והיד עוד נטויה: 460 מיליארד דולר הוזרמו למערכת הבנקאית בפחות מ-4 חודשים

המדדים בוול סטריט בדרך להשלים 11 שבועות ירוקים מתוך 12 השבועות האחרונים? מדד ה-S&P500 בדרך לשבור שיא של היסטורי של 22 שנים עם עליות של קרוב ל-30%? בעולם בו הבנקים המרכזיים מהווים תפקיד מרכזי בשווקים, כמעט לכל תנועה בשווקים יש הסבר בשינוי די פשוט – שינוי המאזנים של הבנקים המרכזיים. אם היה נדמה שראינו הכל בעשור האחרון מבחינת ההתערבות של הבנקים המרכזיים בשווקים, החודשים האחרונים מציבים רף חדש.

הדו"ח השבועי של הפד', שפורסם אמש לאחר סגירת המסחר, הצביע על עלייה של 28 מיליארד דולר במאזן הבנק בשבוע האחרון. מאזן הבנק מסתכם כעת ב-4.16 טריליון דולר, עלייה של 406 מיליארד דולר מאז אמצע ספטמבר האחרון. לשם השוואה, במהלך תוכנית הרכישות השלישית שביצע הפד' ב-2013, מאזן הבנק גדל בקצב של עד 80 מיליארד דולר בחודש, נמוך מקצב הגידול הנוכחי אך הפד' ממשיך לטעון כי לא מדובר ב-QE. 

מאזן הפד' המעודכן: עלייה של 28 מיליארד דולר בשבוע האחרון

לקריאה נוספת: על ההשפעות של ההתערבות של הפד' בשוקי האג"ח

אך זה לא הכל. אחד הסעיפים המעניינים במאזן הפד' הוא סעיף ה- Reverse Repurchase Agreements שמבצע הבנק עם הגופים המוסדיים הזרים. סעיף זה עלה משמעותית מוקדם יותר השנה, כאשר המשמעות הייתה כי הבנקים הזרים מוציאים נזילות משוק ומעדיפים לשים את הכסף בחשבון הפד'. בספטמבר האחרון סעיף זה הגיע לשיא עם נתון של 306 מיליארד דולר, אך מאז הוא יורד בעקביות והסתכם השבוע ב-253 מיליארד דולר בלבד. בשבוע האחרון צצו מספר דיווחים המצביעים כי הירידה הנוכחית מגיעה גם בגלל פעולות של הפד', שחתך את הריבית שהוא משלם לגופים אלו. המשמעות: עוד כ-53 מיליארד דולר של נזילות זרמו לשווקים במהלך החודשים האחרונים. 

סכומי ה-Reverse Repurchase Agreements שמבצע הפד' עם הגופים המוסדיים הזרים

בסה"כ, כ-460 מיליארד דולר זרמו למערכת הבנקאית בארה"ב בחודשים האחרונים, ובלי להתייחס להתערבות שמבצעים שאר הבנקים המרכזיים. עם כל זה, הריבית בשוק הריפו ל-31.12 ממשיכה לעמוד היום על 3.4%.

הפד' יכול לעצור את הניסוי הכלכלי בשנת 2020? לא ממש
סוגיית הנזילות של המערכת הבנקאית עלתה לכותרות בחודשים האחרונים, כאשר אחד הגורמים שצוינו הוא המגבלות הרגולטוריות שהוטלו על הבנקים בעקבות המשבר. אכן, הרגולציה על הבנקים משחקת תפקיד משמעותי, אך הבעיה העיקרית היא החוב האמריקני שיצא משליטה וחוסר הקונים לחוב זה.

נזכיר כי הדילרים בארה"ב מחויבים ע"פ חוק לרכוש כל אג"ח שמונפקת ע"י משרד האוצר האמריקני, כאשר הם משווקים אגרות חוב אלו לשוק המשני. כאשר אין קונים, הדילרים נתקעים עם סחורה. 

הגירעון של ארה"ב צפוי לעמוד בשנה הקרובה על יותר מטריליון דולר, והמשמעות היא המון אגרות חוב שצפויות להיות מונפקות, והדילרים בבעיה. באירוע של ספטמבר האחרון , בו זינקו הריביות בשוק הריפו ל-10% בתוך פחות מ-24 שעות, ירדו המזומנים של הבנקים בארה"ב לרמה של 7.2% מכלל הנכסים שלהם. במקביל, החזקות הבנקים באגרות החוב קפצו ל-8.2%. 

