כאב הראש של צ'רלס שוואב - הפסדי ענק באג"ח

צ'רלס שוואב (סימול:SCHW) בבעיה. בעקבות עליית הריבית, ההפסדים הלא ממומשים של חלק מרכזי מתיק האג"ח הגדול של ענקית הברוקראז' התרחבו ברבעון השלישי ל-19.4 מיליארד דולר. ההפסדים גדלו ב-4 מיליארד דולר מהרבעון השני בגלל ירידה במחירי האג"ח על רקע מכירות חדות.

 צ'רלס שוואב,   אתר החברה

ההפסד על הנייר בסך 19.4 מיליארד דולר נרשם בתיק של ניירות ערך משכנתאות של סוכנויות אמריקאיות על שווי כולל של 162 מיליארד דולר. זה הפסד  משמעותי, במיוחד כשהרווח של החברה מתכווץ ברבעונים האחרונים. ברבעון השלישי הוא הסתכם ב-1.1 מיליארד דולר בלבד. עם זאת, מדובר באחת מענקיות תחום הברוקראז' עם שווי של 100 מיליארד דולר ותחזית האנליסטים לרווח של 7 מיליארד דולר בשנה. במילים אחרות, יש לצ'רלס שוואב, חור של שלוש שנות רווחים, אבל וול סטריט סבורה שהיא תתגבר על זה. מניית החברה אומנם נפלה ב-35% מתחילת השנה, אבל מאפריל היא עלתה בכ-10%.  
 

הפסדים על הנייר

בשוק, אגרות החוב מבטאות הפסד גדול, אבל  לצורכי חשבונאות, התיק מסווג כמוחזק לפדיון ולכן ההפסדים נדחים ולא מוצגים בדוח רווח והפסד השוטף.  המשמעות של "מוחזקות לפדיון" היא ששוואב לא מתכננת למכור את ניירות הערך האלה לפני שהם יגיעו לפדיון. היא בעצם לא תכיר בהפסדים הכלכליים - מה ש"על הנייר" לא נכנס לדוח וכך בעצם בעקיפין החברה מתמרנת את המאזן וההון העצמי שלה. בפועל, הוא מנופח לעומת המצב האמיתי בשוק.  

המשקיעים יודעים ברובם לנתח את העיוות בספרים. המניה כאמור ירדה מתחילת השנה בשיעור חד של 35% למרות שהחברות בקבוצת ההשוואה שלה נותרו בממוצע ללא שינוי.

אחת הסיבות שההפסדים חשובים למשקיעים היא שאמנם הם לא ממומשים, אבל הם עדיין אמיתיים. סיבה נוספת היא שהם מייצגים קיבעון מחשבתי של הנהלת החברה. היא בעצם כובלת את עצמה להחזקה באגרות החוב האלו כנראה רק כדי להימנע מרישום הפסדים במקום לאתר הזדמנויות השקעה טובות בשווקים. כך בעצם החברה וחברות פיננסיות אחרות, מעדיפות את הזמן הקצר על פני הזמן הארוך ומקריבות רווחים עתידיים. התשואה הנמוכה על תיקי אג"ח שמוחזקים עד לפדיון עלולה להכביד על התשואות בשוואב ובבנקים רבים במשך שנים. לתיק הזה של שוואב יש תשואה של פחות מ-2%. 
 

הפסדים גדולים מההון המוחשי

ראוי לציין גם שהפסדי הנייר של 19.4 מיליארד דולר עלו על ההון העצמי המוחשי הממוצע של שוואב של 9.7 מיליארד דולר במהלך הרבעון השלישי. כלומר, אם ההפסדים הללו היו מתממשים, שוואב היה מסיים את הרבעון עם הון מוחשי שלילי, שהוא מדד חשוב לאיתנות פיננסית עבור חברות פיננסיות. הפסדי האג"ח הבלתי ממומשים ברבעון השלישי בתיק המוחזק לפדיון של שוואב הם מהגדולים ביחס להון בקרב מוסדות פיננסיים גדולים.

