הפד' יעלה את הריבית שוב; נחיתה רכה או נתונים מטעים? דעה אחרת

עם התגברות האינדיקציות להתממשות התרחיש האופטימי של "נחיתה רכה", נזכיר שהטור הזה שיקף בשבועות האחרונים את הקולות הללו, ואנחנו עדיין אוחזים בדעה שזה התרחיש הסביר יותר. עם זאת, תמיד חשוב לשמוע את הדעה השנייה והצד הנגדי, שגם לו טיעונים חזקים הראויים להישמע. לכן, השבוע נציג את אחד הקולות החריפים הטוענים שאנחנו בדרך למיתון אמיתי, או שאנחנו למעשה כבר במיתון. אך ראשית, כמה מילים על החלטת הריבית לה מצפים בשוק, בציפייה לא כל כך דרוכה כיון שהיא די צפויה. 

החלטת הריבית
ייתכן אולי שבסתר ליבו פאוול היה רוצה לא להעלות את הריבית בפגישה הקרובה, ויש לכך סיבות לא רעות בכלל, כולל אינדיקציות גוברות לנחיתה הרכה המדוברת וסימנים ברורים להתמתנות האינפלציה, אבל אין לו ממש ברירה. כשהציפיות בשוק עומדות על 98.9% להעלאת ריבית בפגישה הקרובה כל החלטה אחרת תיצור זעזוע לא רצוי. גם זינוקים בשווקים הם זעזוע לא רצוי בעיני הפד'.

הסיכויים להעלאה נוספת עד סוף השנה, בספטמבר או נובמבר, עומדים על מעל 30% ובמגמת עליה מתונה. לאחר ההעלאה הנוכחית הריבית תעמוד על 5.25% - 5.5% - הגבוהה ביותר ב-22 השנים האחרונות. ההעלאה הצפויה יחד עם העלאה אפשרית נוספת עד סוף השנה נועדו לתת "נוק אאוט" אחרון לאינפלציה המתקררת ולהחזיר אותה סוף סוף לטווח היעד – עד 2%. קרוב לוודאי שלא נשמע הצהרות ברורות ביחס למדיניות ההמשך, שכן הפד' יעדיף להשאיר לעצמו כלי עבודה להגיב לנתונים שיתפרסמו במהלך שמונת השבועות הבאים. כך שלא צפוי זעזוע חריף בשוק בעקבות הכרזת הריבית ומסיבת העיתונאים שלאחריה, אלא אם כן יתרחשו הפתעות לא צפויות. 

כותרת ראשית

בנק אוף אמריקה: פאלו אלטו עם אפסייד של 3% בלבד

גלובל | אדיר בן עמי | 18/11/2024

- כל הכותרות

נעילה מעורבת בוול-סטריט; הנפט קפץ ב-3%, פלנטיר נפלה ב-7%

לאחר הסכם חדש עם NBA - וורנר ברוס עולה ב-3%

בנק אוף אמריקה: פאלו אלטו עם אפסייד של 3% בלבד

מניית HPE מקבלת המלצת קנייה - למה היא מעניינת?

אנבידיה מאבדת גובה - דיווחים על בעיות בשרתים המכילים שבבי Blackwell

ספיריט איירליינס הגישה בקשה לפשיטת רגל

מה קורה ב-SP500 ומה צפוי בטווח הקצר?

טראמפ מדיה OUT, זהב IN - במה להשקיע תחת ממשל טראמפ?

הבנקים ירדו ב-1.2%; קדימהסטם קפצה ב-12%, אנרג'יקס נפלה ב-8%

"חזרת הטיסות פחות תשפיע על דלתא; אנחנו ממשיכים לחפש רכישות"

שי אהרונוביץ': "לבטל את הפטור ממס על הכנסות משכירות"

מורגן סטנלי בתחזית חיובית ל-SP 500 - יעלה ב-12% עד סוף 2025

הממשל יקדם חקיקה בתחום הרכבים האוטונומיים? טסלה ומובילאיי קופצות

משבר חברות התעופה: איך הגענו למצב הזה ומה עושים עכשיו?