מה הפד' עשה? הפד' התחיל לממן את החוב האמריקני, כאשר הוא קונה מהדילרים את אגרות החוב של ארה"ב לטווחים הקצרים. במקביל, הפעולות בשוק הריפו העלו את המזומנים של הבנקים ביחס לכלל הנכסים. אם הפד' מפסיק את הפעולות בשוק הריפו בתחילת ינואר הקרוב (כאשר לא יהיה את התירוץ של סוף השנה), כמות המזומנים של הבנקים צפויות לצנוח שוב. הפד' מוכן לעשות זאת? ספק גדול. 

במהלכיו האחרונים הצליח הפד' ל"תקן" את עקומת האג"ח האמריקני, שכל כך חשובה להתנהלות האשראי מהבנקים לשאר השווקים ועל רווחיות הבנקים. הפער בין התשואה לתקופה של 3 חודשים לתשואה לתקופה של 10 שנים חזר בחודשים האחרונים להיות חיובי.

מאזן הפד' מול עקומתה אג"ח האמריקני: הפד' משחרר נזילות לשווקים ומשפיע על התנהגות העקומה

יותר מכך, גם עם הרכישות של הפד' הנוכחיות של הפד' (בקצב של 60 מיליארד דולר), אין מספיק קונים לאגרות החוב של ארה"ב. כתוצאה מכך, יחס הנזילות של הבנקים בארה"ב (LCR) צפוי לרדת לרמות הקריטיות שהציבו תקנות באזל 3. 

יחס כיסוי הנזילות של סיטי בנק (סימול:C), המצב בשאר הבנקים דומה
 
כל זה מוביל למסקנה שהפד' יהיה חייב להשתתף באופן קבוע במימון הגירעון של ארה"ב מהסיבה שהסקטור הפרטי פשוט לא יכול להתמודד עם סכומים כאלו. מדובר למעשה במימוש של התיאוריה המוניטרית המודרנית (MMT) שעלתה לכותרות במהלך השנה האחרונה. 

אבל יש עוד בעיה: כפי שהסברנו מוקדם יותר השבוע (לכתבה המלאה), אם הפד' רוצה להמשיך/להגדיל את תוכנית הרכישות שלו, הוא יהיה חייב קודם כל להוריד את טווח הריביות כיוון שבסיטואציה הנוכחית הפד' יעבוד "פול גז ניוטראל". תסריט של הורדת ריבית לא מתומחר היום בשוקי האג"ח, אך לפד' לא תיהיה ברירה ככל הנראה. הכנסות הבנקים מריבית צפויות להמשיך לרדת בסיטואציה כזו.

זה לא נגמר: שימו לב לשוק ה-MBS
באוקטובר האחרון ציינו ב-BizPortal כי הדילרים בארה"ב מתחילים להיות בבעיה בשוק האג"ח מגובה משכנתאות (MBS) (לכתבה המלאה). ירידת הריביות גרמה למשקי בית רבים לבצע מימון מחדש של ההלוואה  (Refinance). מבט העל מאזני הדילרים בארה"ב מצביעי הדילרים בארה"ב סופגים בשנה האחרונה את ההיצעים בשוק זה. כאשר האחזקות שלהם היום בשוק זה מגיעות לרמה הגבוה ביותר מאז המשבר הכלכלי ב-2008. 

פעולות הפד' האחרונות תומכות גם בשוק זה, כאשר הפד' מקבל חלק מאגרות חוב אלו כ"ביטחונות" עבור פעולות ה-ריפו שהוא מבצע (בדומה לאג"ח ממשלתי). ירידה נוספת של הריביות צפויה לגרום להתגברות הלחץ על הדילרים בשוק האג"ח מגובה משכנתאות, ואז הפד' יצטרך לעזור גם בשוק זה.

אז מה הסיכום בסופו של דבר? הניסוי הכלכלי של הפד' מגיע לשלב נוסף, כאשר לא בטוח שהפד' בעצמו את כל ההשלכות של צעדיו. הוא החל לממן לאחרונה את הבנקים ואת החוב הממשלתי של ארה"ב - הכי קרוב עד כה למימוש התיאוריה המוניטרית המודרנית (MMT) והכי רחוק משוק חופשי. במקביל, ההתערבות של הפד' עשויה להגיע בקרוב גם לשוק השכנתאות. כעת השאלה, אם הפד' מתחיל לממן את כולם, איפה זה ייעצר?