ההשפעה הצפויה של סיפור טבע-פריגו-מיילן על הבורסה בת"א

חזרנו מפסח אל סיפור חד-גדיא בשוק ההון המקומי - טבע 0% דהכה למיילן, דאכלה לפריגו. ועתה יש לשאול (בעקבות סאגת Allergan) מי עוד יצטרף לחגיגה, ועם איזו חברת מטרה? נראה שחזית זו תמשיך לרכז עניין בטווח הקרוב.

לפני שנתייחס להשפעות השונות של מהלך כזה על שוק ההון המקומי, הערה לגבי מפסקי הזרם על מניות בודדות בפתיחה (ובפרט על מניות מדד ת"א 25). מדובר במנגנון מסוכן שלא נתנו עליו את הדעת מספיק - כאשר מניה פותחת את המסחר בהפרש צפוי ניכר (מעל ל-7%), ידוע לכל המשתתפים שלא סביר שהמסחר ייפתח בזמן, דהיינו 09:45-09:46 או ב-09:48-09:50, שכן המניה צפויה לפגוע במספק של כל השוק.

דווקא בשל צפייה זו, יש אפשרות לפתיחת off-price בדקות אלו. מכיוון שאין סיבה רציונלית לאזן ביקושים והיצעים ברב-צדדי שסביר שלא ייפתח, ישנה אפשרות, נמוכה אך לא זניחה, שהמסחר דווקא כן ייפתח אך במחירים לא כלכליים. אירוע שכזה טרם התרחש בתל-אביב, ונראה שישנו את המנגנון הלקוי רק כאשר הוא יתרחש.

סיפור טבע-פריגו-מיילן כמובן שמכניס עניין במניות שלרוב יחסית משעממות, וזה לכשעצמו טוב למחזורי מסחר והזדמנויות בטווח הקצר. מעבר לכך, סטיית התקן הגלומה במעו"ף עולה, כיוון שטווח התמחור של המניות בטווח הקצר-בינוני הינו רחב ביחס להצלחה / אי-הצלחה של הצעת הרכש. סטיית התקן הגלומה בפריגו עלתה לכ-48%, ובטבע לכ-33% (הנתונים מהאופציות בארה"ב ל-15 במאי).

• כמה מרוויחים הבכירים בטבע?
• נפילות במניות התרופות - אבל למה החברות האמריקאיות שאמורות ליהנות מהמכסים יורדות?

בנוסף לכך, אירוע takeover על פריגו צפוי ליצור אירוע גדול בשאר מניות ת"א 25, מה שיוצר אפקט נוסף על העקום של כל שאר המניות (קרי האירוע הבינארי יחסית על פריגו כלפי מעלה, יוצר גם אירוע בינארי על שאר המדד). ככל שפריגו תימכר ותימחק מהמסחר (יש לציין שגם אם מיילן נרשמת (כמו אופקו:פרולור-ביוטק בזמנו), האירוע צפוי להתרחש בשל כללי המדד), יתרחש אירוע ענק על כל שאר המדד. באירוע שמוחק את פריגו מהמסחר, כל העוקבים הפאסיבים על ת"א 25 (תעודות סל ומגדרי חוזים-נכס-בסיס) צריכים למכור פריגו (המהווה 11.4% מהמדד כרגע) ולקנות את כל שאר המדד.

בהערכה שמרנית, מדובר בקניות של יותר מ-2 מיליארד שקל על כל שאר המדד המוביל, שזה אירוע נזילות כיווני גדול למדי, שצפוי להשפיע על התמחור של כל שאר המניות. אליהן מצטרפים מחזיקים פחות פאסיביים, כגון קרנות נאמנות (שחלקן, תשקיפית, לא יכולות להחזיק מניות חו"ל), גופים מוסדיים (שלאו דווקא רוצים חשיפה למיילן) ומחזיקים פרטיים (ששוב, לאו דווקא רוצים מיילן). סביר שחלקם הגדול ימכור מיילן וישתמש במזומן כדי לקנות נכסים אחרים בתל-אביב.

הנהלת הבורסה חרדה ממחיקת פריגו מהמסחר והשפעת המחיקה על המסחר. אנו סבורים שהם טועים במקרה זה - אמנם בטווח הקצר (בשל ענייני ה-M&A) יש מחזור יפה בפריגו, אך לרוב זוהי מניה די "משעממת" ו"לא קשורה" לשוק הישראלי. בהתעלם מהתקופה האחרונה, פריגו לרוב יושבת סטטית על מחיר קבוע (הסגירה ב-NY) עד לפתיחה בארה"ב ואז עוקבת אחרי המסחר בארה"ב. אין עניין מקומי משמעותי בפריגו תמחרוית ומסחרית. אמנם יש מחזור לא מבוטל במניה, אך הוא טכני בעיקרו של מסחר חוזים-סלי נכס בסיס, ומסחר טכני זה יעבור למניות אחרות עם יציאת פריגו מהמדד.

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

כמו כן, פריגו (לרוב) מקטינה את סטיית התקן של ת"א 25, מכיוון שהיא עם מקדם בטא נמוך מאוד, בשל חוסר הקשר שלה לישראל (גם אם תיפול פצצת אטום על תל-אביב, מחיר פריגו כנראה לא יושפע מהאירוע). אז אנחנו דווקא צופים השפעה חיובית ממחיקת פריגו מהמסחר. נקבל נכס בסיס שיותר קשור לתל-אביב, עם מניות שיש בהן עניין מקומי מעבר לסתם עסקאות סלי-ארביטראז'.

פריגו ללא ספק תרמה עד כה תשואה יפה למדד, המניה עשתה run מאוד יפה בשנים האחרונות. אך מה שקרה בעבר אינו ערובה לעתיד, הצפייה הסבירה קדימה היא 50-50 לשני הכיוונים. גם על אפריקה-ישראל היה ניתן לומר בתחילת 2008 (כשהייתה חברה במועדון משקל ה-10% של ת"א 25) את כל מה שאומרים על פריגו היום מבחינת תרומה לתשואה, ואנו יודעים כיצד זה נגמר.