מארק צוקרברג שוב זוכה לחיבוק

ההוכחה הטובה ביותר לכך שהכותרות הן בעלות המשקל הגדול ביותר בדרך להערכות מצב בוול סטריט (ולא רק) היא בהתנהגות מכשירי ההשקעה. אני כותב היום על מסע האודיסאה של חברת פייסבוק/מטא ובמיוחד של מייסדה והמנכ"ל שלה, מארק צוקרברג, מאז הנפקתה מלפני כ-14 שנים. מי שיטרח לבדוק מדוע התנהגה המניה כפי שהתנהגה, יגלה שכל הזעזועים שעברה, במיוחד החדים, בהנפקה של 2012, ב-2018, ב-2020 וב-2021-22, קשורים ב"אווירת הכותרות" בשוק ו/או סביב החברה באותם ימים. לא זיהיתי אפילו פעם אחת שהפעילות העסקית של החברה גרמה לכך ו-META לא לבדה, שוק ההון כולו מתנהג כך ואת META הבאנו כדוגמה מייצגת.

מזל שישנן גם העובדות. META נמצאת בשיא כל הזמנים ו-וול סטריט שוב מחבקת את צוקרברג.

במאי 2012 הונפקה פייסבוק (סימול:FB) באווירה חגיגית שדוגמתה לא נראתה בוול סטריט. 8 שנים לאחר היווסדה הגיעה החברה להנפקה בנאסד"ק כשהיא נישאת על גבי ציפיות אדירות: "חברה עם 1.06 מיליארד משתמשים שבויים (במאי 2012)", צווחו הכותרות, "בניהול נכון, זה מכרה זהב למפרסמים. הפוטנציאל של פייסבוק אינסופי...". הביקוש למניות ערב ההנפקה הרקיע שחקים, כשהאנליסטים כולם התחרו זה בזה בגובה המלצותיהם. "בעקבות טירוף יום פתיחה נמשחה פייסבוק ליקירת וול סטריט", תיאר זאת המגזין הבריטי הפופולרי Theweek.

המניה יצאה לציבור במחיר של 38 דולר למניה, מה שנתן לחברה ערך של 104 מיליארד דולר. החברה הונפקה על בסיס נתוני 2011 שהציגו הכנסות של 3.7 מיליארד ורווח נקי של מיליארד דולר או 46 סנט למניה, מה שקבע מכפיל היסטורי של 82.6 וזאת כאשר בעת ההנפקה היה ברור שאת 2012, שאומנם בה תוצג עלייה חדה בהכנסה, החברה תסיים עם ירידה חדה ברווחיות, כתוצאה מעלייה חדה בהוצאות. ואכן, שנת 2012 שבה עלו ההכנסות ב-37% ל-5.1 מיליארד, הסתיימה עם רווח נקי של 53 מיליון דולר בלבד, ירידה של כ-95%, ועדיין, הביקוש להנפקה היה עצום ולא מעט בשל התלהבות האנליסטים והתקשורת.

בוטיק ההשקעות היוקרתי דאז, Sterne Agee, כתב ללקוחותיו שהמניה עשויה לעלות ל"60, 70, 80 דולר ואפילו ל-100 דולר ביום הראשון למסחר", והם לא היו לבד. החתמים  - מורגן סטנלי, גולדמן סאקס וג'יי פי מורגן, שהפרישו לציבור רק 20% מהמניות (היתרה למוסדיים), לחצו להעלות את מחיר המניה בהנפקה ל-45 דולר כי האמינו, פחות או יותר, במה שאמרו ב-Sterne Agee. זאת למרות שבדיעבד התגלה שכמה מהמשקיעים המוסדיים הגדולים שלהם, שהתבקשו להשתתף בהנפקה, סירבו כי לדעתם פייסבוק מונפקת במחיר מופקע. מה שכן קרה הוא שמספר המניות שהונפקו עלה ל-421 מיליון, מה שהביא לחברה 16 מיליארד דולר.
 

