המרדף אחרי תשואות בשוק ההון עשוי להוביל אותנו למקומות בעייתיים

"אין מה לחפש בפקדונות בבנקים, הריבית אפסית". רובנו שמענו את המשפט הזה. לא פעם אחת, ובמיוחד בתקופה האחרונה. הייתי אומר שרובנו אפילו השתמשנו בו בתקופה הזו. זה לא סתם ביטוי, זו המציאות היום יומית שאנחנו חיים אותה בשנים האחרונות. היעדר אלטרנטיבות לכסף הנזיל דוחף משקיעים רבים לחפש תשואות במקומות אחרים, וזו כנראה הסיבה העיקרית לזינוק החד במחירי הדירות בארץ בשנים האחרונות. הוואקום שנוצר בגלל היעדר ריבית הוא גם אחת הסיבות לכך שבשנים האחרונות צצו חברות שמציעות לנו קרקעות חקלאיות "רגע לפני הפשרתן", או חברות שמציעות השקעות "אטרקטיביות" בנכסי נדל"ן בחו"ל. למרבית ההפתעה, איש לא הגיע אליהן בארצות המוצא שלהן והן רק מחכות למשקיעים הישראלים "המתוחכמים" שירימו את הכסף המתגלגל לו, ללא דורש, על הרצפה. יש רושם שמשקיעים רבים שכחו את הצורך בזהירות בעקבות אותו המרדף אחרי תשואות בשוק.

המרדף העיקש אחרי תשואות יוצר עיוותים בשוק. משקיעים המחפשים תשואה, לא משנה עד כמה היא נמוכה, מזרימים כספים באופן כמעט מיידי אם נדמה להם שאפיק כלשהו מניב תשואה, וכך אנחנו חוזים בהיווצרות עיוותים ואבסורדים בשוק ההון.

מדדי המחירים לצרכן בשנה-שנתיים האחרונות היו אפסיים, ולכן הכסף של המשקיעים הסולידיים זרם לאפיקי ההשקעה השקליים, או ליתר דיוק לשחרים. העליות באג"ח הממשלתיות בשנים האחרונות יצר תחושה שמדובר באפיק שמניב, כמו שעון שוויצרי, תשואה שנתית מובטחת למשקיע ששונא סיכונים. גם המיסוי הנמוך יחסית של 15% (אותו מנכים במקור מהריבית), יצר תחושה כי זהו המקום הנכון עבור המשקיע הפרטי להימצא בו. וכך, לאחר עליות בלתי פוסקות באפיק הזה והזרמה של מיליארדים אחרי מיליארדים לשחרים, הגענו למצב שאפשר לראות בטבלה הבאה:   כפי שאפשר לראות, מדובר באפיקי השקעה בהם התשואות ברוטו בטווח הזמן הבינוני (כלומר 2-5 שנים) נעה בין 0.2%-0.6% (מדובר באחד מאפיקי ההשקעה הפופולאריים ביותר בקרב מנהלי ההשקעות. הוא לא קצר מדי כיוון שהתשואה בטווחים הקצרים הינה אפסית, ולא ארוך מדי בגלל הסיכון). אבל, מאחר שכולם רצו לאפיקים אלו, גם כאן התשואה נטו למשקיעים הפרטיים, שמשקיעים ישירות באג"ח אלו, הינה שלילית. הסיבה לכך היא ניכוי המס במקור מהריבית, וכפי שרואים, הריבית הנקובה יחסית גבוהה (זכר לריביות מהעבר שנעו בין 4%-6%), ולכן אם מנכים במקור 15% מהריבית הנקובה - מדובר בניכוי במקור של 0.6%-0.9% וכך "נאכלת" לה כל התשואה ברוטו.

בעקבות מדדי המחירים הנמוכים יחסית ואפילו השליליים בתקופה האחרונה, רוב הכסף של ציבור המשקיעים זרם לאג"ח השקלי. כפי שכבר ציינתי, הציבור לא משנה את התנהגותו עד שהוא "נפגע", לכן שימו לב למה שקרה בשוק ולמה שאנחנו מקבלים באפיקי ההשקעה צמודי המדד לטווחים דומים.

• "זוהי צומת חשובה - מורידים חשיפה לנאסד"ק ומגדילים חשיפה לישראל, אירופה, סין והודו"
• הדיווח של אפי קפיטל חשף - מנהלי ההשקעות יצאו פראיירים

לא מפתיע שגם כאן התשואות אפסיות. הנקודה המעניינת היא הציפיות האינפלציוניות שנגזרות מתשואות השחרים והגלילים. כיצד מחשבים את הציפיות האינפלציוניות בשוק ההון מנתונים אלו? ובכן, מפחיתים מתשואת השחר (האג"ח השקלי הלא צמוד) את תשואת הגליל (האג"ח צמוד המדד) לתקופת פירעון זהה או קרובה, וההפרש בין השניים משקף את ציפיות השוק למדד המחירים לצרכן השנתי שיאזן בין תשואות השניים. כך אנחנו מקבלים את ציפיות האינפלציה הבאות לשנים הקרובות כפי ששוק ההון צופה אותן.

כפי שניתן לראות, בשנתיים הקרובות השוק צופה שבמצטבר האינפלציה תהיה אפסית, ואילו במהלך שלוש השנים הבאות הציפייה בשוק היא שהאינפלציה השנתית הממוצעת תעמוד סביב 0.6% בשנה. כלומר, בשנה השלישית האינפלציה הצפויה, לפי שוק ההון, היא כ-1.8%. אין לדעת כיצד "השוק" הגיע לנתונים אלו. עושה רושם שזה די "אקראי" ונגזר כרגע מנושאים כמו היצע וביקוש לאגרות החוב.

מה שכן אפשר ללמוד מהנתונים הללו הוא שהשחרים, כנראה, יקרים מדי ביחס למחיר הגלילים, לפחות בטווח של השנתיים הקרובות. השוק מתמחר אפס אינפלציה בשנתיים אלו כי כנראה הרבה כסף של ציבור המשקיעים זרם לאפיק השקלי, וכמו תמיד המשקיעים מניחים שמה שהיה הוא מה שיהיה ולכן הם מצפים שגם בשנתיים הבאות האינפלציה תהיה דומה לזו שהייתה בשנתיים הקודמות, כלומר אפסית.

• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• כשתשמעו שסין פולשת לטאיוואן - תמכרו הכול!
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

הבעיה שלי היא אחרת. כפי שכתבתי, האפיק הממשלתי לטווח של 2-5 שנים הוא אחד האפיקים הפופולריים ביותר בקרב מנהלי ההשקעות בשוק. הבעיה שלי היא עם העלויות של ההשקעה באפיק זה ביחס לתשואה שלהם. העלות הממוצעת של דמי הניהול של קרנות הנאמנות, קופות הגמל וקרנות ההשתלמות המשקיעות באפיקים אלו היא כ-0.5% בשנה. התשואה הממוצעות בשחרים ל-2-5 שנים היא 0.3%-0.4% בשנה, אז כיצד המשקיעים הדוהרים לאפיק הזה צופים ליהנות מתשואה כלשהי בשנים הבאות, אם הם משלמים כ-0.5% בשנה עבור השקעה הצפויה להניב כ-0.3%-0.4% בשנה בלבד?