לאחרונה התבשרנו כי רשות ניירות ערך תאפשר לציבור לקנות אג"ח בנקאיות נחותות מסוג "קוקו". מהלך זה בא לאחר שהרשות כבר אישרה לגופים מוסדיים לקנות אג"ח נחות מסוג זה.

מה יוצא דופן בהרשאה זו ומה הבעיה הפוטנציאלית באישור זה?

רגע לפני שאעלה את הטיעון העומד בבסיס הבעיה, חשוב להבין כי דווקא אג"ח זה מסוג קוקו (COCO - Contingent Convertibles) הוא מכשיר חשוב מאוד בשוקי הון, הן מצד המנפיק – במקרה זה המערכת הבנקאית והן מצד המלווה/משקיע.

מכשירים מסוג זה מאפשרים להעביר סיכון מחוץ למאזן החברה ולסחור בו בין משקיעים תמורת פרמיה/תשואה, ויכולים אף להקל על מצבת החובות במקרה של בעיה וחשש לחיי החברה. הם מבורכים ויש להם מקום במגוון הגדול של מכשירים לגיוס חוב בשווקים מתקדמים.

אבל, צריך לזכור שאג"ח זה הנו נחות ומגדיר אפשרות לתספורת ידועה וקבועה מראש. כלומר, הוא מתפקד כאג"ח רגיל כל עוד הטריגר (בד"כ יחס הלימות ההון) נמצא מעל נקודה מוסכמת וידועה מראש. במקרה והטריגר הופעל אזי חלק מהחוב או אף כולו נמחק לחלוטין – תלוי בסוג האג"ח.

• מדד ה-VIX לא יכול לנבא תנודתיות. הוא קופץ רק אחרי תנועה במדדים"
• "נמשיך לראות ירידות - זה לא פשוט לצאת מהניסוי הפיננסי הזה"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אג"ח זה מזכיר את הפיקדונות או אג"ח מסוגreverse convertible, אשר מתחת לרף מסוים הופכים למניות ואז יורדים ממצבת החובות של הבנק בעת משבר. אבל, אג"ח קוקו אפילו לא מוחלפות למניות והן אטרקטיביות אפילו פחות מכתבי התחייבויות ושטרי הון, העשויים לדחות קופונים או להמיר אג"ח למניות בסיטואציות מסוימות. במקרה של אג"ח קוקו, הן פשוט מוחקות את החוב או חלקו והמשקיע/המלווה אינו מקבל בעלות על החברה. כלומר, אם וכאשר החברה תצליח להתייצב ולחזור לפסים רווחיים בעתיד בזכות אותה מחיקת חובות, המשקיע/מלווה כלל לא יהנה מכך.

למה כן?

אג"ח מסוג זה אטרקטיביות כמובן לבנק המנפיק, אבל יכולה להיות אטרקטיבית גם עבור המשקיע. זה תלוי, כמובן, בפיצוי שניתן לאג"ח זה. כלומר, אם החברה המנפיקה מקבלת תספורת ידועה מראש בתרחיש ידוע, היא צריכה לפצות את המשקיע בתשואה גבוהה משמעותית מכול מכשיר חוב אחר של אותו בנק.

אגב, חשוב שמשקיע בסוג זה של אג"ח יחזיק בתיק נכסיו כמות ידועה ומוגבלת, ממש כפי שהוא עושה עם מכשירי סיכון ומינוף אחרים. כך, במקרה של כשל, יתפזר הסיכון בין משקיעים רבים ובמידה מצומצמת.

• מהפכת התעופה הירוקה: הסטארט-אפ השבדי שמאתגר את בואינג ואיירבוס
• מדוע התרומה הפילנטרופית הגדולה ביותר הגיעה מיבואן מכוניות?
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• מהפכת התעופה הירוקה: הסטארט-אפ השבדי שמאתגר את בואינג...

אז איפה הבעיה?

אם הכל פועל כהלכה והמכשיר הנו מסוכן אך בעל מנגנון פיצוי, היכן אם כן נמצאת הבעיה?

הבעיה אינה במכשיר אלא בחברה המנפיקה ובתזמון הבעייתי. בישראל, מניות הבנקים נחשבות לחברות בטוחות מאוד שמושתות עליהן כללי רגולציה ופיקוח הדוקים עד מאוד. ההסטוריה אף מלמדת שמניות אלו זכו גם לסוג של ערבות מדינה במקרה של כשל שוק...

אבל במקביל, אנו נמצאים בתנאי שוק לא נורמליים, בסביבת ריביות אפסיות, כאשר סכומי כסף גדולים מחפשים נואשות תשואה והסיכון המתומחר בשווקים, הן הנדלניים והן שוקי ההון, ממשיך להיות מתומחר בחסר.

התשואות האבסולוטיות ותוספות התשואה בין המדרגים השונים ממשיכות להישחק ולטשטש את הקביעה מהו נכס חסר סיכון וכמה תשואה יש להוסיף לכל יחידת סיכון שנלקחת, דווקא בחברות המדורגות בנדיבות. שהרי חברות אלו, שמתפקדות כחברות "בערבות מדינה חלקית", לא היו חושבות להנפיק אג"ח זה אילו היו מפצות את המשקיע פיצוי ראוי ואמיתי.