עידכון המדדים בת"א: אי אפשר בלי אבל קשה מאוד עם

מדדי המניות ואגרות חוב הינם המראה של שוק ההון המקומי. חשיבותם באה לידי ביטוי הן במונחי מעקב סטטיסטי אחר ביצועי הסקטור הרלבנטי, הן כמדד יחס לשווקים אחרים ולתיקי השקעות רלוונטיים והן לנכס הבסיס האהוב כ"כ על המשקיע הפסיבי שרוצה להחזיק "את השוק" בצורה פסיבית היעילה ביותר.

כמו כן, עדכון המדד חשוב ביותר אף הוא. המדד צריך לעמוד במאגר בו קיימים קריטריונים כגון: שווי שוק , אחזקות הציבור, מהירות מחזור, מח"מ וכו'. הבורסה אמונה על עדכון זה, ועל איכותו ועמידתו בסטנדרטים עליהם התחייבה הבורסה. לכן, היא מעדכנת את המדד לעיתים דחופות (פחות מבעבר) ומנסה לשמור על האינטרסים אותם מייצג המדד.

למה אני מזכיר זאת?

לאחר שהסברתי למה הבורסה מחויבת לשנות את מדדי אגרות החוב, ישנו גם הצד השני - גריעת התשואה על כל עידכון ועידכון. אפקט זה קיים תמיד בכל העולם ומכונה תופעת הלוואי של חיכוך המדד.

לאחרונה, כשתעודות הסל הולכות וגדלות, המחזור הממוצע היומי הולך וקטן. כתוצאה מכך, הגופים הגדולים לא תמיד רוצים להתעסק באג"ח ספציפיות בשל לחצים רגולטורים וועדות כאלה ואחרות. מצב זה מצריך שאלות שחייבות להישאל אולם, לפני שנתקדם להלן מספר פרמטרים על תופעת "גריעת התשואה":

1. כאשר הבורסה מכריזה על כניסה ויציאה של אג"ח מהמדד, מתחילה תופעת האיסוף של שחקני נוסטרו וקרנות גידור. תופעה של קניית האג"ח של המדדים שתכנסנה ומכירת אלה שתצאנה. כלומר, מנקודה זו האג"ח שתצאנה יורדות יחסית למדד ומורידות את המדד איתן (אל דאגה הן ייתקנו אחר כך אבל ללא השפעה על המדד). האג"ח שתכנסנה עולות (ללא השפעה על המדד) ותרדנה לאחר מכן יחד עם המדד.

2. התופעה השנייה דומה לראשונה אך מתבצעת ביום הקובע בו חייבות ע"פ התחייבות תשקיפית תעודות הסל וקרנות הנאמנות לקנות את האג"ח שנכנסות ולמכור את אלו שיוצאות.

גם כאן, פקודות הקניה הינן אגרסיביות "פקודות תקרה ורצפה" בו האג"ח שנכנסת עולה (שוב ללא המדד) ומיד תרד בימים שלאחר מכן (עם המדד). לעומת זאת, האג"ח שיוצאת תרד עם המדד ותעלה מיד בימים שלאחר מכן(ללא השפה על המדד).

3. כיוון שנכנסים למדד ניירות עם תשואה ממוצעת נמוכה מאלו שיצאו, מגיעה התופעה השלישית, תופעת "קיזוז תשואה לפדיון". לאחר תיקון זה, נשארים המחזיקים (ברוב המוחלט של המקרים) עם המדד בו תשואה נמוכה יותר מהתשואה שהייתה טרם שינוי המדדים, למרות שלא התבצע תהליך של רווח הון. הבורסה מודעת לבעיית קיזוז זו. לכן ב-2010 שונו ושופרו התהליכים לעדכון המדדים ותדירותם.

אף על פי כן להלן השאלות הרלוונטיות: 1. האם צריך ארבעה עדכונים בשנה, שני עדכונים, או מספיק עדכון אחד (וכמובן כלל מיידי במקרה של שינוי ערך משמעותי ומיידי באג"ח)? 2. האם בעדכון צריכות ל"עלות ליגה" מספר רב של אג"חים או שצריך להעלות את רף הקריטריון כך ש"קבוצה" אחת או שתיים בלבד תעלנה ליגה בכל שינוי? 3. האם הגיוני ששתיים או ארבע אג"חים יחליפו ביניהן מקום כל עדכון וחוזר חלילה, או צריך שהחברה/האג"ח יצאו לתקופה מסוימת מינימלית רציפה מהמאגר כדי להוציאו מהמדד? 4. האם אנו מצפים שגב' כהן מחדרה תמכור את תעודת הסל שלה לפני העדכון ותקנה אותה לאחר מכן? ואם אכן היא תעשה זאת יחד עם חברותיה ושכניה, האם לא יהיה לחץ פדיונות גדול לפני העדכון הבא?

אני מודע לחלוטין שיש כאן אינטרס מנוגד וסוג של "טריידאופ". בנוסף, ברור כי ישנן קבוצות שהחלפת המדדים יוצרות להם רווח לא מבוטל וסוג של ספורט שקבע לעצמו כללים כבר הרבה זמן. חשוב להבין שרוב התעודות מכירות בבעיה זו, אך לא יכולות לקנות לפני או אחרי. הן מחויבות לקנות אך ורק ביום הקובע ללא קשר למחיר, ונשענות אך ורק על רצון השוק וקבוצות הנוסטרו הגדולות שתספקנה להן את העדכון בגריעת תשואה מינימלית. אגב, שחקני נוסטרו, קרנות גידור ואולי תעודות עתידיות שבתשקיפים תהיה פעילות הופכית זו, הן התרופה של השוק הנזיל והיעיל לתופעת גריעת התשואה. בהצלחה לקהל המשקיעים הפסיביים...

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.