רשות ניירות ערך מכבה אש בבנזין

לאחרונה התבשרנו כי רשות ניירות ערך תאפשר לציבור לקנות אג"ח בנקאיות נחותות מסוג "קוקו". מהלך זה בא לאחר שהרשות כבר אישרה לגופים מוסדיים לקנות אג"ח נחות מסוג זה.

מה יוצא דופן בהרשאה זו ומה הבעיה הפוטנציאלית באישור זה?

רגע לפני שאעלה את הטיעון העומד בבסיס הבעיה, חשוב להבין כי דווקא אג"ח זה מסוג קוקו (COCO - Contingent Convertibles) הוא מכשיר חשוב מאוד בשוקי הון, הן מצד המנפיק – במקרה זה המערכת הבנקאית והן מצד המלווה/משקיע.

כותרת ראשית

בידור? חיות מחמד? אם זה לא בינה מלאכותית זה לא נחשב

גלובל | שלמה גרינברג | 13:29

- כל הכותרות

הצפת ערך בשטראוס - רווח של כ-320 מיליון שקל ממימוש החזקתה בסברה

סמארט בטא: מדדים במשקל שווה - לאחר שנים של תשואת חסר, האם הגיע זמנם?

בידור? חיות מחמד? אם זה לא בינה מלאכותית זה לא נחשב

רדיט בשיא: עלייה במספר המשתמשים, האם היא תוכל לשמור על הצמיחה?

"התחום שלנו רותח; רואה אותנו בעתיד עם מחזור גבוה מ-100 מיליון דולר"

נוריאל רוביני צופה זעזועים בשווקים הפיננסים; איך להתגונן?

"מניית אנבידיה תגיע ל-190 דולר"

האיום הגרעיני של רוסיה – האם השווקים ירגישו את זה?

מנכ"ל ישראייר: "אם היינו בשנה רגילה, הרווח היה משתפר ב-10 מיליון דו...

"הצמיחה ברבעון השלישי תמשיך גם לרבעונים הבאים; עובדים על רכישה גדולה"

האירוע בשפרעם מחזיר אותנו לשאלה - האם הממ"ד יעיל נגד טילים?

סמארט #3 - קרוסאובר חוצה סגמנטים

איך מחזקים את הצד הסולידי של התיק ואיזה מניה ישראלית תמצאו שם?

ה-S&P עלה בכ-0.5%; הנפט קפץ ב-2%, אלוט זינקה ב-17%

בעד ונגד: מה חושבים בכירי הפד' על הורדות הריבית?

סוף עידן ברשות לני"ע האמריקאית: גנסלר יפרוש עם כניסת טראמפ

עסקת ענק: מדיהאושן רוכשת את אינוביד ב-500 מיליון דולר

ויתניה: עסקה בין בעלי שליטה - מה המשמעות למשקיעים?

בכירים באנבידיה מתכננים למכור מניות בשווי 34 מיליון דולר

פאלו אלטו עם דוחות מעורבים: מה החברה צופה לשוק הסייבר?

עוד תכניות

מכשירים מסוג זה מאפשרים להעביר סיכון מחוץ למאזן החברה ולסחור בו בין משקיעים תמורת פרמיה/תשואה, ויכולים אף להקל על מצבת החובות במקרה של בעיה וחשש לחיי החברה. הם מבורכים ויש להם מקום במגוון הגדול של מכשירים לגיוס חוב בשווקים מתקדמים.

אבל, צריך לזכור שאג"ח זה הנו נחות ומגדיר אפשרות לתספורת ידועה וקבועה מראש. כלומר, הוא מתפקד כאג"ח רגיל כל עוד הטריגר (בד"כ יחס הלימות ההון) נמצא מעל נקודה מוסכמת וידועה מראש. במקרה והטריגר הופעל אזי חלק מהחוב או אף כולו נמחק לחלוטין – תלוי בסוג האג"ח.

