדה בת היומיים בהודעה לתקשורת ועם מסיבת עיתונאים של היו"ר, ג'נט ילן.

נכון, כבר היו לנו 6 מפגשים כאלה השנה ועדיין לא שמענו על שינוי משמעותי בניסוחים שלה (חוץ מפליטת פה אחת), אבל השוק מגלה עצבנות גוברת נוכח אמירות של בכירים ב'פד' שרומזים שהשוק אינו מעריך נכון את הכוונות של הבנק המרכזי באשר למועד העלאת הריבית.

תזכורת - בחודש אוקטובר תסתיים תוכנית הרכישות השלישית והאחרונה של ה'פד', ואין ספק שמדובר כאן בסימן ברור של עצירת ההרחבה המוניטרית, אבל מכאן ועד לתחילת העלאת הריבית צפוי דו שיח אינטנסיבי בין השוק למקבלי ההחלטות והוא מתחיל ביום רביעי עם מילות הקוד: "considerable time".

כל עוד צמד המילים הזה יאמר בהודעה, השוק יפרש זאת כ"לא תהיה הפתעה בתזמון העלאת הריבית". הקונצנזוס בשוק מעריך כרגע כי בערך ביוני 2015 הריבית תחל לעלות, ולא מעט חושבים שזה יקרה רק לקראת סוף השנה הבאה. יש מי שחושבים שהשמטה של צמד המילים הזה תאותת שהריבית תחל לעלות כבר בסוף מארס 2015 - ואיתות כזה עשוי לטלטל את השווקים.

הכלכלן הראשי של בית ההשקעות פסגות, אורי גרינפלד התייחס בשיחה עם Bizportal לחשיבות הניסוח הזה: "המילים considerable time נמצאות בהודעות ה'פד' כבר כמה שנים, אז כן, זה הפך להיות מושג. במקביל, בתקופה האחרונה אנחנו שומעים יותר ויותר בכירים של ה'פד' אומרים שהשוק לא מגלם בצורה נכונה את תוואי העלאת הריבית שהם רואים - זאת אומרת שב'פד' חושבים הריבית תעלה מהר יותר ממה שהשוק חושב. אפילו אם ה'פד' חושב להתחיל להעלות את הריבית מאמצע 2015, כלומר בעוד 3 רבעונים - זה כבר לא considerable time ומכאן השאלה, מה יקרה לשוק אם המילים האלה לא יצאו הפעם."

עוד לפני שניגע בהערכה של גרינפלד לגבי מהות ההודעה ברביעי, יהיה נכון לשאול מדוע להקדמה של בערך רבעון בתזמון העלאת הריבית עלולה להיות תגובה כל כך חריפה בשוק? גרינפלד מסביר כי "בתשואות של האג"ח ל-10 שנים, תיאורטית, זה באמת לא אמור להשפיע בכלל, הרי ל-3 חודשים בטווח זמן כזה אין כמעט משמעות, הבעיה היא שבמצב השווקים כיום הקשר בין תיאוריה ורציונליות דיי רופף".

החשיבות הפסיכולוגית של איתות כזה היא גדולה מאוד והתנהגות השוק בתקופה האחרונה היא דוגמא מצוינת לכך. למשל, האג"ח ל-10 שנים בחודש האחרון ירד ב-20 נק' בסיס ועלה ב-15 נק' בסיס בלי שום אירוע מיוחד בשוק או נתונים יוצאי דופן - בהתחשב בזה, מדובר בתנודות מאוד חזקות וגרינפלד מסביר "זה מלמד שהשוק מאוד עצבני. אז נכון, 3 חודשים לכאן או לכאן זה לא משנה, אבל ההשפעה הפסיכולוגית של זה היא גדולה ותהיה השפעה גדולה על השווקים."

גרינפלד טוען שהאג"ח ל-10 שנים אינו מתומחר נכון להיום, גם אם הוא יוצא מנקודת ההנחה השמרנית ביותר "נניח שהריבית תתחיל לעלות רק בסוף 2015, ונניח שהיא תעלה לאט מאוד, והיא תגיע רק ל-3.5% בשיא שגם זה דיי נמוך - גם בתרחיש הזה התשואה הייתה אמורה לעמוד היום על 2.9% ולא על 2.5%. צריך להבין שגם היום יש לא מעט אנליסטים שחושבים שהריבית לא תעלה בכלל ב-2015, כי הם לא מאמינים שיש צמיחה אמיתית בארה"ב ושמהלך כזה יחנוק את השוק ויחזיר אותו לתקופה ממותנת נוספת."

מצבו של שוק העבודה - הברומטר העיקרי של ה'פד'

גרינפלד עצמו מודה שהוא אופטימי יותר: "המצב בארה"ב השתפר מאוד מתחילת השנה ולכן התשואות היו צריכות כבר לעלות." ידוע שה'פד' מתייחס לנתוני שוק העבודה האמריקאי כברומטר העיקרי למצב השוק. אומנם לא מעט פרשנים טוענים שלמרות שנוספו הרבה משרות לשוק העבודה, אלה משרות רק בסקטורים החלשים ביותר מבחינת השכר, וליתר דיוק 65% מהמשרות היו ב-3 הסקטורים החלשים מבחינת השכר מאז 2009 - ומשרות כאלה לא יביאו לשינוי משמעותי בצריכה הפרטית.

אבל גרינפלד שם את הפוקוס על השנה הנוכחית - "בחודשים האחרונים חל שינוי במגמה הזו. רואים גיוסים גם בסקטורים שמאופיינים בשכר גבוה וגם בשכבות גיל שיכולות לדרוש שכר גבוה יותר, זאת אומרת גילאי 25-54. עד היום מרבית הגיוסים היו לגילאי 55 ומעלה ולגילאי 24 ומטה שלא יכולים לדרוש שכר גבוה, כי הם רק בתחילת הדרך. זאת אומרת שהסקטור הפרודוקטיבי של שוק העבודה חוזר לעבוד וזה תהליך ברור שתומך בהעלאת הריבית."

"בשוק העבודה רואים מגמה של עלייה בשכר, העלייה הזו תוביל לעלייה בביקושים ובצריכה הפרטית וגידול בביקוש יוביל לעלייה באינפלציה ורק אז ה'פד' אמור להשתכנע שאפשר להעלות ריבית. התהליך הזה לדעתינו יימשך עוד שנה וקצת - ז"א עד סוף 2015."

השורה התחתונה היא שגרינפלד רואה באפשרות להעלאת ריבית כבר לאחר הרבעון הראשון של 2015 צעד מוקדם מדי שעלול לגרום לחששות השוק ולעליית תשואות. מדובר בתזמון בעייתי בעיקרי במישור הפסיכולוגי כיוון שהשוק עדיין אינו בשל להקדמה הזו ולכן, להודעה "דרמטית" של ה'פד' שתחסיר את המילים "זמן סביר" תהיה תגובה חזקה.