האם העלייה באג"ח מאותתת על צמיחה?

בשנה האחרונה ישנה קורלציה הפוכה די ברורה בין עלייה בתשואות האג"ח הממשלתיות ל-10 שנים למגמה החיובית של המדדים בוול-סטריט. על פניו, לפחות בתנאי השוק הנוכחיים, הקורלציה די מובנית. העלייה בתשואה על האג"ח משקפת בעיקר את הציפיות של השוק לגבי המשך המדיניות המרחיבה של הבנק הפדרלי, במסגרתה רוכש הבנק עשרות מיליארדים של אג"ח מדי חודש. בכל פעם שהבנק מאותת על צמצום, או שהנתונים הכלכליים משתפרים, השוק מתחיל לתמחר ירידה עתידית בביקוש לאג"ח (מעצם הירידה בהיקף הרכישות של הבנק), ושוק המניות, שנתמך על ידי ההרחבה, מגיב בשלילה. זו מהות הקורלציה הנוכחית.

כמו כן, עלייה חדה מדי בתשואות נתפשת כגורם שלילי שעשוי לפגוע בהתאוששות הכלכלית, מאחר שהוא מביא לייקור המשכנתאות ויתר ההלוואות של בתי המשק האמריקניים.

אולם, דווקא על פי תורות כלכליות, המצב אמור להיות הפוך. למעשה, ברוב המקרים, תשואות עולות של אותן אגרות חוב היוו בעבר אינדיקציה של פעילות כלכלית מתחדשת, ודווקא מיתונים לוו בירידה בתשואות. מכאן, שהקורלציה בין האג"ח למניות היתה ישרה ולא הפוכה.

יש בכך הגיון כלכלי לא מבוטל - צמיחה אמורה להביא לביקוש גדול יותר של צרכי מימון. עלייה זו בביקוש לנזילות אמורה להתבטא עם הבסיס שעל פיו מתומחר האשראי - האג"ח ממשלתיות. תשואה זו היא הבסיס להמון פעולות מימוניות, הן בצד העסקי של המשק (הלוואות לעסקים) והן בסקטור הפרטי (משכנתאות, אשראי לצריכה, הלוואות סטודנטים).

• העוצמה של הבורסה ב-2025 הורגשה גם באג"ח - מה הצפי קדימה?
• הבורסה משיקה מדדי אג"ח חדשים: יותר פיזור ושליטה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

למעשה, זו בעצם השאלה גם היום. האם העלייה באג"ח בשנה האחרונה בתשואה על אג"ח ל-10 שנים (מ-1.39% בסוף יולי 2012 ועד לרמות הנוכחיות של 2.8%) הינה אינדיקציה לפעילות כלכלית גוברת, או משקפת את ההערכות לתחילת צמצום רכישות האג"ח מצד הפד?

התשובה אולי נעוצה בתפקיד האקטיבי של מדיניותו הנוכחית של הבנק הפדרלי והשפעתו על "עקומת התשואות" (Yield Curve). אם לפני 2007 הבנק היה מתאים את מדיניותו לביקושים האמיתיים המגיעים מן הכלכלה, הרי שבשנים האחרונות זה בדיוק להיפך.

וכך מדיניותו המרחיבה של הבנק הפדרלי, החל משנת 2007-2008, עיוותה את ההיגיון הכלכלי הצרוף הזה. כאשר הפד, וכל בנק מרכזי אחר, מייצר נזילות בכמויות אדירות, ומודיע לנו שמטרתו לשנות ב"כוח" את מאזן הביקוש וההיצע הטבעי במוצר הנקרא כסף (Money) - לא ניתן להפעיל את אותן מתודולוגיות חקירה כמו קודם. עקומת התשואות הפכה לחסרת שימוש, והתשואות בשוק הפכו לפונקציה ישירה של אותה התערבות.

• המפלצת האווירית ששברה שיאים עד שהפכה לערמת גרוטאות
• קרב ענקים אווירי: איירבוס ובואינג משנות את מפת ההשקעות הגלובלית
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• המפלצת האווירית ששברה שיאים עד שהפכה לערמת גרוטאות

אף על פי כן, אנחנו שומעים יותר ויותר קולות של כלכלנים הרואים בעלייה הנוכחית בתשואות ביטוי להתעוררות כלכלית. בפועל, הצמיחה עדיין בסביבות ה-2% (רבעון אחרון הפתיע לכיוון ה-2.8% בגלל השפעת הסקטור הציבורי), ובפועל יש אבטלה מעשית של 12-13% עם אחוז השתתפות נמוך.

מבחינה טכנית, התשואות על האג"ח ל-10 שנים יצרו שיא נמוך מן השיא של ספטמבר (3.0%), אבל נשארות די גבוה. כאשר ייווצר שיא חדש, נראה אם המניות מצליחות לטפס גם כן לשיא חדש - מה שילמד שינוי בקורלציה משלילית לחיובית בין האג"ח למניות. כאשר נראה אכן קורלציה חיובית, נוכל להתחיל ולומר שהעלייה בתשואות אכן מבטאת צמיחה ולא התערבות.