תשואות אגרות החוב מטפסות - אולי הסיכון הגדול ביותר לשוק המניות

תשואות אגרות החוב בארצות הברית מטפסות באופן עקבי זה תקופה. הן עדיין לא גבוהות במיוחד בהשוואה היסטורית - אמש עלו תשואות אגרות החוב לעשר שנים בארצות הברית ל-2.55% - אך מדובר בשינוי מגמה ושיעורים גבוהים יחסית למה שחווינו בשנים האחרונות. 

גם בארץ המגמה דומה. בתחילת דצמבר נגעה תשואת אגרות החוב של ממשלת ישראל ל-10 שנים בשפל של 0.857% ומאז היא מטפסת בהדרגתיות והגיעה לשיא של 2.4% בסוף מרץ. לאחר מכן היא ירדה מעט, וכעת היא עומדת על 2.174%. אגרות החוב הממשלתיות בארצות הברית ובעולם מהוות כמובן נקודת ייחוס לעלות החוב בסקטור הפרטי והציבורי, שגם בהן נרשמת עליית תשואות לכל אורך הדרך. 

נזכיר שכשתשואת אגרת החוב עולה מחיר האיגרת יורד, ומי שמחזיק בה מפסיד מירידת הערך (אלא אם כן יחזיק באיגרת עד סוף חיי האיגרת), ולהיפך. כך שעליית התשואות וירידת מחירי אגרות החוב משפיעות גם באלו שהשקיעו בהן ישירות, ולא רק בשוק המניות. להלן ביצועי חלק מאגרות החוב הממשלתיות השקליות בריביות קבועה:  

תשואה של 2.5% ואפילו 3% אולי לא נשמע כמו משהו מאד אטרקטיבי אך ההשפעה של תשואה כזאת על שוק המניות, ובמיוחד אם תימשך המגמה של עליית התשואות, יכולה להיות קריטית מאד. יש הרואים במגמת עליית התשואות את הסיכון העיקרי לשוק המניות בטווח הזמן הקצר-בינוני, אפילו יותר מהמלחמה באוקראינה או מהאינפלציה הגוברת (אם כי היא קשורה כמובן לשניהם). אתמול פרסם דויטשה בנק תחזית לפיה הפד לא יצליח ללהטט בין המלחמה באינפלציה באמצעות העלאת הריבית לבין הימנעות ממיתון, ושלכן ארצות הברית תיכנס למיתון בשנת 2023. כמו כן צופה הבנק ירידה של 20% בשוק המניות עד הקיץ. איך, אם כן, מתרחשים יחסי הגומלין בין תשואת אגרות החוב לשוק המניות?

• גם בתקופה של זעזועים חשוב לזכור - בטווח הארוך המניות מנצחות
• קרנות מעורבות 10\90 או 70\30: האם משתלם להוסיף מניות על חשבון האג"ח?

ההשפעה עובדת בשני אופנים בסיסיים: השפעה ישירה על ביצועי החברות, והשפעה עקיפה על תמחור המניות כהשקעה אלטרנטיבית. 

השפעה ישירה על ביצועי החברות כאשר שיעורי הריבית עולים עלות גיוס הכסף בו משתמשות החברות עולה, וממילא הרווחים שלהן יורדים. ניקח דוגמה תיאורטית ומאד פשטנית של חברת נדל"ן מניב שלווה כסף ב-2% ומשכירה נכסים ב-7%, אם כן הרווח שלה הוא באופן בסיסי 5%. אם הריבית עולה ל-3% הרי שאוטמטית הרווח הצטמצם. החברה יכולה לנסות לגלגל את העלויות על השוכרים, אבל ישנם כבר חוזים חתומים, וכן אין וודאות שהיא תצליח למצוא שוכרים שיסכימו לשלם יותר, כך שלפחות חלק מהעליות בעלויות ישארו אצלה. באופן דומה ניתן להסיק לגבי סקטורים ועסקים אחרים, כל אחד לפי מודלי הפעילות הורווח שלו, בסופו של דבר מושפע משיעורי הריבית, באופן שמשפיע על הרווחיות שמצטמצמת בהכרח.

