האם אנחנו לקראת גל של ירידות בשווקים?

אתמול צפינו בירידות חדות בשווקים. הירידות הגיעו למעשה לאחר הירידות בסוף השבוע בוול סטריט, כאשר אסיה החלה אתמול את המגמה השלילית ולאחר מכן זה חלחל אלינו ולאירופה - כאשר במקביל החוזים העתידיים בוול סטריט סימנו גם הם מגמה שלילית, שאכן הגיעה כצפוי גם לשם. השאלה הגדולה שנותרה היא האם זהו מימוש טבעי, בריא אפילו, או שאנחנו לקראת גל ממושך של ירידות?

אז נתחיל בתשובה הפשוטה - אנחנו לא יודעים. כל מי שיתיימר לקבוע בנחרצות אחרת ולומר לכם מה לעשות עם הכסף הוא שרלטן או שקרן. אף אחד לא באמת יודע מה יהיה בעתיד. אנחנו כן יכולים לנסות להעריך ולסמן את הגורמים שמשפיעים על השוק.

מחפשי הטריגרים ששואלים "למה דווקא עכשיו" אולי ימצאו להם חשוד מיידי בדמות התחלואה בזן הדלתא ההודי של הקורונה, שמשבש - מעט או הרבה, עוד קשה לקבוע - את התכניות לחזרה לשגרה. המשמעות היא חזרה מתונה יותר למעגל העבודה, צריכה מועטה יותר של חלקים באוכלוסייה ופגיעה בהכנסות של סקטורים כמו תעופה, מלונאות, הופעות ועוד. את הצד השני של המשוואה דווקא ראינו כבר בשנת הקורונה תומך בשווקים - אלו ששמרו על משרותיהם והגדילו, לא רק בחסות תמריצים ממשלתיים, את הכנסתם הפנויה וצרכו מוצרים בני קיימא. כלומר, לתלות את הירידות בהן צפינו אמש בקורונה אולי יהיה לתת לנגיף קרדיט גדול משמגיע לו בעת הזאת.

עוד ראינו אתמול את מחירי הנפט יורדים מתחת ל-70 דולר לחבית: 66.5 דולר לסוג WTI (טקסס מתוק) למסירה בספטמבר ו-68.21 דולר על סוג ברנט למסירה באוגוסט. ככל שיש פה אלמנט של חשש מקצב התנעת הכלכלות מחדש, הוא נמצא בשוליים. לכל מי שפספס, הסיבה המרכזית הייתה עלייה שנראה בקרוב בהיצע הנפט בשווקים בעקבות הסכם אליו הגיעו מדינות קרטל הנפט, אופ"ק, לביטול מגבלת מכסות הנפט הקיימת עליה סוכם בעבר עם פורום אופ"ק+. 

סיבה מאד קריטית שיכולה להסביר את הירידות היא העובדה שהמחירים פשוט גבוהים. מדד הקייפ של רוברט שילר, חתן פרס נובל לכלכלה, נמצא מעל הרמות של משבר הסאב פריים, ומתקרב לשיא שרשם לפני משבר הדוט-קום. וגם אותו מדד מפורסם שגיבש וורן באפט לבחינת היחס בין שווי שוק המניות האמריקאי לזה של התמ"ג במדינה כבר חצה את זה שנצפה קודם למשבר הדוט.קום. בתקופה הזאת ראינו לא פעם את אלו שמזהירים מבועות בסגמנטים מסויימים של השוק. בין היתר הצביעו על המצטרפות החדשות לשווקים, יהיו אלה אותן מנפיקות, בדרך הרגילה או באמצעות מיזוגים לשלד SPAC, שבשורה התחתונה נמצאות בטריטוריה השלילית, וחלקן גם בשורה העליונה נמצאות על קו ה-0. אבל לא רק הן, גם אצל חברות רווחיות ראינו את מכפילי הרווח נוסקים לגובה.

לקריאה נוספת:
> מנפיקים כשאפשר לא כשצריך - גל ההנפקות מסמן את כיוון השוק
> זהירות: גל הנפקות הוא סימן למפולת עתידית
> "תלמדו מהעבר, אחרי גלי הנפקות גדולים יש ירידות"

בכל מבחן השווקים בעולם בשיא - המדדים בשיא וזה גם שיא של תמחור. כלומר, לא רק שהמדדים בשיא אלא שבוחנים ביחס לרווחי החברות מקבלים שמדובר במכפילי רווח ממוצעים גבוהים כאמור - מעל 30 במניות המרכיבות את ה-S&P. מניות הטכנולוגיה במכפילים גבוהים בהרבה. יש כאן חריג - הבורסה בת"א. אצלנו התמחור סביר ביחס לעבר ואנחנו רחוקים מהשיא. הבורסה בת"א אומנם עשתה מהלך בשנה האחרונה ועדיין, זה לא המהלך של הבורסות בעולם.

בבנקים המרכזיים מנסים להרגיע ולומר שיש עוד זמן עד להעלאות הריבית
לשוק המניות הייתה שנה וחצי בה התחזק שוב ושוב, בנטרול אי אלו מעידות שאחריהן הבנקים המרכזיים (ארה"ב והאיחוד האירופי) מיהרו להרגיע - לעת עתה הכסף זרום יזרום, יש עוד זמן להעלאת הריבית. החשיבה המובילה את אלה היא שראשית יש להמתין להתאוששות של שוק העבודה, רק תעסוקה בשיעור גבוה יותר, שתעודד צריכה ותביא בתורה לאינפלציה, תהיה סיבה מספיק טובה להעלות את הריבית.

