המדדים בוול סטריט מזנקים בגלל...החלום

מנפלאות התבונה: "באמריקה ורק באמריקה קל בהרבה למכור חלום מאשר מציאות כי מציאות צריך להסביר" - כך אמר לנו רנדי פייס בעיצומה של מהפכת הביוטכנולוגיה הראשונה של שנות השמונים. בית ההשקעות הקטן - Rooney Pace, שהוא ואחיו הקימו היה באותם ימים מכונת הנפקות קטנות של חברות שמוגדרות בביוטכנולוגיה "clinical-stage", חברות שמלבד חלום אין בהן כלום. 

כמעט כל ההנפקות שעשו, כולל הישראליות שבית ההשקעות הקטן היה החלוץ להשקתן בוול סטריט, היו הצלחה אדירה לחברות ולמנפיקים. השתתפנו אז בהנפקה של חברה בשם אמריקן ביו שסימולה היה ABCI, מיליון מניות ב-6 דולר המניה. החברה התיימרה לפתח תאי גזע למטרות מלחמה בסרטן ומלבד ההתיימרות לא היה לה כלום אבל בתוך כחודש נסחרה המניה ב-32. בישראל באותו הזמן, התלהבו מהנפקת אינטרפארם שגם היא מכרה מיליון מניות ב-6 דולר למניה והמסחר נפתח ב-9 דולר. בהמשך הטור נדבר על מודרנה (סימול:MRNA) שגם היא מוגדרת כ-"clinical-stage" אבל נסחרת בשווי של כ-17 מיליארד דולרים, הכול בזכות חלום גדול.

ולמה כל ההקדמה הזו? כי מדדי המניות, לאחר ששברו שיאי כל הזמנים בפברואר, נפלו, בתוך כחודש, ב-30% לערך, אבל התהפכו ועלו שוב בתוך כחודש ביותר מ-30% ומתנהגים כאילו בכוונתם לשבור שוב את שיא כל הזמנים. מה הקשר בין התנהגות המדדים לנפלאות ההשקעה בחלומות ביוטכנולוגיים? החלום כמובן, "באמריקה ורק באמריקה.....".  העליות במדדים, מאז ה 23.3, מתבססות רק על חלומות ונסביר מדוע.

העליות של החודש האחרון אינן מגובות בשום נתון כלכלי, מקרו או מיקרו ויותר מכך הן מתבצעות בתוך סביבה שבפירוש "עוינת" - המגפה מתפשטת, יותר ויותר מובטלים, יותר ויותר עסקים נסגרים והציפיות להמשך הצניחה הכלכלית של העשור האחרון נגוזו. ובכל זאת המניות עלו ב-30% בחודש ומתקרבות לשיא כול הזמנים, למה?

• אקמן תומך בהרווארד, אבל היא מסבה לו ולישראל נזק - איך זה ייגמר?
• רשות ני"ע: לביא אובנת מונה למנהל מחלקת חקירות מודיעין ובקרת מסחר

בתקשורת יש כמה הסברים שהמוביל ביניהם הוא הפעילות של הממשל ובמיוחד הבנק המרכזי "שתומך בבורסה". זה לא רק שטויות רבותיי, זה אפילו עלבון למשקיעים ומדוע? מה לרכישת אגחי"ם ע"י הבנק ולעליות במניות? מי שטיפה מבין בהלכות עבודת הבנק והמוסדות שמולם הוא פועל (הדילרים) יודע שהכסף הזה לעולם לא הולך למניות ולא להלוואות מרג'ין ומי שטוען שכן פשוט לא מבין איך המערכת האמריקאית עובדת.

הבנק המרכזי של ארה"ב מנוע בחוק מלגעת במניות וגם האוצר כשהוא "תומך" בחברות לא רץ וקונה מניות בבורסה גם לא ב-2008. בכלל, אין צורך בכספי הפד'  על מנת לקנות מניות כי השוק מוצף בנזילות ופיקדונות המזומנים מתפוצצים מרוב כסף. 

מי מעלה או מוריד את המניות? משקיעים, מגופי ניהול כמו בלקרוק או וואנגארד וכמותם ועד לאדון סמית בפלורידה והגברת אוקונול בלואיזיאנה. מישהו מאמין שאלו זקוקים לפד'  בשביל לממן את הרכישות או בשביל להחליט לרכוש? זה פשוט מעליב. אלו קונים בגלל מה שנראה להם ככדאי!  פעילות הפד היא מוניטרית נטו ונעשית כחלק מהמדיניות למניעת משבר כלכלי באמצעים מוניטריים. התרומה היחידה שיש למדינה, מהבית הלבן ועד לפד והאוצר לעליות במניות היא פסיכולוגית ומהווה רק חלק ממקבץ התרומות שעוזרות לייצר את החלום שמוביל משקיעים לקנות מניות בסביבה הכלכלית הנוכחית.