סימנים מדאיגים ביום המסחר הראשון

אבל כבר ביום ההנפקה הראשון הופיעו סימנים מדאיגים. המניה, שקפצה עם תחילת המסחר ל-45 דולר, סגרה את היום על 38 ובתחילת ספטמבר 2012 נחתה על פחות ממחצית מחיר ההנפקה, 17.5 דולר. כשבוול סטריט קורה דבר כזה - שחברה מוערכת ב-104 מיליארד מפסידה למעלה ממחצית ההערכה בתוך כ-4 חודשים וללא אירועים כלכליים ועסקיים יוצאי דופן ובמעורבות של שלושה חתמים מהסוג שהזכרנו וכמה מיליוני משקיעים אמריקאים כועסים, מתחילות חקירות והאשמות שכולכם הרי מכירים ממקומותינו, "מי אשם במחדל הגדול של פייסבוק?".

על השתלשלות האירועים בהנפקה ולאחריה תוכלו לקרוא בוויקיפדיה, אבל את תיאור התמונה כולה תמצאו בכתבת התחקיר של היומון האטלנטיק שכוללת את מנהגי ההנפקות וסחר הסוסים שמנהלים בתי ההשקעה הגדולים. מי שכמובן הוכרז כנאשם הראשי בפיאסקו היה מארק צוקרברג, המייסד והמנכ"ל הצעיר. ממליץ על קריאת הכתבה תחת הכותרת, "האם מארק צוקרברג צריך להתפטר מתפקיד מנכ"ל החברה שהקים?", שמגוללת היטב את מערכת היחסים שתחילתה באהבה גדולה בין וול סטריט לצוקרברג והמשכה, משך שנים רבות, באיבה בין  צוקרברג לתקשורת, לאנליסטים ולציבור המשקיעים. "המשקיעים חסרי מנוח", סיכמה הכתבה, "הם קוראים לצוקרברג להעביר את מושכות החברה למישהו עם יותר ניסיון מנהיגותי". "לחברה יש מנכ"ל והוא האחראי!" זעקו הכותרות.

אגב, עובדי פייסבוק ובראשם צוקרברג, כמעט שלא מכרו מניות בהנפקה למרות שיכלו וברווחים עצומים. ה-CFO של החברה דאז, שלימים הואשם כאחראי הבלעדי לפיאסקו ההנפקה, דיוויד אברסמן, התפאר על כך: "העובדים וההנהלה האמינו בחברה...", אמר ובצדק כי העובדה היא שרוב מוחלט של העובדים לא מכרו בהנפקה למרות ש-600 מהם הפכו מיליונרים "על הנייר" בהנפקה, וכנראה חלק גדול מהם עדיין מחזיק במניות (כיום כ-3000 מהעובדים מיליונרים). מי שהשקיע 1000 דולר בהנפקת פייסבוק ב-2012, לפי 38 דולר למניה, שווה היום כחצי מיליון. העובדים כמובן החזיקו באופציות שקיבלו בחינם ומי אם לא צוקרברג הוא "האחראי"?. בכל מקרה, מארק צוקרברג החל את דרכו בוול סטריט ברגל שמאל.

האנליסט Mark Mahaney מבית ההשקעות הגלובליEvercore  שבעבר היה יד ימינה של "הכוהנת הגדולה של האינטרנט בסוף המאה ה-20 מרי מיקר" ושלטענתו הוא "אנליסט האינטרנט המנוסה ביותר בוול סטריט" (לדעתי לא רחוק מזה), רואיין שנה לאחר הנפקת פייסבוק. Mahaney, שבעת ההנפקה היה אנליסט האינטרנט של סיטיבנק, אמר: "צוקרברג התחיל בצעד ראשון נורא בגלל ההנפקה. וול סטריט סקפטית במקרים מסוג זה, שלאחר התלהבות חיובית מניה צונחת. ייקח לו עוד חמש שנים לפחות כדי לזכות שוב באמון של וול סטריט והוא יצטרך לעשות עבודה יוצאת מן הכלל בתקופה זו".

