האיתות לשווקים שנתקבל לאחרונה - הוא קריטי

לפני עידן ועידנים, ביולי 2014, תחזית הצמיחה הגלובלית של קרן המטבע הבינ"ל ל-2015 עמדה על 4%. מאז ועד היום התחזית עודכנה (הקרן מעדכנת את תחזיותיה ארבע פעמים בשנה) כלפי מטה מספר פעמים, ועומדת על 3.1% בלבד. גם תחזיות הצמיחה, האינפלציה והריבית של בנק ישראל למשק המקומי הלכו והתעדכנו כלפי מטה באופן משמעותי עד כדי כך, שרק בחצי השנה האחרונה עודכנה הריבית בסוף 2016 מ-1.25% ל-0.25% בלבד.

למעשה, תופעת עדכון תחזיות כלפי מטה נרשמה בשנים האחרונות כמעט אצל כל גוף רשמי שמפרסם תחזיות באופן שוטף. יתרה מזאת, אם חשבתם שרק גופים מכובדים כמו קרן המטבע, הפד ובנק ישראל עידכנו את תחזיותיהם אז טעיתם ובגדול. עדכונים אלו הם ככלום ושום דבר לעומת העדכונים החוזרים ונשנים של תחזיות המשקיעים והאנליסטים (וכותב שורות אלו ביניהם) בשווקים הפיננסיים.

כך לדוגמא, כבר בשנת 2010 חזו השווקים כי הריבית בארה"ב תחל לעלות בטווח זמן של כשנתיים. ב-5 שנים שחלפו מאז, השווקים המשיכו לחזות, כמעט בכל נקודת זמן שוב ושוב, שהריבית תועלה תוך שנתיים, וכמובן שהם טעו כמה פעמים נוספות.

כולנו מעגנים ומתקנים
כיצד קורה שכל החזאים טועים? ומדוע לאותו הכיוון? מעבר לאי הוודאות, שהיא כמובן חלק בלתי נפרד ממקצוע החיזוי, אחת הסיבות המרכזיות לכך שהתיקונים בתחזיות בשנים האחרונות תמיד היו לאותו הכיוון היא תופעה פסיכולוגית ידועה הקרויה עיגון ותיקון, שמהווה ככלל אצבע מחשבתי, הגורם לבני אדם, שצריכים לתת הערכה כמותית, לחפש בנבכי זיכרונם עוגן מספרי כלשהו ולייחס את ההערכה קודם כל לעוגן זה. כך למשל בחודש יולי, כשרצינו להעריך כמה זמן יקח לנו להגיע לעבודה כשיתחילו העבודות על הרכבת הקלה, רובנו לקחנו כנראה את היום הפקוק ביותר בזיכרוננו כעוגן והוספנו אליו חצי שעה נוספת.

גם כלכלנים הם קודם כל בני אדם, פחות נעימים אמנם מרוב הבריות, אבל בני אדם. לכן גם כלכלנים לוקים בהטיית העיגון והתיקון, שמשפיעה באופן ישיר על התחזיות שלהם. לכן, גם אם רוב החזאים מעריכים כי הצמיחה תאט והאינפלציה תמשיך לרדת, העוגן לתחזיתם יהיה לרוב הצמיחה או האינפלציה בפועל, והצפי להאטה יבוא לידי ביטוי בעדכון קל כלפי מטה של התחזית. משיתברר שהצמיחה אכן האטה, העוגן עצמו יתעדכן והתחזיות ימשיכו לרדת.

למה זה חשוב?
מלבד הרצון להציג את הכלכלנים כבני אדם, חשוב לזכור כי הכלכלה נעה תמיד במחזורים. המדיניות של הבנקים המרכזיים והממשלות יכולות אמנם לשנות את אורך המחזור ועוצמתו, אבל לא לבטל לגמרי את המחזור עצמו. עובדה זו טומנת בחובה עובדה חשובה נוספת - לכל מחזור יש את נקודת הפיתול שלו בו המגמה משתנה. כלכלות שהאטו חוזרות מתישהו להאיץ, אינפלציה שהלכה וירדה חוזרת לעלות ואפילו מחירי הנדל"ן בישראל ירדו אי שם בתחילת שנות ה-2000.

האיתות של יילן
במובן זה, העלאת הריבית של הפד בחודש שעבר עשויה להיות הרבה יותר מעוד העלאה של 0.25%, אלא להוות אקט סימבולי ראשוני לנקודת הפיתול של המחזור הכלכלי הגלובלי הנוכחי. אם זה נכון, לא ירחק היום בו הטיית העיגון והתיקון תגרום לתחזיות הכלכלנים לפספס את הצמיחה, האינפלציה והריבית, הפעם מלמטה. כדאי לזכור, בשנים האחרונות רוב הפספוסים היו מלמעלה, לכן התוצאה של הטעות בתחזית הייתה בדרך כלל רווחים למשקיעים - לא נעים אם אתה אנליסט, אבל גם לא נורא.

מצד שני, אם אכן הכיוון משתנה, אינפלציה גבוהה יותר או עליית ריבית מהירה מדי מכפי שהשוק חוזה, עלולות לפגוע בתשואות המשקיעים בארץ ובעולם. רכיב האג"ח, בדגש על אג"ח ממשלתיות, הניב למשקיעים תשואות גבוהות מאוד בשנים האחרונות, אבל חלק מהן הושגו כנראה "על חשבון" תשואות עתידיות.

יתרה מכך, במקביל לירידה בשנים האחרונות בתשואות העתידיות הגלומות בשוק האג"ח, נרשמה גם עלייה ברורה בסטיות התקן באפיק. לכן, גם אם יתברר בסופו של דבר שהפד טועה (והוא טעה מספיק פעמים בעבר כדי שזו תהיה אפשרות) ונקודת הפיתול של המחזור הכלכלי עדיין רחוקה, הפוטנציאל הטמון בשוק האג"ח, ובעיקר באג"ח הארוכות, נמוך כיום ביחס לסיכון ולתנודתיות בו.

לסיכומו של עניין, יש להתייחס כיום לרכיב האג"ח בתיקי ההשקעות בזהירות יתרה. השקעה באג"ח קצר-בינוני נראית כיום עדיין מעניינת יותר מהחזקת נזילות המניבה תשואה אפסית, אבל במקביל חשוב לשלב בתיק האג"ח גורמים מאזנים שיגדילו את תוחלת התשואה תוך כדי הורדת סטיית התקן, כמו אג"ח קונצרני בישראל ובארה"ב (עם גידור של סיכון המטבע) בדירוגים גבוהים.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.