• כשתשמעו שסין פולשת לטאיוואן - תמכרו הכול!
• האם אנחנו צריכים מאסק או מיליי משלנו ומה הסיכוי שזה יקרה?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

רוב המשקיעים מאמינים כנראה שהמשבר יסתיים בזמן קצר יחסית ובצורה חיובית אחרת איש לא היה קונה והמדדים לא היו מתאוששים, לבטח לא באווירה הקודרת שמייצרת התקשורת בעזרת סלבריטאים בעלי עניין.  העליות מוכיחות שרוב המשקיעים לא חושבים כך ואנחנו ממליצים לקוראים לבדוק גם דעות אחרות מאלו שמככבות בתקשורת. גשו למשל לכתבה, "המשקיעים לא מצמצו לנוכח הנפילות".   תגלו ששלושה ממנהלי הנכסים המובילים בארה"ב, וואנגארד (מנהלים 5.5 טריליון), T. Rowe Price (מנהלים 1.3 טריליון) ופידליטי (מנהלים 6.7 טריליון) המליצו במהלך נפילות מארס ללקוחותיהם, לקנות קצת ואלו הקשיבו. עד השבוע האחרון של מארס 7 מתוך כל 10 לקוחות הגדילו את החזקותיהם במניות. תלכו בבקשה לאתר ה-valueline.com (שנחשב לאחד המובילים בכול הקשור למחקרי שוק) ותראו מה הם חושבים על מצבן של המניות בהמשך. אם הם צודקים אז מנהלי הכספים צודקים.

לבסוף תשאלו עצמכם למה משקיעה פייסבוק 5.7 מיליארד דולר בהודו (בעבור 9.9% של ספק אנטרנט) לנוכח האסון המתקרב? הפער הגדול, שעליו אנחנו מדברים מזה שנים, בין מה שרואים בתקשורת לבין המציאות רק הולך וגדל.

ובכל זאת אסור להתעלם מהעובדה ש-30 מיליון אמריקאים נרשמו מאז פברואר לדמי אבטלה; ושהצריכה, מנוע הצמיחה המוביל בכלכלה, ירדה משמעותית. אסור להתעלם מהעובדה שחברות, בגלל הסגר, לא תעמודנה בתחזיות והמספרים שיגיעו בחודשים מאי, יוני ויולי יראו זאת טוב בהרבה משהראו המספרים במהלך אפריל. אסור להתעלם מהעובדה שאם לא יתחילו במדיניות סדורה של אקזיט כלכלי אז כל שבוע שחולף מחזק את ההערכה והסכנה שיהיה מדובר במשבר גדול. אבל אין לנו ספק שהחלק הגדול של המשקיעים כרגע לוקחים את כול הסכנות הללו בחשבון.אז מה באמת מאחורי האופטימיות כרגע?  

למה המשקיעים אופטימים? לדעתנו השתלבו יחד כמה גורמים ונוצר חלום שמלבה את גל  האופטימיות: 1. הרמה אליה הגיעו המדדים נראתה אז כתחתית. כלומר, נוצר אז בסיס לעצירת הירידות. למה? כתוצאה מ"הצטרפות" הגורמים הבאים: 2. ההרגשה שהתמיכה המאסיבית בכלכלה הריאלית (לא בבורסה) נכנסת לפעולה. הממשל והבנק המרכזי מתרכזים בנושא. 3. מתרבות ההערכות לסיום מהיר משהעריכו של המגפה מחד ושל פתוח תרופה/מניעה מהר משצפו מאידך. 4. האמונה שהחזרה המהירה לשגרת העסקים תסגור את "הבור" הכלכלי שיצרה המגפה בקצב מהיר משחשבו. הסיבה לכך נובעת ממצב ה"סביבה הכלכלית": סביבה ללא אינפלציה, ריבית אפסית, שפע מזומן נזיל, מחירי מוצרים נמוכים, בגלל  הירידה במחירי חומרי הגלם, נפט וגז בעיקר וצרכנים "רעבים" מול יצרנים רעבים שיצאו במבצעים ענקיים. 5. הפעלה מידית של  עבודות תשתית שעוכבו שנים. 6. רווחיות החברות שדווקא תגדל משמעותית עם היציאה והמשך הפעילות בהשקעות. ששת הגורמים הנ"ל לצד האופטימיות שמאפיינת את רוב האמריקאים וההבנה שמדובר במלחמה יצרו את "חלום האופטימיות" בחודש האחרון. בדיוק כפי שבורסות עולות במהלך מלחמות כך הן עולות כעת על חלום של יציאה מוצלחת, של "ניצחון".

האמריקאים, בדרך כלל ובסוף, צודקים וזה מה שיקרה גם הפעם. אלא שהפעם, בגלל חוסר יכולת להשוות למשהו בעבר, זה עלול להימשך עוד זמן ואז, בדרך למימוש החלום, נחטוף עוד מכה או שתיים ולכן צריך להיזהר ואם לקנות אז רק חברות שבדקתם לעומק ולא במחירי היום.

מי זאת מודרנה והאם היא אטרקטיבית? מה שמביא אותנו לדוגמה של חברת מודרנה (סימול:MRNA) שסיפורה תומך בדעה שהצגנו. מדרנה "שווה" כבר כמעט 17 מיליארד דולרים: מדרנה, עדיין לא בת 10 ומגדירה עצמה כ-clinical stage biotechnology company.