אג"ח זה מזכיר את הפיקדונות או אג"ח מסוגreverse convertible, אשר מתחת לרף מסוים הופכים למניות ואז יורדים ממצבת החובות של הבנק בעת משבר. אבל, אג"ח קוקו אפילו לא מוחלפות למניות והן אטרקטיביות אפילו פחות מכתבי התחייבויות ושטרי הון, העשויים לדחות קופונים או להמיר אג"ח למניות בסיטואציות מסוימות. במקרה של אג"ח קוקו, הן פשוט מוחקות את החוב או חלקו והמשקיע/המלווה אינו מקבל בעלות על החברה. כלומר, אם וכאשר החברה תצליח להתייצב ולחזור לפסים רווחיים בעתיד בזכות אותה מחיקת חובות, המשקיע/מלווה כלל לא יהנה מכך.

למה כן?

אג"ח מסוג זה אטרקטיביות כמובן לבנק המנפיק, אבל יכולה להיות אטרקטיבית גם עבור המשקיע. זה תלוי, כמובן, בפיצוי שניתן לאג"ח זה. כלומר, אם החברה המנפיקה מקבלת תספורת ידועה מראש בתרחיש ידוע, היא צריכה לפצות את המשקיע בתשואה גבוהה משמעותית מכול מכשיר חוב אחר של אותו בנק.

אגב, חשוב שמשקיע בסוג זה של אג"ח יחזיק בתיק נכסיו כמות ידועה ומוגבלת, ממש כפי שהוא עושה עם מכשירי סיכון ומינוף אחרים. כך, במקרה של כשל, יתפזר הסיכון בין משקיעים רבים ובמידה מצומצמת.

אז איפה הבעיה?

אם הכל פועל כהלכה והמכשיר הנו מסוכן אך בעל מנגנון פיצוי, היכן אם כן נמצאת הבעיה?
הבעיה אינה במכשיר אלא בחברה המנפיקה ובתזמון הבעייתי. בישראל, מניות הבנקים נחשבות לחברות בטוחות מאוד שמושתות עליהן כללי רגולציה ופיקוח הדוקים עד מאוד. ההסטוריה אף מלמדת שמניות אלו זכו גם לסוג של ערבות מדינה במקרה של כשל שוק...
אבל במקביל, אנו נמצאים בתנאי שוק לא נורמליים, בסביבת ריביות אפסיות, כאשר סכומי כסף גדולים מחפשים נואשות תשואה והסיכון המתומחר בשווקים, הן הנדלניים והן שוקי ההון, ממשיך להיות מתומחר בחסר.

התשואות האבסולוטיות ותוספות התשואה בין המדרגים השונים ממשיכות להישחק ולטשטש את הקביעה מהו נכס חסר סיכון וכמה תשואה יש להוסיף לכל יחידת סיכון שנלקחת, דווקא בחברות המדורגות בנדיבות. שהרי חברות אלו, שמתפקדות כחברות "בערבות מדינה חלקית", לא היו חושבות להנפיק אג"ח זה אילו היו מפצות את המשקיע פיצוי ראוי ואמיתי.

בנקודה זו ברור שמכשירים מסוג זה, על המערכת הבנקאית, יתומחרו בחסר ויקבלו עודפי ביקוש. הפיצוי בדמות התשואה שלהם יהיה נמוך מהרצוי אילו היה מדובר בסביבת שוק נורמלית. במקביל, יראו משקיעים רבים את הקוקו כאג"ח לכל דבר ולא כמכשיר אקזוטי, ולכן ולא ינקטו בזהירות הראויה למכשיר. למעשה, המדינה מעבירה חלק מהאחריות לאזרחים במחירים נמוכים, כהכנה לסוג של יום הדין בו היא תרצה את האזרחים לצידה בחילוץ חברה גדולה כזו או אחרת. לא רק זאת, אלא ש"זריקת" מכשירים אלו לשוק בתזמון הנוכחי, אותו שוק שהרשות מנסה לשמור עליו מכיוונים אחרים, משולה לזריקת בנזין על ציבור העסוק בניסיונות נואשים לכבות שריפה גדולה ומסוכנת.