3 תרחישים לסיפור היווני - ושורה תחתונה אחת

בשלהי חודש פברואר יוון ונושיה (הטרויקה) הגיעו להסכמות בנוגע למתווה המשא ומתן בחודשים הקרובים, ועל מספר רפורמות שהממשלה היוונית תיאלץ להעביר בפרלמנט עד סוף חודש אפריל. בתמורה, הטרויקה תעביר ליוון את החלק האחרון של ההלוואה במסגרת תכנית החילוץ בהיקף של 7.2 מיליארד אירו. יוון לא עמדה בחלקה בהסכם ועל כן חודש מאי צפוי להיות חודש מכריע לעתידה של יוון.

בהינתן שיוון אינה מסוגלת להשיג מימון להתחייבויותיה דרך השווקים, היא מעוניינת להגיע להסדר חדש עם הטרויקה, אך קיים ויכוח עקרוני לגבי הרפורמות הנדרשות ועד כמה הן מהוות חזרה למדיניות הצנע של השנים האחרונות. נזכיר כי בטווח השנים 2009-2013, יוון עברה מגירעון (ראשוני - ללא תשלומי ריבית) של 10% תוצר לעודף של יותר מ-1% תוצר, אך אחת ההשלכות המרכזיות של התאמה פיסקאלית זו הייתה ירידה של 27% בתוצר וירידה של 35% בהוצאה הריאלית על צריכה.

<

אם המטרה של מדיניות הצנע הייתה צמצום יחס החוב-תוצר היווני, ניתן לומר בצורה ברורה שהמטרות לא הושגו ותכנית הצנע נחלה כישלון מאחר והחוב כאחוז מהתוצר עלה בחדות מ-108% ל-180%. מפלגת סיריזה עלתה לשלטון בדיוק על רקע נתונים אלו שמהווים מבחינתה (ומבחינת העם היווני) עדות מוחלטת לכישלון מדיניות הצנע, והיא התחייבה שלא לחזור על טעויות הממשלות הקודמות.

מן הצד השני נמצאים האירופים, שאם לומר את האמת לא באמת חשוב להם מה קורה ביוון, אך התקפלות שלהם מול היוונים תקבע תקדים מסוכן. הספרדים והפורטוגלים הולכים לקלפיות לקראת סוף השנה ובמוחם תהדהד השאלה למה היוונים כן והם לא? אם התשובה לשאלה זו היא שגם להם מגיע, העניין יכול לבוא לידי ביטוי בהדחתם של ראש ממשלת ספרד מריאנו ראחוי וראש ממשלת פורטוגל פדרו קואלו, אשר שניהם נחשבים לשותפים לדרך של אנג'לה מרקל.

היוונים בצד אחד, האירופים בצד השני
נראה כי הבחירה בחודש הקרוב תלויה בין האפשרות הפחות רעה לאפשרות היותר רעה. אם ראת הממשלה היווני ציפראס ינסה להעביר את כל הרפורמות שהאירופים דורשים, - ממשלתו תיפול (ותפשוט את הרגל). אך אם הוא לא יעשה מספיק - יוון תפשוט את הרגל - Between a rock and a hard place.

לפני שנפרט את התרחישים האפשריים לעתיד יוון וגוש האירו, נחזור רק על לוח הזמנים הצפוי:

• יום חמישי (30.04): יוון צריכה להעביר תשלום של 1.7 מיליארד אירו לשכר ופנסיה
• ה-6 למאי: יוון צריכה להעביר תשלום ריבית של 0.7 מיליארד אירו לקרן המטבע.

כפי שציינו שבוע שעבר, ללא התשלום הבא שמגיע ליוון במסגרת תוכנית הסיוע הנוכחית, אין לממשלת יוון מספיק כסף כדי לממן את שני התשלומים לעיל. 

<

עוד ב-6 למאי: דיון ב-ECB לגבי המשך מתן הלוואות לבנקים היוונים. כידוע, הבנק המרכזי מהווה מלווה של המפלט האחרון לבנקים המסחריים בגוש ובכלל זה לבנקים היוונים. מכיוון שבנקים אלו משתמשים באג"ח של ממשלתם שעומדת אולי לפשוט רגל כערובה להלוואות אלו, ה-ECB שוקל לסגור את ברז הנזילות לבנקים היווניים. במידה וצעד כזה אכן יצא לפועל הבנקים היוונים יעמדו על סף קריסה. בהתאם, אג"ח ל-4 שנים של NBG (הבנק הגדול ביוון) נסחרת בתשואה של 21%. 
ה-11 למאי: פגישה נוספת עם היורוגרופ.