יש לחברה מכירות של כחצי מיליארד דולרים והיא מפסידה 9 דולר על כל דולר הכנסה. יש לה 24 חיסונים ותרופות בצנרת אבל עדיין לא קיבלה אישור FDA על אף אחת והיא בכל זאת מוערכת בקרוב ל-17 מיליארד דולרים. ביוג'ן, אחת ההצלחות הביו הרפואיות הגדולות, בת 42, מוכרת 14.4 מיליארד עם רווח נקי של כ 6 מיליארד עם 11 תרופות-על מאושרות FDA ועוד עשרות בצנרת בשלבי בדיקה שונים והיא מוערכת בפחות מ-50 מיליארד. ההבדל? את MRNA מוכרים כחלום ולכן כגובה החלום כך גובה ההערכה. העובדות בביוג'ן "מקלקלות" את ההערכה.

מודרנה הונפקה ב-7.12.18, בשיאו של התיקון הגדול דאז בשוק המניות (בין ה-29.8 ל 24.12 של 2018 ירד מדד ה-S&P ב-19.3%) והוגדרה כהנפקת הביוטק הגדולה ביותר אי פעם, 607 מיליון דולרים לפי 23 דולר למניה. בתי ההשקעה שהובילו אותה להנפקה היו מורגן סטנלי, גולדמן סאקס וג'יי פי מורגן. החברה, הוקמה באוניברסיטת הרווארד ע"י הפרופסור דאריק רוסי שהצליח לשנות אחד מסוגי מולקולת ה-RNA לתא גזע אנושי (הרחבה כאן), יחד עם הפרופסור טים ספרינגר כשההשקעה ההתחלתית מגיעה מכיסיהם.

שנה לאחר הקמתה הציג ספרינגר את הממצאים והרעיון בפני קבוצה של "מלאכים" בבוסטון. באו כול המי ומי ביניהם ד"ר Noubar Afeyan, המייסד והשותף המוביל של קרן ההשקעות המאוד מוצלחת, Flagship Pioneering ובסוף הפגישה גייסה החברה הצעירה 40 מיליון דולרים. ב-2013 חתמה ענקית התרופות הבריטית/שבדית אסטרא-זנקה (סימול:AZN) על אופציה אקסקלוסיבית עם החברה לפתוח מוצרים שכלל השקעה מידית של 240 מיליון דולרים וב-2014 חתמה החברה עם ענקית תרופות נוספת, Alexion (סימול:ALZN) שלפיו השקיעה אלקסיון 140 מיליון על פתוח משותף של "תרופות יתום".

היו אלו 2 הסכמים ראשונים מסוגם בתעשיית הביו, הסכמים בהם קבלה חברה סכומים כאלו "לממש חלומות רפואיים בתחום הביו-רפואה", הסכמים אלו אפשרו לבצע הנפקה חלומית כפי שבוצעה.

על בסיס דוחות 2018 קבלה החברה הערכה של 7.5 מיליארד בהנפקה כשבאותה שנה הציגה הכנסות של 135.1 מיליון, הפסד תפעולי של 413.3 מיליון ונקי של 401.9 מיליון או הפסד של 4.95 דולר למניה. בקופתה היו כמיליארד דולרים (מגיוסים פרטיים קודמים). באוגוסט 2019 נפלה המניה ל-11.5 דולר, ירידה של 50% ממחיר ההנפקה 58% מהשיא אליו הגיעה כחודש לאחר ההנפקה. למה ירדה? ראשית בגלל שעברו, בסוף יוני, אותם 180 יום של ה-lockup period (איסור מכירת מניות ע"י עובדים ומשקיעים שונים מיום ההנפקה) ואפשר היה למכור. אבל מה שבאמת הכה במניות היה הפרסום שנתפס כשלילי שנתנה החברה אז על ההתקדמות בשלב הבדיקות הקליניות הראשון לאחד החיסונים נגד סרטן שהיא מפתחת.

נבהלו האנליסטים מהדברים והפרשנים, כמנהגם כשהם מריחים דם, הפכו בצ'יק מאוהב לאויב. אבל ב-16.3 השנה פרסמה החברה שה-FDA מאשרת להתחיל את השלב הראשון של הניסויים הקליניים לחיסון ה messenger RNA (mRNA), שנערך בשיתוף  עם המכון הלאומי לבריאות (ה-NIH). האישור הזה הופך למעשה את החברה לישות הראשונה שמקבלת אישור לנסות חיסון ל-COVID-19  על בני אדם. האישור העלה את הערכת החברה לכ-17 מיליארד. מה זה אומר מלבד החלום שנדלק מחדש במניה? שאם כול שלושת השלבים הקליניים יעברו בהצלחה ואם ה FDA תזרז אישורים תוכל החברה לקבל, במקרה הטוב, אישור בעוד 18 חודשים ועד אז הכול יכל לקרות. בינתיים יש רק את החלום.

מבינים למה השוק עולה? אנחנו נותנים לחלום שמעלה את השוק סיכוי גדול בהרבה מהחלום שמריץ את מודרנה.   * אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.