האם בנק ישראל ירכוש בעתיד הקרוב אג"ח ממשלתיות?

הורדת הריבית של בשבוע שעבר מחזירה את המשק הישראלי אחורה בזמן לעיצומו של המשבר הפיננסי הגלובלי בסוף 2008. להורדה של 0.25% בריבית מ-1% לרמה של 0.75% אין משמעות רבה מבחינת הפעילות במשק. אולם היא באה לשדר מסר ברור של אקטיביות מצד בנק ישראל בניסיון למנוע האטה כלכלית.

בהורדת הריבית ניתן למצוא גם צעד סימבולי. ישראל מצטרפת למועדון בו חברות ארה"ב, האיחוד האירופי, אנגליה, שוויץ ויפן - מדינות בהן הבנקים המרכזיים מיצו כבר את כל הכלים המוניטאריים הקונבנציונאלים העומדים לרשותם, בניסיון לעודד את הפעילות הכלכלית. הבנקים המרכזיים במדינות אלו נדרשים להפעיל צעדים לא קונבנציונאלים כדי לתמוך בכלכלה. בארה"ב, אנגליה ויפן עושים זאת באמצעות תוכניות ההקלה הכמותית, באיחוד האירופי באמצעות מנגנון הלוואות לבנקים ובשוויץ באמצעות קיבוע שער הפרנק לאירו.

גם במידה ובנק ישראל ימשיך בהורדת הריבית במהלך החודשים הבאים, הרי שההשפעה של הורדת נוספת על הכלכלה המקומית תהיה כבר זניחה. בתרחיש שכזה יאלץ בנק ישראל בעתיד הלא רחוק להפעיל כלים דומים לאלה בהם משתמשים בעולם המפותח.

כבר היום ניתן לראות כי למרות שלא הכריז על כך באופן רשמי, בנק ישראל מגן בצורה נחרצת על שער של 3.5 שקלים לדולר, ובכל פעם שנראה כי השער מאיים ליפול מתחת לרמה זו, מגיע הבנק ורוכש דולרים כדי להרים אותו בחזרה למעלה. חשוב לציין שבנק ישראל הודיע כי הדפסת השקלים לרכישת הדולרים מעוקרת על ידי הנפקת , פקדונות והלוואות הבנקים המסחריים.

האם במהלך העתיד הקרוב נראה את בנק ישראל פותח במהלך של רכישות ממשלת ישראל? רוב המשקיעים יטענו לבטח כי מדובר בתסריט הזוי, אך התסריט הזה היה ממשי ביותר בתחילת 2009. באותה תקופה הבנק קנה כ-200 מיליון שקלים אג"ח ממשלתיות שקליות וצמודות מדי יום במטרה להקל את תנאי האשראי במשק, גם אז הודיע הבנק על עיקור פעילות הדפסת הכסף. אם למדנו משהו מהמשבר האחרון, זה לא להיות מופתעים משום דבר. גם מה שנראה בלתי סביר או בלתי אפשרי, יכול להפוך תוך חודשים ספורים לעבודה קיימת.

כדי לנסות ולצפות את מהלכי הבנק המרכזי, צריך לאפיין קודם כל את המקורות להאטה הכלכלית במשק. חוזקו של השקל מקשה רבות על היצואנים ופוגע ברווחיהם. הפיחותים במטבעות השווקים המתעוררים בחודשים האחרונים, ביחד עם הריביות האפסיות בעולם המפותח, פשוט לא משאירים יעד אליו ניתן לייצא את הסחורה הישראלית בזול.

ישנן מדינות רבות אשר הייצור בהן הפך להיות זול ואטרקטיבי יותר מזה שבארץ - בעיה אשר ניתן לטפל בהכרזת שער רצפה לדולר באיזור 3.75-3.80 שקלים לדולר. חשוב להדגיש שלאור היקפי המסחר הגדולים במט"ח עיקור פעילות זו יהיה משימה כבדה מאוד על בנק ישראל, אשר יצטרך להנפיק כמויות אדירות של מק"מ כדי לספוג בחזרה חלק מהשקלים שיודפסו. צעד זה נראה לכן פחות סביר שיתבצע.

סוגיה נוספת הינה ההאטה במכירות המגזר הקמעונאי מתחילת השנה. הצרכן הישראלי לא פוקד בחודשים האחרונים את רשתות המזון וגורמים מדברים על מאמץ גדול להכניס לקוחות לסניפים ושימוש מוגבר במבצעים כדי לפתות לקוחות לקנות. מדוע התופעה מתרחשת?

יכול להיות שהציבור הישראלי התמנף כבר יותר מדי במשכנתא עד כדי שהוא צריך להדק את חגורת ההוצאות? בין אם זו הסיבה ובין אם אחרת, הצרכן הישראלי מהדק את החגורה ונראה שהוא זקוק לכסף לשימושים אחרים. במקרה כזה ריבית נמוכה יותר אשר תביא להלוואות זולות יותר לא בטוח שתצליח לעודד את הפעילות הכלכלית. אדם הנדרש להדק את החגורה כדי לעמוד בהוצאות שלו לא יקח על עצמו הלוואה נוספת רק מתוקף הורדת הריבית.

בנק ישראל יידרש לאתר היכן ההוצאות הגדולות של הצרכן המקומי ולהקטין אותן. המשכנתא לדוגמא היא אחת מהן, אולם הורדת ריבית תטיב רק עם אלו שלקחו משכנתא צמודה לריבית הפריים וגם אז באופן זמני. תוכנית רכישת אג"ח ממשלתיות אשר תלחץ את החלק הארוך של העקום הממשלתי מטה ותעודד מחזור משכנתאות (בדומה למתרחש בארה"ב) היא פתרון רוחבי טוב יותר. היא תוכל גם להציל לווים שמינפו עצמם לדעת בריבית פריים, ויספגו עלייה ניכרת בהוצאות כאשר הריבית תשוב לרמות נורמליות. לווים אלה יוכלו להמיר מסלול זה למסלול בריבית קבועה שקלית או צמודה.

בצורה זו ניתן להקטין את הסיכון לחדלות פרעון של לווים שתוביל למשבר נדל"ן, כשהריבית תחזור לרמות של עד 4% - מחזור משכנתאות יתרום לצמצום היקף הלווים צמודי ריבית הפריים ולמזעור העלייה בהוצאות על המשכנתא בציבור במקרה של עליית ריבית. עיקור חלקי של הדפסת כסף זו ימנע מהריבית הקצרה לעלות מעל לריבית הרצויה בבנק ישראל, עקב הגידול בהיצע המק"מ.

נראה כי ישראל נשאבת בעל כורחה למלכודת הנזילות ממנה סובל העולם המפותח. אם ההאטה הכלכלית תמשך ואולי אף תחריף, בנק ישראל יהפוך להיות אקטיבי מאי פעם. אל תגידו "לא ידענו".