קודמה התוכנית להסדרת שטחי נמל חיפה

סוכני ביטוח יצטרכו רישיון יעוץ השקעות כדי לשווק השקעות אלטרנטיביות

פשרת בג"ץ: סבסוד מעונות לחרדים חייבי גיוס נמשך – לפחות עד פברואר

גל בר דעה מנכ"ל וואן זירו פורש מתפקידו

שעתם הרעה של הבנקים - שעתן הטובה של מניות הבנקים

אושרה התכנית להקמת קריית הממשלה בעכו

עוד תכניות

אלמלא ציפיות השוק וההצהרות הברורות של בכירי הפד' היה ניתן לחשוב שיש מה לשקול מחדש את הצורך בהעלאה נוספת. האינפלציה ממשיכה לרדת בקצב מהיר מהצפוי, ההתמתנות כוללת כעת גם את סקטור השירותים הדביק והקשה יותר לשליטה ומגיעה אפילו לאינפלציית הליבה.

מול עיני בכירי הפד' יעלה מן הסתם הכשלון של 2008. כזכור, קודם למשבר הפד' העלה את הריבית במשך 17 פגישות רצופות בשנים 2004 - 2006. לאחר מכן השאיר את הריבית בשיעור 5.25% למשך 9 פגישות נוספות עד ספטמבר 2007 ואז החל לחתוך את הריבית לנוכח סימנים ראשונים למשבר בשוק הדיור, בצעד שהיה מעט מדי ובעיקר מאוחר מדי ולא מנע את המשבר הגדול של שנת 2008, שנבע באופן כמעט ישיר ממדיניות הפד' יחד עם מהנדסים פיננסים מתוחכמים מדי.

הפד' מודע מאד להתרחשויות העבר והן מהוות את "ספר ההדרכה" הטוב ביותר עבורו. אוסטן גולבי, נשיא הפד' בשיקגו אמר לאחרונה כי הפד' חווה הרבה "דז'ה וו" משנת 2006, יחד עם זאת הוא הצביע גם על הבדלים חשובים בין התקופות, העיקרי שבהם הוא שלדבריו הסייקל הנוכחי מושפע מאד ממגיפת הקורונה – המיתון וההתאוששות ממנה – גורמים שלא היו קיימים כלל בשנת 2006, כך שהשוואות היסטוריות הן בהכרח לא מדויקות. 

בינתיים הצרכנים באמריקה חוגגים את הנחיתה הרכה שעוד לא קרתה. מדד אמון הצרכנים זינק ל-117 ביולי, לעומת 110.1 ביוני (שעודכן בחדות כלפי מעלה), רשם עליה זה החודש השלישי ברציפות, ושוהה כעת באזורים אותם לא הכיר מאז  יולי 2021. נציין שהכלכלנים ציפו ל-111.8 בלבד, וזהו פער מאד מאד משמעותי. הנתון שהתפרסם משקף את האמונה שהאינפלציה תוכרע בסופו של דבר ותחזור לרמה המוכרת מהשנים הקודמות מבלי שהכלכלה תיגרר למיתון.

"טעינו"
מצעד ההולכים לקנוסה נמשך, והפעם, לאחר ג'יימי דיימון עוד אחד מבכירי הבנקאים בוול סטריט, מייק וולסון ממורגן סטנלי, מודה בפה מלא: "טעינו". בסוף 2022 הוא היה אחד מה"דובים" הבולטים בתעשייה כאשר חזה שה-SP500 יפול לרמה של 3000 – 3200 נקודות בשנת 2023. המדד כעת עומד על מעל 4500 נקודות. טעות "קלה" של כ-50%. במכתב ששלח ללקוחות הבנק ביום שלישי השבוע הוא התנצל בפניהם על הטעות.

גם כדי להודות בטעות נדרש הרבה אומץ. בדרך כלל חזאים נוטים להתעלם מהטעויות ולהדגיש את ההצלחות. לא פעם כותרות העיתונים זועקות: "האנליסט שחזה את משבר 2008 אומר ש...", ושוכחים לציין שאותו אנליסט חזה מאז גם כמה וכמה משברים שלא היו ולא נבראו. לכן כשאדם במעמדו של ווילסון כותב: "טעינו. 2023 הייתה סיפור של שווי גבוה יותר (של המניות) ממה שציפינו, לנוכח נפילה באינפלציה וחיתוך עלויות" יש להעריך זאת.