עוד השפעה כמעט ישירה על ביצועי החברות שנובעת מעליית הריבית היא עלות האשראי לצרכנים שמשפיעה על הצריכה. חלק גדול מהקניות המשמעותיות ביותר של כל אדם ממומנות באמצעות אשראי. אם זה רכישת דירה שכמעט תמיד מתבצעת באמצעות משכנתא, דרך רכישת רכב שלעיתים קרובות ממומנת באשראי בדרך כזו או אחרת ועד הלוואות צרכניות שונות שמוצעות ללקוחות הבנקים וחברות האשראי. עליה בעלויות האשראי תאפשר לפחות צרכנים לקחת את ההלוואות הללו, ובמקרים שהם בכל זאת יקחו אותן, ישאר פחות כסף בכיס לקנות דברים אחרים. יש לציין שעד כה לא נרשמה ירידה משמעותית בצריכה, ובמקומות מסויימים אף יש עליה בצריכה, אך בסופו של דבר יש גם גבול למה שיכולים הצרכנים לספוג בתקופה של עליות מחירים שמלווה בעליית שיעורי הריבית, והביקוש בהכרח צפוי להיפגע מתישהו, וממילא החברות ירוויחו פחות כסף, מה שיפגע בתמחור שלהן, וייתכן שיבוא לידי ביטוי בירידות בשוק המניות. 

השקעה אטלרטיבית ובאנצ'מארק לסיכון מניות נחשבות באופן כללי כנכסי סיכון. כלומר המשקיע לוקח בחשבון שהחברה בה הוא משקיע יכולה להיקלע לפשיטת רגל, להפסיד כסף או סתם לא לעמוד בציפיות השוק וממילא ערכה ירד והוא יפסיד הרבה כסף. מנגד יש לו אפשרות לקבל תשואה קבועה כמעט חסרת סיכון אם ישקיע באגרות חוב ממשלתיות (אם כי גם ממשלות יכולות לפשוט רגל, מכל מקום הסיכון קטן בהרבה). מדוע, אם כן, שיבחר לסכן את כספו בהשקעה במניות ולא באגרות חוב הממשלתיות הבטוחות? התשובה כמובן היא שהוא מצפה לתמורה בדמות תשואה עודפת - "פרמיית הסיכון". ככל שהסיכון גבוה יותר, הוא יצפה לתמורה גבוהה יותר. מצד שני, ככל שהתמורה חסרת הסיכון נמוכה יותר, יהיה קל יותר "לשכנע" אותו לקחת סיכון בהשקעה בשוק המניות. ממילא כאשר התשואה חסרת הסיכון עולה הפיתוי לסכן את הכסף בשוק המניות יורד. המשמעות היא שפחות כסף יוזרם לשוק המניות או שהמשקיעים יצפו למחירים זולים יותר של המניות שיצדיקו את הסיכון שהם לוקחים לאור האלטרנטיבה שהופכת להיות יותר אטרקטיבית. לכן עלייה משמעותית בתשואת אגרות החוב תניע יותר ויותר משקיעים לקחת את האופציה הבטוחה יותר ולהזרים יותר כספים לשוק אגרות החוב על חשבון שוק המניות, ועם הירידה ביקוש למניות תגענה גם ירידות המחיר. 

• דל נופלת בעקבות המכסים: "הרסני" למגזר הטכנולוגיה
• מניות חברות האשראי הדיגיטלי צונחות על רקע חששות ממיתון
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

זו הסיבה שתשואות אגרות החוב עולות לכותרות בימים האחרונים כשהמשקיעים והכלכלנים בוחנים בקפידה את השפעת המהלכים והאירועים המקרו כלכליים על התשואות, וכמה מזה מתגלגל בסופו של דבר לשוק המניות. לעיתים קרובות שוק המניות "עוקב" אחר התזוזות והשינויים בשוק אגרות החוב ומגיב אליהם, כאשר עליה בתשואות גוררת מיד ירידה בשווקי המניות, כפי שקרה אתמול, וכפי שקרה בהזדמנויות רבות אחרות בתקופה האחרונה, או להיפך. תשואות אגרות החוב, אם כן, הינן גורם נוסף שיש לקחת בחשבון לפני החלטות השקעה.