עם זאת, חלק מהאנליסטים מפעילים תיאומי מס על הפסדי הנייר בתיק האג"ח, מה שיפחית את הנתון של 19.4 מיליארד דולר בכ-25% ל-15 מיליארד דולר. בעקבות כך, לדברי שוואב, למחלקות הבנקאות שלה יהיה הון מוחשי חיובי. אבל הוא יהיה מיליארדים בודדים במקרה הטוב. 
 

התוצאות בירידה

הרווח המתואם של החברה למניה ירד ב-13% במהלך תשעת החודשים הראשונים של 2023, כאשר הרווחים ברבעון השלישי ירדו ל-77 סנט למניה, ירידה של 30% לעומת התקופה המקבילה אשתקד. בעקבות הירידה ברווח והירידה בהיקף הפעילות בחרה הנהלת שוואב בתהליך התייעלות שכולל גם פיטורי 2,000 עובדים שהם כ-5% מכוח העבודה שלה.  

למרות הירידה של השנה ברווחים ובמניה, שוואב ממשיכה להיות פופולרית בקרב אנליסטים בוול סטריט. 20 מתוך 25 האנליסטים שבלומברג עוקבים אחריהם מחזיקים בהמלצת קנייה על המניה. 

שוואב חוותה יציאה משמעותית של פיקדונות בשנה האחרונה כאשר לקוחות הברוקראז' שלה עברו לחלופות שונות של מזומנים ופיקדונות בעלי תשואה גבוהה יותר, כמו קרנות כספיות המניבות כעת מעל 5%. בסיס הפיקדונות של שוואב ירד ב-30% בשנה האחרונה ל-291 מיליארד דולר. אבל פיטר קרופורד, סמנכ"ל הכספים של שוואב, אמר בשיחת הוועידה של החברה בחודש שעבר כי "הפדיונות נחלשים ואנחנו מתקרבים לחזרה של צמיחת מזומנים גורפת".

אחד הסיכונים בשוואב הוא שזרימת הפיקדונות היוצאת עשויה להאיץ מחדש אם הריבית לטווח הקצר נשארת גבוהה יותר למשך זמן רב יותר, מה שאולי יאלץ את החברה להסתמך על מקורות מימון עם עלויות גבוהות יותר.  עם זאת, שוואב אמרה בשיחת הוועידה שלה באוקטובר כי היא רואה מרווחי ריבית גבוהים יותר בשנה הבאה.

בבנק אוף אמריקה ההפסד הגדול ביותר

הפסדי תיק אג"ח משקפים את ההשפעה של העלייה המהירה בריבית מאז השנה שעברה. שוואב, כמו בנקים גדולים רבים, השקיע כסף מפיקדונות של לקוחות בעלייה בניירות ערך של משרד האוצר והסוכנויות ב-2020 וב-2021 בתשואות נמוכות היסטורית. עבור תיק האג"ח הכולל של שוואב העומד על כ-285 מיליארד דולר, התשואה הממוצעת של התיק היא רק 2% - במידה ניכרת מתחת לריביות השוק הנוכחיות בטווח של 4.5% עד 6%.

בין הבנקים הגדולים, בנק אוף אמריקה מחזיק בהפסד על הנייר הגדול ביותר בתיק המוחזק לפדיון שלה בכ-130 מיליארד דולר. ההפסד ב-JPMorgan Chase הוא  מעל 40 מיליארד דולר. גם לבנק אוף אמריקה וגם ל-JPMorgan יש הון משותף מוחשי הרבה יותר גדול משוואב, כאשר JPMorgan מחזיק ביותר מ-200 מיליארד דולר. ההון העצמי המוחשי של בנק אוף אמריקה הוא כ-186 מיליארד דולר ועדיין מדובר על מספרים מאוד גדולים לבנקים האלו, במיוחד לבנק אוף אמריקה.