מי אמר תספורת ושכח לבדוק מח"מ?

אגרות החוב הנסחרות בתל אביב הפכו בשנים האחרונות למכשיר שלמדנו "לאהוב-לשנוא". אהבנו אותן מכיוון שהן אפשרו לחברות אפיק חדש לגיוס משאבים וסיפקו לנו ריביות אטרקטיבית. אנחנו שונאים אותן בגלל היקף החברות הפונות להסדר חוב. מספרן של החברות המגיעות למצב חדלות פירעון רק הולך וגדל, וכך גם הביקורת הציבורית. "תספורת" הפכה למילה שגורה בכל הסדר חוב - כל שנותר הוא להחליט על היקפה. הציבור מבין שגם חברות שאגרות החוב שלהן זוכות לדירוג אשראי גבוה, עלולות להגיע ביום מן הימים להסדר חוב, ולכן חושב פעמיים אם בכלל להשקיע בהן מלכתחילה.

האם זה הסיכון היחיד? לצערנו, לא! סיכון נוסף שנעלם לעיתים רבות מעיני ציבור המשקיעים נובע מעליית ריבית במשק. כאשר כלכלות העולם יחזרו לצמוח, כלכלת ישראל תחזור, כנראה, לקצבי צמיחה משמעותיים, ובעקבות כך סביר שנראה את ריבית בנק ישראל חוזרת לעלות. אולם בימינו, סיטואציה זו עלולה ליצור למחזיקי האג"ח הפסדי הון כתוצאה מעליית תשואות מהירה באגרות חוב שברשותם. כדאי לזכור כי סביבת הריבית הנוכחית נמוכה ברמה ההיסטורית, לכן גדלים הסיכויים להתממשות סיכון זה בעתיד.

איזה אינדיקטור יש לבחון בהקשר של שינויים עתידיים בריבית? האינדיקטור המהווה עבורנו מדד מקורב לרגישות מחיר איגרת החוב לשינויים בריבית במשק, הינו המח"מ (משך חיים ממוצע של אגרת חוב). במילים אחרות ומסובכות יותר (הגדרה פורמאלית): הממוצע המשוקלל של הזמן עד לפירעון האיגרת, תוך התייחסות לריביות המשולמות לאורך חייה ופרעונות הקרן. לדוגמא, בואו נניח שהתשואה לפדיון על איגרת חוב ממשלתית בעלת מח"מ של שנה, הינה סביב ה- 1.2% (כפי שמוצג בתרשים המצורף). בנקודת זמן זו אנו מחליטים להשקיע באיגרת המדוברת (בעלת מח"מ של שנה (ו"ליהנות" מתשואה "מדהימה" של 1.2%). מספר שבועות לאחר רכישת האיגרת, נגיד בנק ישראל מזהה ב"פתאומיות" כי המשק הישראלי צומח באופן מרשים והאינפלציה מרימה ראש (סיטואציה שאנו רחוקים ממנה מאוד כיום). עקב כך מחליט להעלות באופן מיידי את הריבית במשק ב-3% (כמובן מדובר בדוגמה קיצונית, אך ממחישה את הסיכון שבעליית ריבית עבור מחזיקי אג"ח בצורה הטובה ביותר). במצב העולם החדש, במידה ונרצה למכור את איגרת החוב, לא נוכל למצוא קונה המסכים לרכוש איגרת המעניקה תשואה לפדיון של 1.2% בלבד, בזמן שאיגרות חוב אחרות מציעות תשואה גבוהה יותר. זאת משום שסביבת הריבית השתנתה (עלתה), לכן הדרך היחידה למכור אותה תהיה על ידי הורדת מחירה, וכתוצאה מכך התשואה לפדיון של האיגרת תעלה.

באיזה שיעור ירד מחיר איגרת החוב במצב קיצוני זה? פה נכנס כלל האצבע שבו נעשה שימוש במח"מ: כלומר נצטרך למכור את איגרת החוב בהפסד הון של 3% בקירוב. חשוב להדגיש, שבמידה ונמשיך להחזיק את איגרת החוב עד פדיון, התשואה תישאר ותעמוד (עבורנו) על 1.2%.

עכשיו בואו נניח שהחלטנו לקנות איגרת חוב ממשלתית עם מח"מ של 7 שנים (במקום האיגרת הקודמת), בעלת תשואה לפדיון הנעה סביב 3.5%. במצב כזה הגדלנו את הסיכון לשינויים עתידיים בריבית, ולכן אנו דורשים תשואה לפדיון גבוהה יותר (כפי שמוצג בתרשים המצורף). באיזה שיעור ירד מחיר איגרת החוב במידה והריבית במשק תעלה ב- 3%? נשתמש שוב בכלל האצבע שלנו: כלומר נצטרך למכור את איגרת החוב בהפסד הון של 21% בקירוב.

לסיכום, יש לתת משקל לסיכון הריבית וכדאי להתמקד לא רק בסיכון המנפיק. במידה ואנו צופים עליות ריבית - נירתע מרכישת איגרות חוב בעלות מח"מ ארוך. במקרה של ריבית עולה, מחירן יפגע משמעותית ביחס לאיגרות חוב בעלות מח"מ קצר, לכן נרשום הפסדי הון, ולהיפך. עם זאת, פרמטר זה הינו בעל משמעות פחותה אם אנו מחליטים שהאיגרת שרכשנו תוחזק עד למועד הפדיון, כלומר עד סוף חייה.

עוד תכניות