כשיורד גשם באירופה גם "המבוגר האחראי" עוד עלול לחטוף

גרמניה נחשבת למנהיגת גוש האירו והמדינה החזקה, היציבה והאחראית ביבשת. אך לעיתים נדמה כי גם בארזים עלולה לאחוז שלהבת. כך, חשיפתה של מערכת הבנקאות הגרמנית ליוון הנה מהגבוהות באירופה; הסכם ויתור על חלק מהחוב היווני עלול להזיק מאוד למערכת הפיננסית במדינה.

מי שנחשבת ל"מבוגר האחראי" באירופה, עם רמה נמוכה של חוב לתוצר יחסית למדינות אחרות בגוש האירו, עודפי סחר גדולים של כ-16.2 מיליארד אירו ומצב כללי טוב למדי. אך לא כך הם פני הדברים לגבי המערכת הפיננסית במדינה. חשיפתם הכוללת של הבנקים בגרמניה ליוון, העומדת על סף חדלות פירעון, הנה מהגבוהות באירופה. לפי נתונים של הבונדס בנק מאמצע השנה שעברה, נאמדת חשיפה זו ב-18 מיליארד אירו.

ביולי האחרון הגיעו ממשלות גוש האירו להסכם טנטטיבי של החלפת איגרות החוב הנוכחיות של ממשלת יוון, שברור היה כי הן לא תוכלנה להיפדות במועדן, באיגרות חוב חדשות, עם מועדי פדיון רחוקים יותר. בדרך, התבקשו הנושים לוותר על חמישית מהחוב. עד כמה שדרישה זו נראתה מוגזמת אז (חברות דירוג האשראי הבהירו כי לא יכירו בהסדר זה כהסדר מרצון וללא הסכמתן סיכויו לצאת לפועל היו קלושים), היום ברור כי גם היא לא מספיקה. מצבה של יוון הפך עד מהרה חמור בהרבה מכפי שחשבו וגודל המחיקה לה נדרשים כעת בעלי איגרות החוב להסכים עלה ל-50%.

החשיפה הגדולה

עד כמה חמור המצב מבחינת הבנקים בגרמניה? כדי להבין זאת, הבה נשוב לרגע לשורשי המשבר שם. המערכת הבנקאית הגרמנית מתחלקת לשלושה חלקים: הבנקים הציבוריים, מהגדולים והידועים הם Deutsche Bank ו-Commerzbank ולצידם שתי מערכות נפרדות, שאינן ציבוריות, האחת בבעלות ממשלתית והאחרת בבעלות קואופרטיבים. כשפרץ המשבר לפני ארבע שנים ספגו שתי המערכות הללו את הפגיעה הקשה ביותר.חשיפתן לנדל"ן ואשראי בעייתי הייתה גבוהה. המחיקות הגבוהות שהן נאלצו לבצע חייבו את הממשלה להקים סוכנות מיוחדת, שקנתה את הנכסים הרעילים מהבנקים, ולמעשה נאלצה מאז להחזיק בהם עד יעבור זעם.

כתוצאה מהמהלך, חשיפתה של הסוכנות הממשלתית לאיגרות חוב ואשראי יווניים היא הגבוהה ביותר. היקפה עומד על כ-10 מיליארד אירו מתוך חשיפה כוללת בסך 18 מיליארד אירו של המערכת הפיננסית כולה.

במקרה של הסדר, או חדלות פירעון ביוון, תיאלץ ממשלת גרמניה לתמוך בשתי מערכות אלה והנטל ייפול כמובן על כתפי משלם המסים הגרמני. מנגד, יציבותם של הבנקים הללו תובטח על ידי הממשלה. אך בכך לא תם הסיפור. כאמור, יש חשיפה נוספת של כ-8 מיליארד אירו לבנקים ציבוריים, שאינם בבעלות ממשלתית. הגדולים שבהם, Commerzbank, בנק שכמעט קרס במשבר האחרון וניצל רק בזכות סיוע ממשלתי בסך 18 מיליארד אירו. לבנק חשיפה של כ-1.4 מיליארד אירו לחוב יווני בסוף הרבעון השלישי, לאחר שמחק כ-760 מיליון אירו ממנה במהלכו.

