שוק איגרות החוב המקומי נכנס למבחן השנה החדשה

שוק איגרות החוב ידע עדנה בשנים האחרונות. הריבית הפוחתת ומדדי המחירים בארץ ותשואות הפדיון בארצות הברית פעלו לטובתו. יתרה מכך, לא היו סימנים לשינוי באופק באותם פרמטרים, לכן ביטחון המשקיעים גדל והם נאותו להאריך את המח"מ של האג"ח המוחזקת בעד תשואת פדיון קטנה והולכת.

השנה אנו נכנסים כנראה לשנת מעבר. בכל הפרמטרים שציינתי מסתמנים שינויים שיקשו על שוק המדובר. הגירעון בתקציב המדינה הפתיע בשנה שעברה כלפי מטה (עמד על כ-3% מהתוצר), ומשרד האוצר הקטין בסוף השנה את היקף ההנפקות - דבר שהוביל לעלייה במחירן של איגרות החוב הלא צמודות במח"מ בינוני - ארוך, המהוות את רוב ההנפקות. בשנת 2015 התמונה צפויה להיראות אחרת, ויהיה קשה יותר לעמוד ביעד הגירעון של 2.5% מהתוצר, שכן ההוצאות תגדלנה מהר יותר וההכנסות, שבשנה שעברה הפתיעו לטובה, אך חלקן היו חד פעמיות, תגדלנה לאט יותר.

הריבית תתחיל לעלות, היות ובסופו של דבר היא צריכה להימצא ברמה נורמלית יותר, כך שניתן יהיה להוריד אותה שוב במקרה שהמשק יראה סימני מצוקה. משום שהקצב השנתי של האינפלציה יעלה לפי ההערכות היום ל-2.5%-3% החל ברבע השני של השנה, ניתן להסיק כי בסמוך לכך יאותת על כי בדעתו להעלות את הריבית. שוקי איגרות החוב, הצופים על פי רוב קדימה, יקדימו לגלם זאת דרך ירידות שערים ועליות בתשואות הפדיון. ככל שמהלך העלאת הריבית ייתפש כפרמננטי יותר, כך תהיינה ירידות השערים של איגרות החוב במח"מ הבינוני - ארוך חדות יותר.

החששות מהאטה של ממש במשק התבדו שוב ושוב במהלך השנה - שנתיים האחרונות. אמת, הגידול בתוצר אינו מהיר, אך בהינתן אמצעיו של המשק, עלייתו משביעת רצון. הדבר מתבטא, בין השאר, ברמה נמוכה מאוד של חוסר תעסוקה. הישגיו של המשק המקומי בולטים עוד יותר אם משווים אותם לקצב הגידול המהוסס בתוצר העולמי. הרגיעה המדינית - ביטחונית באזורנו (בקשר עם התמורות המדיניות בזירות סוריה ואירן) תסייע אף היא לפעילות המקומית. כך גם ההשקעה בנכסים קבועים בענפי המשק, שגדלה יפה לאחרונה. ככל שהערכות בשוק איגרות החוב יצביעו על משק איתן ופניו להתאוששות, כך תתאמנה את עצמן תשואות הפדיון ותהיינה גבוהות יותר, כשגם בהיבט זה רוב העלייה תשתקף בחלק הבינוני - ארוך של העקום.

עוד ועוד סימנים לכך שהכלכלת ארצות הברית שבה לתלם, והם הובילו שהבנק המרכזי שלה החל לצמצם את רכישות איגרות החוב (מהלך המכונה Tapering). להערכתי, איתותים על העלאת הריבית מהתחתית בה היא נמצאת מספר שנים יופיעו מוקדם מאשר מאוחר. גם במקרה זה שוק איגרות החוב מעבר לים ייערך לכך בעוד מועד, ותשואות הפדיון על איגרות החוב של ממשלת ארצות הברית יעלו. מכיוון שהפער הנוכחי בין תשואות הפדיון של ממשלות ישראל וארצות הברית קטן, כל עלייה בעקום האמריקני תורגש כאן היטב.

לבסוף, השקל. המטבע הישראלי זכה לעדנה בשנים האחרונות ולא בכדי - הרגיעה המדינית, תגליות הגז הטבעי, העודף במאזן התשלומים, ביצועי המשק הטובים, המדיניות הכלכלית האחראית שננקטה כאן והפרשי תשואות הפדיון עשו את שלהם. לכל אלו הצטרף רפיונו של הדולר בעולם. אני מאמין כי ההטבה הכלכלית והקטנת התמריצים המוניטאריים בארה"ב יביאו להתאוששות הדולר בעולם - הדבר ישתקף גם בהשוואה לשקל. עשויות להצטרף לכך כאמור עלייה בקצב האינפלציה והתפתחויות מאתגרות בנושא תקציב המדינה ומימונו, שבהינתן נקודת פתיחה גבוהה יביאו לפיחות הדרגתי בשער המטבע הישראלי.

כל הגורמים הללו יקשו, כאמור, על שוק איגרות החוב הממשלתיות השנה. לשאלת העיתוי חשיבות רבה. להערכתי, ברובם נרגיש לקראת אמצע השנה ואחר כך ב-2015. ככל שנתקרב למועד זה, סביר כי רמת העצבנות בקרב המשקיעים תגדל. הדבר יתבטא בקפיצת רמת התנודתיות של איגרות החוב. לשונאי הסיכון שבינינו, ייתכן כי מהלך של קיצור , הגדלת החלק הצמוד למדד המחירים לצרכן ו/או הגדלת החלק הנושא - לפי הצורך ובעקבות ייעוץ מקצועי ופרטני - הוא המהלך הנכון לעת הזו וניתן לבחון הוצאה הדרגתית לפועל שלו.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.