הדינוזאורים מברקשייר ממש לא אמרו את המילה האחרונה

באפט ומאנגר 'איבדו את זה'? בהחלט לא.

"ההפסד הנקי, על פי הדוחות של ברקשייר האתאוויי (סימול:A-BRK) לרבעון השלישי 2023, גדל בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד, ב-373% ל-12.767 מיליארד דולר, אבל החברה במצב מדהים": ה"ה באפט ושותפו מאנגר מודעים היטב למנהגי הדיווח וקבלת המסקנות של התקשורת הפיננסית בשנים האחרונות, מנהגים ודיווחים שהולכים ומגדילים את הפער בינם לבין המציאות.

אני מאמין שאם אפשר היה להעביר לענקי ההשקעות מהסוג של בנג'מין גרהאם, ברנארד ברוך, מילטון פרידמן ולבטח פרופ' פול סמואלסון תקצירי כותרות בנושאים של הערכות, דוחות כספיים וכדומה, ואם אפשר היה ליצור איתם קשר לאחר שעיינו בחומר, הם לבטח היו חושבים שמנסים לעבוד עליהם.

באפט ומאנגר גדלו על תורתם של הנ"ל, ולמרות גילם המופלג, מבינים היטב את הפער שהולך וגדל בין תורות הכלכלה, החשבונאות וההשקעות שפיתחו אותם ענקים לצורך הערכות שווי לבין הערכות השווי שמקובלות על משקיעים כיום.

לבאפט, הרבה יותר מאשר למאנגר, חשובה התדמית שלו בעיני משקיעי ברקשייר, במיוחד הצעירים שביניהם, שהרי יותר מפעם אחת בישרו הכותרות ש"באפט איבד את זה...". הוא חשש כנראה מהתגובה השלילית להפסד הגדול שהציגה החברה בדוחות הרבעון, ולכן הוסיף לדיווח את המשפט הבא: "נתוני הרווחים וההפסדים (במקרה שלנו) בכל רבעון הם נתונים שבדרך כלל חסרי משמעות, ועלולים להטעות משקיעים שיש להם ידע מועט או בכלל בכללי חשבונאות".

• טסלה נופלת - התחרות, המכסים, הפוליטיקה; לאן נוסעים מכאן?
• רכבת ההרים של מאסק: טסלה מטלטלת את המשקיעים

באפט. "הנתונים עלולים להטעות משקיעים בעלי ידע מועט" צילום: טוויטר

אכן, אין ספק שצדק. המניה, מיד לאחר פרסום הדוחות, ב-3.11, נפלה ב-2.5% על מחזור "ענק" של 11,200 מניות (42% מעל הממוצע), אלא שזה קרה ביום ו', וכאשר נפתח המסחר ביום ב', ה-4.11, ולאחר דברי באפט, נרגעו הירידות כשיותר ויותר מומחים החלו להביע את התפעלותם ממצב החברה. כמובן וכמקובל בשנים האחרונות בוול סטריט, אין חדשות חיוביות ללא ליווי של חדשות רעות אז לברקשייר, אליבא דתקשורת, יש גם "בעיה", יותר מדי מזומן!  

הבעיה היא דווקא בתיק ההשקעות 

אבל הבעיה האמיתית של ברקשייר מול וול סטריט היא דווקא תיק ההשקעות של החברה, הפורטפוליו, שאליו מתרכזת כל תשומת הלב של התקשורת, בעיקר באחזקות המובילות שכרגע הן AAPL, בנק אוף אמריקה (BOA), קוקה-קולה (KO) , אמריקן אקספרס (AMX) , שברון (CVX), אוקסידנטל פטרוליום (OXY), קראפט-היינץ (KHC), סוכנות הדירוג מודיס (MCO) ו"פינת איגרות החוב קצרות המועד" שנבנתה בשנה האחרונה בהיקף של כ-10 מיליארד.

כמובן שמניות AAPL, שמהוות 51% מערך הפורטפוליו, הן שהכי מעניינות. נכון לסוף יוני, היו 48 מניות בתיק שלאחרונה חצה שווי של 350 מיליארד דולר. אלמלא התיק הזה הייתה החברה מציגה רווח נקי ולא הפסד, כי ההפסדים נבעו משינויים במהלך הרבעון השלישי ברווחים הבלתי ממומשים במניות (באפל למשל) ובאיגרות החוב שירדו בשל העליות בריביות. התיק כולו, אגב, תרם לחברה רק 4.35% מהכנסותיה ברבעון האחרון (בגלל הדיווידנדים והריבית ששולמו).

• "הפסיכולוג של השוק" - איך הצליח הווארד מרקס לייצר תשואה עודפת ללקוחות שלו?
• האיש שהפך נוסחה פשוטה למכונת רווחים
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

חשוב להבין שבאפט ומאנגר בנו את ברקשייר התאוויי בצורה שמשקפת נכונה (לדעתם) את חלקיה החזקים והרווחיים ביותר של הכלכלה האמריקאית, כאשר השניים מבססים את החלטות ההשקעה שלהם על העובדות החשבוניות בלבד. הם לא השקיעו בחלומות ולא בפוטנציאל, אלא בעסקים, בחברות עם הוכחות הצלחה עסקית ארוכת שנים, מובילות נישה שתמשכנה להוביל את הנישה שתמשיך לצמוח, מה שלדעתם יעניק לבעלי המניות של ברקשייר (רובם המכריע בני דור הבייבי-בומרס) הערכה גבוהה ביותר עם הסיכון הנמוך ביותר.

הם צדקו כי מאז 1980 הניבה BRK-A 205,214% לעומת 10,048% ו-4,032%  שהניבו הנאסד"ק וה-500 S&P. לצורך השגת המטרה הזו הם הלכו בשני מסלולים. הראשון והעיקרי הוא רכישה מלאה של חברות מהסוג הנ"ל עם דגש מיוחד על יכולות ההנהלה. ברקשייר רוכשת שליטה בחלקים ולאורך זמן, במחיר שברוב המקרים אינו נמוך (מבחינת הקונצנזוס) ולאורך זמן, והחברות הנרכשות הן תמיד חברות מובילות בתחומי העיסוק שלהן, דוחות חזקים (חפיר מוצק) ושלשני השותפים יש אמון בהנהלה.

ברקשייר היא תמיד חלק ממועצות המנהלים של החברות בשליטה אבל לא משתתפים בהחלטות הניהול השוטפות. זה להבדיל מהשקעות בפורטפוליו, שם הם רק בעלי מניות ונסביר בהמשך. יש בבעלות החברה 73 חברות תעשייה, מסחר, בטוח, שירותים ואנרגיה שלא כולן בבעלות מלאה או שליטה מלאה.

הסיבה שפותח פורטפוליו הייתה ועדיין שחלק מהחברות, שנבחרו ע"י באפט ומאנגר כמתאימות להשקעה, הן ציבוריות שקשה או בלתי אפשרי לרכוש שליטה בהן, לבטח לא בעלות, אבל שהשניים ראו אותן, מבחינת כדאיות ההשקעה, כמתאימות למדיניות ההשקעה שפיתחו, ואו אז האלטרנטיבה לשליטה היא רכישת נתח משמעותי ממניות אותן חברות, נתח שמאפשר לברקשייר להשפיע (מה שעשה בגדול ב-KO, ב-AMX ולאחרונה ב-KHC).

כאשר תעברו על הפורטפוליו, תגלו ששמונה המניות שרשמנו מהוות 89.5% מערך התיק. כל יתר המניות בתיק (כרגע 65) הן "בתקופות ניסיון" שונות או שאריות מאחזקות שהוחלט לממשן. כל האינפורמציה שתבקשו לדעת על הפורטפוליו תמצאו כאן.  

מקור ההצלחה - בחברות שבבעלות ברקשייר

כיוון שעם השנים הסתבר שהבחירה שעשו באפט ומאנגר לאורך השנים הציגה הצלחה בלתי רגילה, הופנתה עיקר תשומת הלב של וול סטריט ושל המשקיעים לפורטפוליו, אבל חשוב לחזור ולהזכיר, AAPL, KO, AMX וחברותיהן הענקיות מושכות את תשומת הלב, אבל מקור ההצלחה העסקית הגדולה בחלק השני, בקבוצה שבבעלות החברה.

ברבעון השלישי של 2023 תרם הפורטפוליו להכנסות החברה 4.35% בלבד כאשר 95.65% מתוך ההכנסות של 93.2 מיליארד ברבעון השלישי של 2023 (עלייה של 21.2% לעומת הרבעון המקביל אשתקד) באים מעסקי הביטוח, מתעשיית האנרגיה ושירותי אנרגיה (נפט וגז בעיקר אבל גם בטריות), מעסקי התובלה (רכבות משא), מקמעונאות, תעשיית הבנייה (ובמיוחד כל מערך העיצוב הפנימי של הבית), תעשיית הלבוש ורק 4.35% מההשקעות בבורסה (מניות ואג"ח). ההפסדים ברבעון, כולם כאמור, הם תוצאה של סעיף "רווחים (הפסדים) בהשקעות ובחוזה נגזרים" שהגיעו ברבעון ל-29.8 מיליארד, עלייה של 120.7% לעומת הרבעון המקביל אשתקד. כמות המזומנים ברבעון גדלה ל- 157.2 מיליארד דולר, עלייה של 8.9 מיליארד בהשוואה לרבעון המקביל ב-2022.

מקורות ההכנסה של החברה: מקור ההכנסה העיקרי של החברה הוא השליטה בחברות תעשייתיות כאמור. האינפורמציה המעודכנת בפרטים היא של שנת 2021, אבל הערכת ההכנסות ומשקלן דומות גם ב-2022. ב-2021 הגיעו ההכנסות ל-354.6 מיליארד דולר כאשר כ-293 מיליארד (למעלה מ-82.5%) מתוכן הגיעו מחברות שבשליטת ברקשייר.

את רשימת 73 החברות שמרכיבות את קבוצת האחזקות תמצאו באתר החברה ושם תגלו שהקבוצה כוללת כמה מענקיות התעשייה הגלובליות, מהאתר אגב תוכלו לעבור לפרופיל של כל אחת  מ-73 החברות.