Mahaney נשאל אם יש סיכוי שצוקרברג יתפטר וענה, "זה לא יקרה". הוא הסביר שצוקרברג נולד למעשה להוביל חברת אינטרנט והמליץ על מניית FB ב"קנייה חזקה". לקח הרבה מעבר ל-5 שנים כדי שוול סטריט "תחבק" את צוקרברג וגם כעת "החיבוק" הססני.
 

הצעדים הנכונים של צוקרברג

מנקודת המבט שלי כל הצעדים שעשה כמנכ"ל לאורך השנים היו נכונים, אבל וול סטריט הבינה את משמעותם רק בדיעבד. לדוגמה, ב-2012 וב-2014 ביצע צוקרברג 2 רכישות ענק בכספי ההנפקה. ב-2012 רכש חברה פרטית בת שנתיים בשם אינסטגרם במיליארד דולר, וב-2014 שילם 19.5 מיליארד בעבור חברה, אז בת 5, בשם WhatsApp. השוק לא אהב זאת, במיוחד את מחיר הרכישה של האחרונה, ומה אפשר לומר בדיעבד?

מטרת כל ההקדמה הזו, על ההנפקה ומערכת היחסים שהתפתחה מאז בין וול סטריט לפייסבוק שהפכה ל-META, באה על מנת להסביר לקורא (שוב) שעדיף ל"משקיע הקטן", לפני שהוא משקיע, ללמוד את נשוא ההשקעה בעצמו ולעומק. אני חוזר על הצעה זו מאז התחילה ההתמזגות של מהפכות הטכנולוגיה והאינפורמציה עם כלכלת המיינסטרים, ב-2008-9.
 

פייסבוק. צילום: Istock

מאז התחילה ההתמזגות הולך וגדל הפער בין הערכים בוול סטריט לחוקי ההערכה שעל פיהם נכתבו כל ספרי הכלכלה של המאה ה-20. הקשר שבין מערכות היחסים שאמורות לקבוע את הערכות הנכס (המניות), כמו  יחסי מחיר המניה לרווח למניה (PE) כדוגמה אחת מייצגת, לבין ההערכה בפועל הולך ויורד ככל שמהפכת הטכנולוגיה מתקדמת והסיבה לכך היא שמה שבאמת קובע ערכים, לבטח בטווח הקצר, אלו התקשורת והרשתות החברתיות, ובאמצעות ההשתלטות של "תרבות הכותרות", "המשקיע הקטן" הולך ומשתעבד ל"כותרות", אינו בודק את נשוא ההשקעה לעומק וזאת למרות שהוא יכול לעשות זאת בקלות ובזול.

נוצר מצב אבסורדי שבו ככל שמהפכת הטכנולוגיה מאפשרת גישה קלה יותר למקורות המידע, כך גם גדלה התלות בכותרות ובעולם שבו שולטות כותרות שתלותן ברייטינג מוחלטת, פורח הפייק. מצב זה ימשיך במרץ עם כניסת הבינה המלאכותית לחיינו.
 