אבל רגע - כבר עתה יש עדויות לאינפלציה: 5.4% נכון ליוני בארצות הברית. לא לא, אלו הם לחצים זמניים, אומרים בבנקים המרכזיים. וייתכן שהם צודקים, פירוק של נתוני מדד המחירים לצרכן ובחינה של העליות הבולטות בו דווקא תומכים בטענה. גורמים מסויימים בפד העריכו שנראה שתי העלאות ריבית ב-2023 אולם אין זו הכרזה רשמית והיו בפד גם מי שחלקו עליהם.

נראה שבשוק לא כולם מאמינים, ויש שסבורים שהעלאת הריבית תגיע כבר ב-2022. נזכיר כי בשנת הקורונה גובשה המדיניות החדשה לפי הריבית תעלה רק כאשר האינפלציה הממוצעת תחצה את רף ה-2% - כלומר, כמו עכשיו, יהיו תקופות שיתנו לה להרים ראש מעבר. השאלה מתי ייפול הפור. אגב, זהו יעד האינפלציה שהציבו גם באיחוד האירופי זה עתה, במקום "קרוב ל-2% אך מתחת", כפי שהיה קודם לכן.

בינתיים בפד ממשיכים להזרים כספים לשווקים באמצעות תכנית רכישת הנכסים וההרחבה הכמותית (להרחבה על מאזן הפד' שעומד כעת על 8.2 טריליון דולר. לשם השוואה: עד משבר הסאב פריים המאזן עמד על פחות מ-1 טריליון). הבנקים, אליהם זורמים רבים מהכספים האלה, למעשה לא ממש צריכים אותם - כפי שאפשר ללמוד משוק הריפו ההפוך (בקצרה - הבנקים פחות או יותר מחזירים לבנק המרכזי כספים כדי לא להישאר בסוף היום עם "כריות הון" ברמה גבוהה מדי). גם כאן בשוק חוששים מאותו "טייפר טנטרום", שהוא השלב בו הפד מפסיק לתמוך בשווקים באמצעות תכנית רכישת הנכסים, צעד שיוביל לירידה בשווקים.

עוד סיבה נוספת לירידות, מפורטת הרבה פחות אבל הניסיון מלמד שהיא מחוייבת המציאות, היא הברבור השחור - הביטוי שמשמעו הוא המהלך שאיש לא ידע לצפות קודם לכן, ותמיד מופיע בשלב מסויים. שנה וחצי של עליות אמרנו? ככך שהרצף נמשך הפראנויה מהברבור השחור מתודלקת.

אבל השוק לא חייב לרדת. הנה שתי סיבות למה לא:
ולמרות כל החששות שתוארו לעיל, יש שתי סיבות גם "למה לא" - כלומר למה לא יהיו ירידות. הראשונה היא המהפכה הטכנולוגית. ענקיות הטק הספורות אמנם מחזיקות בנתח משמעותי של יותר מ-20% ממדד ה-S&P 500, אבל אפשר לחשוב לא רק מה יקרה לשווקים אם הן ירדו - אלא למה דווקא יעלו. המוצרים הקיימים שלהן, יהיו אלה סמארטפונים, טאבלטים מחשבים ועוד, מכרו עוד ועוד בקורונה (יעיד משבר השבבים), גם בגלל הסגרים, אבל גם בגלל שהטכנולוגיה משתלטת על עוד חלקים בשוק העבודה. עבודה מהבית למשל, על כל תשתיות הענן והאבטחה שזו מצריכה היא מגמה שהואצה בקורונה, וקרוב לוודאי שנראה אותה ברמות גבוהות מאלה של 2019, גם אם תהיה התמתנות לעומת ימי הסגר. גם תחום הביג דאטה הוא אחת ההבטחות הגדולות של ההווה, וגם של העתיד.

סיבה נוספת להמשך העליות היא שאנחנו עדיין נמצאים בעידן של ריבית אפסית. גם אם תהיה עלייה בריבית, היא תהיה כנראה מינורית, והדבר הכי חזק והכי משפיע על השווקים הוא הריבית. צמיחת העסקים מבוססת במידה רבה על חוב, ונכון לעכשיו החברות מגייסות ומגייסות בריביות נמוכות מאוד - ואפילו שליליות, וזה בהחלט אירוע מוזר למדי שבו אנשים מוכנים לחסוך כדי להפסיד כסף, אבל לפחות מבחינת החברות והשווקים - זו חגיגה.

עם זאת, ככל שהריבית של הבנקים המרכזיים תעלה, מה שיוביל לירידה במחירים של האג"ח ולעלייה בתשואות, הדבר יקשה כמובן על החברות לגייס 'כסף זול' באמצעות חוב. זה משמעותי כל כך עד שיש מומחים לשוק ההון שאומרים ששוק האג"ח היום פשוט לא כדאי להשקעה - כי הסיכון גדול ואילו הסיכוי לתשואה קטן מאוד. אבל כן צריך לזכור שעלייה בריבית גוררת בתורה תנועה לכיוון שוקי האג"ח, גם הבטוחות יותר, קרי הממשלתיות, מה שעשוי להסיט כספים משוק המניות והאג"ח הקונצרני. נדגיש שוב - אנחנו ממש לא שם, וגם העלאת הריבית, לכשתהיה תיעשה ככל הנראה במתינות, שכן הבנקים המרכזיים ירצו לתת לשווקים לעכל את השינוי ולא ליצור פאניקה בשווקים. אבל אין שום ערובה שהם יצליחו בכך.