הקבוצה הזו מתחלקת לשלוש חטיבות, תעשייה, ביטוח ו-Berkshire Hathaway Primary Group (כל השאר). תוכלו לזהות בתעשייתיות כמה חברות ענק גלובליות כמו ענקית הבטריות דוראסל, יצרנית הביגוד הצבאי Fechheimer , ענקית ציוד הבניה Acme Brick, חברת הכימיקלים והשמנים המובילה ubrizolL, ענקית המתכות הגלובלית IMC Group (שישקר הישראלית חלק ממנה) ועוד.

בקבוצת הביטוח ישנה חברת ביטוחי הרכב הגדולה בארה"ב, GEICO Auto Insurance וחברת ביטוחי המשנה השלישית בגדלה בעולם, General Re. ה-Primary Group כוללות מגוון רחב בתחומים שונים כמו חברת השיווק הסיטונאי המובילה בארה"ב, McLane Company (שתרמה לבדה, ב-2021, 14% מהכנסות ברקשייר, חברה מדהימה ממש שכדאי ללמוד עליה), חברת רכבות ההובלה הגדולה בארה"ב, BNSF, יצרנית ההלבשה התחתונה המובילה Fruit of the Loom ועוד. מהרשימה תגלו שברקשייר אכן מתמקדת בחברות ותיקות, מובילות בתחומיהן, בעלות מאזן חזק והנהלה "עם הוכחות".  

באפט ישקיע בטסלה?

"אני משקיע בחברות, לא במניות", אומר באפט וזה בהחלט כך. מעולם לא רכשו סטארטאפים או חברות עם ניסיון קצר בלבד בתחום בו הן פועלות. אילון מאסק לדוגמה, הציע להם חלק משמעותי מטסלה במחיר נמוך משמעותית ממחיר המניה ערב ההנפקה ב-2012 והם דחו את ההצעה. מאסק הציע זאת כיוון שידע שברקשייר השקיעה בחברת הרכב החשמלי BYD ב-2008. אבל ההשקעה ב-BYD נעשתה כניסיון יוצא דופן מבחינתם.

    אלון מאסק,  טוויטר

ב-2008, רכשה ברקשייר את חלקה ב-BYD תמורת 232 מיליון דולר בלבד, מה שהקנה לה כ-21% מ-BYD שב-2021 הגיע השווי ל-7 מיליארד דולר, ואז התחילו למכור. עד כמה שידוע, הם נכנסו ל-BYD בגלל הסקרנות לגבי תעשיית הרכב החשמלי והאמונה שסין "תהיה ראש החץ לתעשייה". באפט הסביר מדוע מכר: "בגלל הרווח שנוצר והמצב שמתפתח מול סין חשבתי להשקיע את הכסף (בתעשיית הרכב) בצורה אחרת".

יש שמועות שבאפט מגשש בתחום המכונית האוטונומית, ויש גם שמועות שדווקא כעת הוא עשוי להשקיע בטסלה בגלל המכונית האוטונומית ולא פחות הבטריות. טסלה של היום, אגב, עומדת בכל הקריטריונים שלפיהם באפט ומאנגר משקיעים, אלא שלדעתי ההחלטה שלהם לחזור לעולם הרכב קשורה כרגע יותר בהתקדמות המכונית האוטונומית ופחות ברכב החשמלי. בהחלט לא אופתע אם הם מדברים עם מאסק. בכל מקרה, הר המזומנים מעיק על התוצאות ובאפט ומאנגר מחפשים השקעות מתאימות "כל הזמן", לדבריהם.

"הבעיה" של המניה קשורה בגילאים של באפט (93) וצ'רלי מאנגר (99), מה יקרה למניה כשהשניים יפרשו? נתחיל בכך שהשניים חוזרים וטוענים שאין להם שום תוכנית לפרוש. כמובן שהעניין הזה מטריד מאוד את המשקיעים. האיש שאליבא דבאפט יחליף אותו הוא גרג איבל שעליו אומר באפט, "הוא מבין בחלוקת הון להשקעות לא פחות טוב ממני" וזהו. נכון, בתיאוריה יכולה החברה להמשיך גם בלי השניים, הם בנו אותה לכך, אבל אין שום ספק שפרישתם תפגע במניה, שהרי אין שום תקדים למצב הזה, והצמד, במיוחד באפט, הם, ללא ספק, חלק חשוב בהערכת המניות.

אבל החברה, כפי שהיא מאורגנת כיום, יכולה להמשיך את מסע ההצלחה הבלתי רגיל שלה עוד הרבה שנים אם באפט ומאנגר הצליחו "לגדל" (או לבחור) את היורשים לחשוב כמוהם, ואת זה נדע רק בדיעבד. בכל מקרה, לפי אתר המורנינג סטאר (שלדעתי אפשר להניח שמומחיותו בהערכות מהגבוהות שיש), ערכה הפנימי (סך הערכים של כל אחזקותיה) של המניה, נכון לשבוע הנוכחי, גבוה בהרבה מערכה בבורסה.