 ישנם שלושה תרחישים מרכזיים:

• מגיעים לפשרה אך רק לאחר שיוון לא עמדה באחד מהתשלומים: בתרחיש זה צפויה פגיעה ממשית באמון המשקיעים באירופה אשר תבוא לידי ביטוי בעליית תשואות בשוקי האג"ח (בעיקר של המדיניות הפריפריאליות). כדי להימנע ממצב של חדלות פירעון, הטרויקה תמצא דרך להגדיר זאת כ"חדלות פירעון סלקטיבית" או "נקודתית" אשר לא תפגע בדירוג האג"ח היווניות, כך שהן יוכלו להמשיך ולשמש כערובה לקבלת נזילות לבנקים מה-ECB דרך ה-Emergency liquidity assistance. במקרה בו ה-ECB יספיק את הזרמת הנזילות לבנקים, סביר להניח כי הממשלה היוונית תלאים את כל מערכת הבנקאות ותאכוף מגבלות חמורות על תנועות ההון. לאחר מכן, הצדדים יחזרו למו"מ בו יושג הסכם פשרה לפריסת החוב היווני מחדש.

 

• יוון עוצרת את תשלומי השכר והפנסיה אך משלמת ל-IMF: מדובר בצעד בעייתי במיוחד מבחינה פוליטית, שכן הוא מכביד מאוד על העם היווני. קשה לתת לצעד זה סבירות גבוהה במיוחד בשל העובדה שמפלגת סיריזה נבחרה על רקע ההבטחות שלה לסיים את משטר הצנע. על כן, במצב כזה ייתכן והממשלה תכריז על בחירות חדשות או משאל עם, שעל פי תוצאותיו יקבע אם פני יוון לפשרה או ליציאה מגוש האירו. בהנחה וסיריזה מקבלת תמיכה מחודשת מהעם (הנחה לא פשוטה לאור הירידה החדה בשיעורי התמיכה בה מאז הבחירות), היא מגיעה בחזרה למשא ומתן מול האירופים עם מנדט מחודש, אשר יאפשר לה לבצע את הפשרות הנדרשות ובתמורה לכך היא מקבלת תכנית סיוע חדשה. 

 

• יוון פושטת רגל ויוצאת מגוש האירו: על פי סקר בלומברג, הקונצנזוס מעריך כי תרחיש זה יכול להתממש בהסתברות של 30%. הדרכמה תחזור ותעבור פיחות דרמטי. הכלכלה היוונית תתכווץ בחדות ואינפלציה גבוהה לא תאחר לבוא. מערכת הבנקאות תולאם ויוטלו מגבלות חמורות על תנועות ההון. בעוד שההשלכות הישירות על אירופה לא דרמטיות, ההשלכות העקיפות עשויות להיות דרמטיות במיוחד. פרמיית הסיכון של המדינות הפריפריאליות תעלה בחדות והאמון באירו יפגע. חוסר האמון המוחלט בין היוונים לאירופה ידחוף את יוון לקבלת סיוע מרוסיה מה שעשוי להגביר את המתיחות הגיאופוליטית באזור. זעזוע מסוג זה עשוי לשלוח גלים ברחבי אירופה והעולם ולחולל שינוי פוליטי, מבני וכלכלי באירופה בשנים הבאות.

למרות שבשבוע האחרון נשמעים יותר ויותר קולות שטוענים שיוון יכולה לפשוט רגל ועדיין להישאר בגוש, נראה לנו כי מצב כזה אפשרי רק בתרחיש הראשון. בתרחיש השלישי הסיכונים מההשלכות האפשריות הם אדירים, אך בדיוק בגלל זה הסבירות שתרחיש זה יתממש להערכתנו נמוך מאוד. האירופים והיוונים יעשו הכל כדי להימנע מכך. לרדת מהעץ זה אמנם אף פעם לא נעים (לא ליוונים ולא לאירופים), אבל זה עדיף מלכרות את הענף שעליו אתה יושב.