וילסון ניסה לדבוק בעמדתו הדובית גם במהלך השנה וחזר על הערכתו שהמגמה החיובית צפויה להשתנות. במאי עוד אמר כי הם עדיין מאפיינים את השוק כדובי ושהנתונים לא מצדיקים את מחירי המניות. למרות ההודאה בטעות הוא ממשיך להיות פסימי ביחס לתוצאות הדו"חות הקרובים. לדבריו, האינפלציה הנמוכה יותר עלולה לגרום לכך שהחברות יאבדו את כוח התמחור מה שיגרום לדוחות להיפגע. לדעתו בסוף השנה יעמוד הסנופי על 4200 נקודות. נתון שאולי תומך בדעתו העדיין פסימית אם כי פחות של ווילסון שהחברות מאבדות את כוח התמחור הוא מספר העסקים הקטנים שהעלו מחירים ביוני, שהוא הנמוך ביותר מאז מרץ 2021. המספר עדיין עומד על 29% - גבוה מאד ובתחום ה"אינפלציוני" – אך הוא הולך ויורד. 

ואולי החגיגות מוקדמות מדי?
וכעת, כמובטח, לדעה הפסימית שמאירה באור אחר את כל הנתונים שמתפרסמים בימים אלו. דוויד רוזנברג, לשעבר הכלכלן הראשי של מריל לינץ' וכעת נשיא חברת רוזנברג רסרצ' חזה בשנת 2007 כששוק המניות היה בשיאו את משבר 2008, ואף אמר זאת בעדות בפני חברי הפד' (ועל כך גאוותו). לדבריו המיתון יגיע, ויהיה כואב. "מיתון הוא כמו גז ללא ריח, הוא מתגנב אליך". לדעתו נראה בקרוב את הצרכנים חותכים בהוצאות, את האבטלה עולה ואת הכלכלה גולשת למיתון. "אין שום סיכוי לנחיתה רכה בהקשר של ההידוק (המוניטרי) ההרסני ביותר מאז פול וולקר" אמר בראיון. הוא מודה ש"ניצלנו מהתסריט הגרוע ביותר" - קריסת הבנקים שהייתה מאד קרובה, ונמנעה רק בזכות הזרמת הכספים מעץ הכסף של הפד'. 

ומה בדבר הנתונים על אינפלציה מתמתנת תוצר צומח ושוק עבודה חזק - פחות או יותר ההיפך מהגדרה של מיתון? "תמיד יש לך "נחיתה רכה" כשאתה במעבר מהתרחבות עסקית למיתון. אנשים חושבים שזו נקודת עצירה. זה לא. לא כאשר הפד' מעלה את שיעורי הריבית לתוך עקומת תשואות הפוכה, כפי שהוא התחיל לעשות עוד לפני שנה".

לדבריו, אנו עומדים בפני הקשחה משמעותית של תנאי האשראי במשק. זרם ההפקדות התייצב, אבל ההלוואות קטנו. המשמעות – הבנקים בונים נזילות, מה שלדבריו מעיד על כך שהם יותר מודאגים ממה שהם אומרים בפומבי. עוד הוא מצביע כמובן על היפוך התשואות, על מחירי הנפט והסחורות שמעידים על האטה בצריכה ועל הירידה בערך הדולר. 

גם לגבי רוזנברג ניתן למצוא תחזיות שהצליחו (המיתון ב-2008 כאמור) וכאלה שלא – הוא חזה מיתון בשנת 2022, מה שכבר לא יקרה (היה מיתון "טכני" בשני הרבעונים הראשונים, לא המיתון עליו דיבר רוזנברג). לדבריו לא מדובר בטעות או בתחזית שנכזבה, אלא בעיכוב קל. כך הוא מצטדק: "דיברתי על מיתון שיתרחש בשנת 2022. כולם יודעים שישנו פער של 6 עד 18 חודשים. ייתכן שהמיתון לא יתחיל עד שנה הבאה ואולי הוא יתחיל ברבעון הבא, ישנן ראיות לכך שהמיתון כבר התחיל, אם אתה מסתכל על ה-GDI הריאלי (הכנסה גולמית) ולא על ה-GDP (תוצר), ומסתכל על מספר שעות העבודה הכולל במקום על מספר המועסקים".

וביתר הרחבה בנוגע לשוק העבודה החזק: לדבריו מדובר באשליה אופטית: 
"שיעור האבטלה הוא הנתון שמגיע באיחור הגדול ביותר. זה לא דבר נדיר ששיעור האבטלה יורד בתחילת מיתון. הדבר היחידי שבאמת שונה הפעם הוא העובדה שהחברות "אוגרות" עבודה, וזו הסיבה שהתעסוקה לא מתכווצת, ולכן מה שיורד הוא שעות העבודה. כולם מסתכלים על שיעור המועסקים מבלי לשים לב לכך ששבוע העבודה נמצא באותה רמה של אפריל 2020 כשרוב המשק היה בסגר.

"שוק העבודה הוא לא רק שיעור האבטלה אלא גם מספר השעות שאנשים עובדים. האינדקס שמשלב את מספר האנשים עם מספר השעות הגיע לשיא בינואר 2023 (ומאז יורד). אנשים מדברים על שוק עבודה חזק רק בגלל שהם ממוקדים במספר העובדים. החברות מפחדות לפטר עובדים מתוך חשש שבסייקל הבא הן לא תוכלנה למצוא אותם מחדש. זוהי אחת מה"צלקות" מהקורונה והסגרים, והדרך המגוחכת שהממשלה התמודדה עם המצב, שהיה לשלם לאנשים עוד כסף כדי להיות לא מועסקים ואז להמשיך להרחיב את זכויות המובטלים הרבה אחרי ההתאוששות. לכן חברות אוגרות עובדים. אבל למה הן חותכות שעות? כיון שהפעילות העסקית החלה להאט".

הוא מתייחס לעוד נתון אליו מרבים להצביע האופטימים - הוצאות הצרכנים החזקות. לדבריו, גם פה מדובר באשליה. ההוצאות ממשיכות להיות גבוהות למרות הירידה בשעות העבודה עקב החסכונות שנצברו בזכות התמריצים הממשלתיים בתקופת הקורונה (כזכור, הממשל פשוט חילק כסף), והודות להתמתנות האינפלציה - לא גורמים שניתן לסמוך עליהם בטווח הארוך. 

אז הטיעונים של רוזנברג נשמעים חזקים וחשוב לקחת אותם בחשבון גם אם בינתיים התחזית שלו לא התממשה. אם הוא צודק, אנחנו נתחיל לראות זאת בנתונים ממש בקרוב. 

מיקרו: הכלל הראשון: אל תפסיד
כידוע, כלל ההשקעה הראשון של וורן באפט הוא לא להפסיד כסף, והשני הוא לא לשכוח את הכלל הראשון. הבעיה - כדי להרוויח צריך לקחת סיכון, וסיכונים לפעמים מתממשים ואז מפסידים כסף. כדי להתגבר על הקונפליקט המובנה הזה ישנם מהנדסים פיננסים שבנו כל מיני סוגים של השקעות מובנות, שבעזרת שימוש מתוחכם באופציות מונעות את הסיכוי להפסד על חשבון הגבלת הסיכוי לרווח, לפחות באופן תיאורטו. 

חברת Innovator Capital Management מנהלת תעודת סל שמבטיחה הגנה מוחלטת מפני הפסדים בשוק המניות בטווח הזמן של שנתיים. Innovator Equity Defined Protection ETF (TJUL), מכוונת לעקוב הSPY (תעודת הסל העוקבת אחר הסנופי) עם הגבלת תשואה של עד 16.62% ובמקביל להגן לחלוטין מפני הפסד בטווח הזמן של שנתיים, באמצעות שימוש באופציות. מנהל קרן דומה מסביר את האסטרטגיה: "אנחנו קונים אופציות קול עמוק בתוך הכסף כך שאנחנו נחשפים לסחורה. ואז אנחנו מתכסים עם אופציות פוט שמעניקות את ההגנה מפני הירידה, ואז אנחנו מוכרים אופציות קול שיוצרים את תקרת הרווח".