שתי ציפורים במכה אחת על טאואר אג"ח ו'

במיתולוגיה היוונית, המינוטאורוס הוא יצור כלאיים אכזרי שחציו אדם וחציו שור. במעבר חד ממרומי האולימפוס (או יותר נכון מהמבוך בו הוא היה כלוא באי כרתים) לג'ונגל המזרח תיכוני, איגרות החוב מסדרה ו' של חברת טאואר +1.77% טאואר 17,780 +1.77% בסיס:17,470 פתיחה:17,710 גבוה:17,820 נמוך:17,710 תמורה:2,907,309 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: הן גם כסוג של ייצור כלאיים מעניין ונדיר בשוק ההון הישראלי.

מצד אחד, מדובר באג"ח דולרית במח"מ 3 הנסחרת בתשואה לפדיון דו ספרתית של כ- 12%. מן הצד השני, מדובר באג"ח להמרה, אשר במחירה הנוכחי של טאואר מגלמת פרמיית המהרה של כ-13% בלבד. במצב זה, משקיע ב{טאואר אג ו} יכול ליהנות משני העולמות, ולתפוס שתי ציפורים במכה אחת. אם מחיר המניה יעלה - האג"ח תיכנס למסלול המנייתי והמשקיע יהנה באופן ישיר מעליות במחיר המניה. במידה ויירד - המשקיע עדיין יוכל ליהנות מהתשואה השוטפת באג"ח, כל עוד החברה עומדת בתשלומי החוב.

מצבה הפיננסי של החברה
מפאת מגבלת מקום, לא נפרט את כל ההיסטוריה של טאואר, אך נציין בקצרה שלפני כעשור, החברה הקימה מפעל ענק לשבבים גנריים. תחרות עזה מצד יצרנים טייוואנים שהקימו מפעלים גדולים בהרבה, ונהנו לפיכך מיתרון משמעותי לגודל, הביאה את החברה אל סף פשיטת רגל וחייבה אותה לנקוט בצעדים מרחיקי לכת, שכללו הסדר חוב, והבאתו של המנכ"ל Russell Ellwanger בשנת 2006.

בהנהגת Russell החלה טאואר להקטין את ייצור השבבים הגנריים, ולהתמקד בייצור שבבים מתוחכמים ויקרים יותר, אשר מתוכננים ומיוצרים תוך התאמה מיוחדת ללקוחות ספציפיים. מאז נקטה טאואר באותם תהליכים השתפר מצבה התפעולי והפיננסי של החברה. היא מיצבה את עצמה כחברה מתמחה בתחום השבבים, ונהנית ממגמת שיפור עקבית ומשמעותית.

השינוי שעברה החברה משנת 2006 הוא תהומי. ממחזור הכנסות של 100 מיליון דולר, EBITDA שלילי ותזרים שלילי מפעילות שוטפת, עברה החברה למצבה הנוכחי, בו היא מייצרת הכנסות של למעלה מ-600 מיליון דולר בשנה, EBITDA חיובי של כ-170 מיליון דולר ותזרים מזומנים חיובי מפעילות שוטפת. כל זאת תוך צמצום מצבת החובות של החברה, הורדת שיעור המינוף ושיפור ניכר ביחסי הכיסוי שלה, כפי שניתן לראות בגרף הבא:

בגרף ניתן לראות כי בשנים האחרונות רמת ההכנסות (באפור) וה-EBITDA (בתכלת) עלו בצורה משמעותית ובעקביות. במקביל נרשם שיפור ניכר ביחס בחוב נטו ל-EBITDA (בכחול).

נכון לדוחות ליום 30/9/12, לחברה יתרות נזילות ע"ס כ-160 מיליון דולר, וחוב פיננסי ע"ס כ-365 מיליון דולר, שגוזרים לחברה מינוף של כ-50% (חוב נטו ל-CAP), ויחס חוב ברוטו ל-EBITDA של כ- 2.

מבחינת הפעילות עצמה, החברה צופה הכנסות ברבעון הרביעי בטווח של 157-147 מיליון דולר. בנוסף, היא נמצאת בשלבים מתקדמים לסגירת חוזה ייחודי ביפן, וכן בשלבים מתקדמים של חוזה אסטרטגי לפעילות החברה. סגירה של חוזה שכזה תהווה חדשות טובות לחברה, וטריגר למניה.

אז למה לא ולמה כן?
למה לא - עדיין מדובר בחברה ממונפת, הפועלת בשוק מחזורי ותנודתי. עדיין קיימות השקעות גבוהות ב-CAPEX, שפוגעות בתזרים המזומנים החופשי שלה. סיכון נוסף הינו רכישת שטרי ההון מהבנקים ע"י טאואר בסך של עשרות מיליוני דולרים ואף יותר. מדובר באותם שטרי הון שקיבלו הבנקים מטאואר כחלק מהסדר החוב ב-2008, בו הומרו חלק מהלוואות הבנקים לשטרי הון. המרתם למניות תוביל לדילול משמעותי בקרב בעלי המניות. לא נרחיב יתר על המידה על שטרי ההון, רק נאמר שרכישתם ע"י טאואר תפגע בנזילות החברה ותעלה את רמת המינוף שלה.

למה כן - החברה מציגה שיפור בפעילות העסקית ויחסי כיסוי טובים.

במה תלוי ההחזר?
המשך שמירה על יתרון טכנולוגי בתחום, שמירה על רמת מינוף סבירה, מגמה חיובית בשוק השבבים.

*"ח רון אלקון ורו"ח ערן קלינסקי הינם אנליסטים בבית ההשקעות אפסילון. לבית ההשקעות אפסילון ולחברות הקשורות אליו יש או עשוי להיות עניין אישי בני"ע. אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות והמידע הינו לידיעה בלבד. שיווק השקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.