בנוסף, ישנו Deutsche Bank, שלפי הדוחות האחרונים עומדת חשיפתו לחוב היווני על 2.8 מיליארד אירו, מהם כ-0.9 מיליארד אירו לאיגרות חוב והשאר אשראי לתאגידים ומוסדיים. הבנק מחק כ-155 מיליון אירו בגין חוב יווני ברבעון האחרון.

עבור שני אלה לא הוקמה סוכנות מיוחדת והשאלה היא מה יהיה מצבם בתרחישים שונים. התרחיש הפחות בעייתי - הסדר עם יוון, המשבר ייבלם אם מחזיקי איגרות החוב היווניות ייאותו לוותר על מחצית מהחוב ובמקביל ינקטו צעדים ברחבי כל גוש האירו לבלימת התפשטות המשבר למדינות נוספות, המערכת הבנקאית הגרמנית תמחק כ-9 מיליארד אירו והלימות ההון שלה תרד ב-0.2%-0.3% - לא נעים, אך בהחלט לא נורא. מחיקה בסדר גודל שכזה לא תיצור בעיית הלימות הון, או נזילות ומדובר בתרחיש סביל בהחלט.

התרחיש היותר בעייתי - אין הסדר עם יוון והמשבר מדרדר ומתפשט. בתרחיש זה נכנס לתמונה גורם חדש - חשיפתם של הבנקים הגרמניים לאיגרות חוב איטלקיות. לפי נתוני בונדס בנק, מדובר בחשיפה עצומה בסך של כ-42 מיליארד אירו. מזה, ל-Deutsche Bank חשיפה של כ-2.3 מיליארדי אירו, ול-Commerzbank חשיפה של לא פחות מ-7.9 מיליארד אירו. אם המשבר יחריף ויגיע גם לספרד, תגדל החשיפה הכוללת של גרמניה לאיגרות חוב בעייתיות ב-22.6 מיליארדי אירו.

במצב זה עלולים הבנקים בגרמניה להיקלע לסחרור של מחיקת איגרות חוב ריבוניות בגוש האירו, ובנקים גדולים רבים עלולים להיפגע בשני מישורים: הראשון, תפחת יכולתם לעמוד בדרישות הון ויחמירו קשיי הנזילות שלהם. באופן אירוני, המוסד היחיד שיוכל לסייע מיידית לבנקים בגרמניה יהיה הבנק המרכזי האירופי, שיגדיל את מאזניו וירכוש איגרות חוב ריבוניות בהיקפים גדולים, אך מי המדינה היחידה שהתנגדה לכך עד כה? גרמניה, כמובן. היא חוששת מאוד מההשלכות האינפלציוניות שתהיינה למהלך כזה.

במישור השני, בעיית הנזילות בגרמניה בתרחיש מעין זה חמורה שבעתיים. חלק גדול ממקורות הנזילות של הבנקים שלה לא נובעים מפיקדונות, אלא דווקא מקרנות כספיות. אם יציבותם של הבנקים הללו תתערער, הקרנות הכספיות הגדולות תחלטנה מן הסתם לצמצם את חשיפתן לבנקים (כפי שכבר הזדרזו לעשות לגבי בנקים בצרפת). יאלצו הבנקים הגרמנים לתור אחר מקורות נזילות זמינים במהירות, והדבר עלול להחריף את בעיית הנזילות באירופה כולה.

ושוב, כמה אירוני, דווקא הבנק המרכזי של אירופה יהיה המוסד היחידי שיוכל לפתור גם בעיה זו, על ידי הרחבה והוזלת האשראי שיעמיד לרשות הבנקים ביבשת, כפי שעשה, יחד עם עמיתיו במדינות אחרות, בסוף השנה שעברה. גרמניה תיווכח פעם נוספת שדווקא המוסד שהיא מגבילה הוא הפתרון הטוב ביותר לקשייה.

כבר נאמר שההיסטוריה חוזרת על עצמה, והפעם די מהר. משבר נזילות כזה בדיוק אירע לארה"ב לפני ארבע שנים, לאחר קריסת ליהמן ברדרס (אם כי מסיבות שונות). תוצאותיו של משבר באירופה בכלל ובגרמניה בפרט, אם אכן יתרחש, כבר רשומות על הקיר.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל