מדד ה-VIX מצביע על המשך אופטימיות

בשבועות האחרונים לא היה אירוע שלילי משמעותי בלתי צפוי שיסביר מדוע ניכר שינוי באווירה בשוקי המניות בארצות המפותחות ממצב של אופטימיות זהירה, שבאה לידי ביטוי בעליית מדדי המניות מתחילת השנה (מדד ה-500S&P האמריקאי, למשל, עלה בכ-11%), למצב של פסימיות ניכרת הבאה לידי בתחושות כל כלכלנים רבים.

יותר ויותר אנליסטים, מוסדות פיננסיים (ג'יי פי מורגן) ומעצבי מדיניות (הבנק העולמי) החלו לפרסם חוות דעת שליליות, אשר בגדול טוענות כי רווחי החברות במחצית השנה השנייה של 2023 ואולי גם 2024 יכורסמו באופן ניכר והכלכלות המפותחות יכנסו למיתון. פרופסור רוגוף, כלכלן ידוע, אף הרחיק לכת וטען כי אנחנו נחווה סטגנציה עד 2030 כאשר שערי הריבית (בארה"ב לעשר שנים) יטפסו מעל 4% ויישארו ברמה זו עוד שנים רבות.

במקום להיכנס לניתוח הגורמים הכלכליים הצפויים, שמטבע הדברים ניתנים לפרשנות לכאן ולכאן, בואו נשאל את המומחה: השוק עצמו.

בתחילת שנות ה-90 השיקה בורסת הנגזרים בשיקגו מכשיר חדש – אופציות VIX. האופציות מוגדרות על מדד ה-,VIX אשר בנוי באופן הבא: בכל נקודת זמן מחשבים את "סטיית התקן הנובעת" ממחירי אופציות ל-30 יום (ממוצע של המחיר המבוקש הגבוה ביותר והמחיר המוצע הנמוך ביותר) המוגדרות על מדד ה-500S&P. סטיית התקן הנובעת היא זו אשר באמצעות נוסחת Black&Scholes מגיעה למחיר הזהה למחיר השוק.
 

מה זה מדד הפחד?

ההנחה הסמויה היא כי סטיית התקן המגולמת במחירי האופציות משקפת את רמת אי הוודאות של משתתפי שוק ההון. כאשר סטיית התקן נמוכה, הדבר משקף אי וודאות נמוכה ואופטימיות בקרב המשקיעים, ואילו כאשר סטיית התקן מזנקת למעלה, הדבר משקף אי וודאות ופסימיות יתירה. קחו למשל את מדד ה-VIX בתקופת הקורונה כאשר השוק נאלץ להתמודד עם מצב שלא ידע לפני כן. המדד היגיע לשיא של כל הזמנים (ראו בגרף המצורף).

למרות הגל החדש של פסימיות בשבועות האחרונים, הפלא ופלא, מדד ה-VIX שמכונה גם מדד הפחד ירד לרמתו הנמוכה ביותר מאז תקופת טרום הקורונה. בחינה של התנהגות המדד ביחס להתנהגות מדד המניות מגלה כמה דברים מעניינים:

הקו הכחול הנו מדד ה- S&P500 והקו המוצל הנו מדד ה-VIX. מקור: YAHOO
 

1. בגדול, המדד מזנק לשיא בו זמנית עם הגעת השוק לתחתית. כאשר שוק המניות משנה מגמה ומתחיל בירידה גם המדד משנה כיוון.
2. יחד עם זאת המדד מגיע לתחתית מעט לפני שמגמת העלייה בשוק המניות מסתיימת.
3. כיום מאותת המדד באופן ברור על ירידה באי הוודאות ועליה ברמת האופטימיות של משתתפי השוק. רמת אופטימיות מעין זו נצפתה לאחרונה ב-2019 לפני השפעת מגפת הקורונה.

 
נזכור כי התנהגות מדד המניות עצמו מהווה מדד מקדים למגמה הכלכלית, כלומר, שוק המניות יודע לאותת על התפתחויות כלכליות שיהיו בעתיד. במילים אחרות משקיע שמחכה למידע כגון, נתונים שמעידים שהמשק יצא מתקופת מיתון (כמו דווח על רווחי חברות, תוצר, תעסוקה וכו') , מאחר את הרכבת, שכן שוק המניות ידע זאת הרבה לפני כן. לפיכך, השאלה שהעלנו כאן בעצם, האם מדד ה-VIX מהווה מדד מקדים למדד המקדים שהוא שוק המניות?

התשובה אינה חד משמעית שכן ברוב התקופות התנהג המדד בו זמנית באופן זהה לשוק המניות. יחד עם זאת המדד נותן אינדיקציה תומכת על שינוי מגמה. נסביר זאת: ההנחה היא שמצבו של שוק המניות כבר מגלם את ההתפתחויות הכלכליות הצפויות ברבעון או שניים הבאים, כלומר השוק כבר עיכל את הצפי שרווחי החברות ברבעונים הקרובים לא יהיו מזהירים, אך השוק מגלם צפי אופטימי יותר לגבי, נניח השנה הבאה. במידה והשוק ישנה את דעתו, עובדה שלא תהיה ברורה מעליה או ירידה זמנית בשוק, הרי שמדד ה-VIX עשוי לתת תמיכה להשערה. לדוגמא, אם שוק המניות ידשדש כלפי מטה בשבועות הקרובים, מדד ה-VIX יכול להתנהג באחת משתי הצורות: שמירה על הרמה הנוכחית/ המשך ירידה או שינוי מגמה וזינוק כלפי מעלה. במקרה הראשון, יהיה מוקדם להסיק ששוק המניות יראה מגמה שלילית ואילו המסקנה תהיה הפוכה במקרה השני.

אינדיקציה מעניינת יכולה לנבוע מ"מדד VIX" הבנוי על מדד VIX, דהיינו, בואו נחשב את סטיית התקן הגלומה באופציות על מדד ה-VIX (שכאמור נסחרות בשיקגו). מדד VIX על VIX יגלה לנו מה השוק חושב שתהיה המגמה של מדד ה-VIX המקורי, כלומר, אם נאתר עליה בסטיית התקן הגלומה באופציות, תהיה בכך אינדיקציה שהשוק מצפה לעליה במדד ה-VIX המקורי. גם אם לא קיים מדד מעין זה, קל לחשבו: נציב בנוסחת B&SC את מחיר האופציה בפועל ל-30 יום, כאשר הנעלם יהיה סטיית התקן הנובעת.