מכרו חמור במחיר של סוס מרוצים

יודעים מדוע קרסה מנית פייסבוק מיד לאחר ההנפקה ולמרות שכל המי ומי המליצו עליה בחום? כי אותם אנשים וגופים שהובילו את ההייפ לקראת ההנפקה ידעו בוודאות שהם משכנעים משקיעים לקנות חמור במחיר של סוס מרוצים מנצח, וניצלו את העובדה שהמשקיעים, שחיים מהכותרות, אינם מודעים לעובדות. אם המשקיעים היו טורחים לעקוב אחרי העובדות, לקרוא את החומר הזמין ברשת, לגלול קצת, הם היו מגיעים למסקנה, לפני ההנפקה, שהסוס האציל שמוצע להם הוא בעצם חמור. הגופים שכן התעמקו בעובדות מכרו את המניות שקיבלו בהנפקה, אבל כשהתדרדרות המניה הפכה לכדור שלג לכיוון ה-17.5 דולר, גם היא קרתה "בעזרת כותרות", שבגדול הסבירו למיליוני המשקיעים הקטנים שלפייסבוק יש בעיה עם המפרסמים. "אין משמעות למספר המינויים כאשר הפרסומאים מתקשים לפרסם באתר" (ואת זה לא ידעו בעת ההנפקה?) או שצוקרברג הצעיר וחסר הניסיון אינו מתאים לניהול חברה כזו. מי שאסף את המניות היו אותם גופים ומשקיעים שבדקו והגיעו למסקנה שפייסבוק, במחירי השפל אליהם הגיעה, הייתה מציאה כלכלית של ממש. זה קרה מספר פעמים מאז ההנפקה.

הנה דוגמה נוספת: כאשר בין יוני 2021 לאוקטובר 2022 ירדה מניית META, אז עדיין FB, בכמעט 77%, הוסבר למשקיעים במאמר בלינקדאין ש"בשנים האחרונות נראתה (פייסבוק) ככוח בלתי ניתן לעצירה ברשתות החברתיות. אבל בפועל החברה חווה ירידה משמעותית בבסיס המשתמשים שלה, ירידה שהתחילה למעשה כבר ב-2018 בגלל ירידה בקצב העלייה של המשתמשים והתגברה ב-2020. הדור הצעיר נוטש וזמן השימוש הממוצע יורד. משתמשי פייסבוק בארה"ב בגילאי 12 עד 17 ו-18 עד 24 עלולים לרדת ב-5.6% ו-5.8% ב-2021-2 בהתאמה, מה שמצביע על מגמת ירידה מתמשכת. הדעיכה של פייסבוק היא תופעה מורכבת המושפעת משילוב של גורמים, כולל חוסר אמון, אי-התלבטויות, שינוי העדפות משתמש ותחרות מוגברת בתוך המערכת האקולוגית שלה. ככל שמשתמשים נמשכים לפלטפורמות מיוחדות יותר, פייסבוק עומדת בפני האתגר של להסתגל למגמות מתפתחות או להסתכן בשחיקה נוספת של מיקומה השולט בעבר בנוף המדיה החברתית" .

זמן קצר לאחר המאמר בלינקדאין ובהתבסס על ניתוח נתח שוק מעודכן, טענו האנליסטים כי Meta תוכל לתפוס 50% מכל דולרי הפרסום המצטברים בתעשייה בשנת 2024, עלייה של 33% לעומת 2023. משקיע קטן שהיה טורח לבדוק בגוגל, היה מגלה שנפילת META נגרמה משתי סיבות שונות לחלוטין. זה התחיל בשינוי השם למטאוורס שהאנליסטים לא אהבו, ולובה לאחר מכן בתיקון הטכנולוגי הגדול של 2022. תבדקו בבקשה את מספרי ההצטרפות ל-META/פייסבוק מאז 2018, ותגידו לי אתם מאיפה לקחו "ירידה משמעותית בבסיס המשתמשים שלה, ירידה שהתחילה למעשה כבר ב-2018"?

השבוע, כאשר META שברה את שיא כל הזמנים, קונצנזוס האנליסטים צופים שהרווחים של החברה יגדלו בקצב שנתי של 24% בחמש השנים הקרובות לעומת הצמיחה של 10% בשורה התחתונה שהיא צברה בחמש השנים האחרונות, ובאתר הגורואים טוענים שהמניה זולה. 22 מתוך האנליסטים שרעננו את הערכותיהם על החברה נשארו בהמלצת "קנייה" או עלו להמלצת "קנייה". אז מה הפלא שצוקרברג נחשב היום לאחד המנהלים היותר מוכשרים בתעשיית הטכנולוגיה?

  
*אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ. העושה במידע הנ"ל שימוש - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. הכתב עשוי להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.