מגייסים כשאפשר לא כשצריך: כסף זורם לחברות לא ראויות

אשראי הינו מרכיב חיוני בפעילות המשק. חברות זקוקות לאשראי הן למימון פעילותן השוטפת והן לשם התרחבות. החברות זקוקות לאשראי באופן שוטף, כיוון שהן נדרשות מעת לעת לפרוע הלוואות ישנות. ברוב המקרים, חברות תפרענה הלוואות ישנות בעזרת לקיחת הלוואות חדשות, הדבר נקרא מחזור או גלגול חוב. מחיר האשראי הוא גובה הריבית אותה משלמים הלווים למלווים.

גובה הריבית נקבע עי ידי מספר פרמטרים: רמת הסיכון של החברה, תקופת ההלוואה, האם ישנם שעבודים, בטחונות והתניות פיננסיות. כאשר הפרמטר המרכזי והבנצ'מארק לגובה הריבית בכל הלוואה הוא גובה הריבית במשק. עד לפני מספר שנים רוב רובן של ההלוואות לחברות ניתנו על ידי הבנקים, אך בשנים האחרונות צמח לו שוק של אשראי חוץ בנקאי - אלו הן הלוואות שנותן הציבור לחברות מכספו אשר מושקע בקרנות הפנסיה, ביטוחי המנהלים, קופות הגמל וקרנות ההשתלמות, וכן מחשבונות הבנק שלו, אם באמצעות השקעה ישירה ואם באמצעות קרנות הנאמנות.

התרחבותו של שוק האשראי החוץ בנקאי מאפשר לחברות לגוון את מקורות האשראי שלהן, וכך הן אינן שבויות יותר בידי הבנקים. החברות יכולות כעת לפנות לציבור בבקשה למתן אשראי על ידי הנפקות ומכירתו לציבור. מחיר האשראי (גובה הריבית) אשר תשלם החברה בגין ההלוואה נקבע במכרז בעת הנפקת איגרות החוב.

שוק האשראי החוץ בנקאי כפוף לחוקי היצע וביקוש כמו כל שוק אחר. כיוון שהביקוש לאשראי בידי החברות הינו קשיח באופן יחסי והן זקוקות לאשראי תמיד, מה שקובע את כמות ההנפקות וגיוסי החוב של החברות הוא ביקוש הציבור למתן אשראי. ביקוש זה משתנה מעת לעת, ונראה כי לא חלים עליו העקרונות המקובלים של ביקוש והיצע. נותן ההלוואה (הציבור) אמור להגדיל את הביקוש שלו להלוות ככל שגובה הריבית אותה יקבל עבור נכונותו להלוות כסף גבוה יותר. אך בפועל מתקיים מצב הפוך, ככל שהריבית במשק נמוכה יותר (ואין אלטרנטיבות השקעה) ומחירי הנכסים גבוהים יותר (שקט בגזרה הביטחונית, אירופה לא מתמוטטת וארה"ב לא נופלת מהצוק הפיסקאלי), כך מוכן הציבור לתת לחברות אשראי במחירים הולכים ויורדים.

אחת האמרות הידועות בין הפעילים בשוק ההון היא "מגייסים כשאפשר ולא כשצריך" - הכוונה, שחברות אשר זקוקות לאשראי מנצלות את חלון ההזדמנויות שנפתח בפניהן, והן מנפיקות איגרות חוב כאשר ישנו ביקוש מצד הציבור לאיגרות החוב שלהן. מי שמכיר את התחום יודע, שהנפקות אג"ח מגיעות בגלים: בעת משבר ישנה עצירה מוחלטת בגיוסי החוב של החברות, לאחר מכן בעת רגיעה, ישנן סנוניות ראשוניות של הנפקות - בדרך כלל החברות הגדולות בעלות דירוגי האשראי הגבוהים. ובסוף, מגיעות גם החברות הקטנות והלא מדורגות.

מבול ההנפקות בשבועות האחרונים מאותת לנו שאנו בעיצומו של הגל השלישי במחזור הנוכחי. הבנקים, חברות התקשורת וחברות הנדל"ן המניב הגדולות כבר הצטיידו במזומנים. כעת, הגיע תורן של החברות הקטנות (והמסוכנות) יותר. דווקא היום, כאשר הריביות המשולמות על ידי החברות נמוכה באופן יחסי ולא תמיד תואמת את רמת הסיכון של החברות, יש לבחור ולברור בצורה קפדנית את איגרות החוב אותן אנו קונים. יש להעניק אשראי רק לאותן חברות אשר מעניקות תמורה הולמת עבור הסיכון הקיים במתן ההלוואה.

מהתבוננות בתשקיפי ההנפקות האחרונות עולה, כי עיקר הביקושים לאיגרות החוב המונפקות כיום מגיעים מצד סוחרי , משקיעים לטווח קצר, אשר בדרך כלל מוכרים את הסחורה הנרכשת תוך ימים ספורים (ונהנים מעמלת התחייבות מוקדמת), חברות החיתום אשר מובילות את ההנפקות ורוכשות את הסחורה משיקולים זרים הקשורים בניגודי עניינים (עמלות חיתום) וחברות קרנות הנאמנות אשר נהנות מגיוסי כספים גדולים בעת האחרונה ומחויבות על פי לרכוש בכסף זה איגרות חוב.

הכסף "הטיפש" של הציבור שזורם כעת לקרנות הנאמנות ניתן כאשראי לחברות שלעיתים אינן ראויות לאותו אשראי במחיר זול מדי. ניתן לשער כי מה שהיה הוא שיהיה: יגיע רגע בו יעלו חששות להתלקחות אזורית / מבוי סתום במו"מ עם הפלסטינים / נפילה של בנקים בחו"ל / פריצת תקרת החוב האמריקני או כל דבר אחר אשר יצית גל מכירות. לאחר מכן, הכסף הטיפש שזרם אל עבר קרנות הנאמנות יחפש את חוף המבטחים של הקרן הכספית או הפק"מ. סחורה רבה שנרכשה במחירים יקרים מדי תציף את השוק ולא תמצא ידיים קונות עד אשר המשקיעים המתוחכמים, קרנות הפנסיה, קופות הגמל וביטוחי המנהלים יחליטו כי הם חוזרים למשחק.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.