רכישות ללא הבחנה כי "אין במה להשקיע" יסתיימו בוועדת חודק 2

לאור השפל הפוקד את בורסת המניות המקומית, עיקר הידיעות החדשותיות מגיעות כיום מההנפקות של אג"ח קונצרניות. הנתונים המספריים מרשימים. במהלך שנת תשע"ו גוייס חוב על ידי הפירמות בסכום של 64 מיליארד שקל. בארבע השנים האחרונות הנפיקו החברות חוב בכ-200 מיליארדי שקל. ניתוח ענפי של המנפיקים מראה כי מרבית החוב גוייס על ידי מנפיקים לא פיננסיים. כאן בולט חלקן של עשרות חברות מענף הנדל"ן, כשליש מכלל ההנפקות.

אף כי מרבית ההנפקות היו באג"ח מדורגות, ניתן לגלות ב"סיבוב" קוניוקטורלי זה מאפיינים של בולמוס רכישות "מכל הבא ליד" שמאד מזכיר את "חגיגת" ההנפקות באפיק זה בשנים 2005-2008. כזכור, הגאות ההיא הסתיימה באקורדים צורמים ובעשרות רבות של "תספורות" והסדרי חוב. אז הוקמה "ועדת חודק" שגיבשה קריטריונים רגולטוריים שתכליתם יתר הקפדה וזהירות מצד הקונים מול האחריות המוטלת על המנפיקים.

מעניין להשוות גורמי רקע המאפיינים את שתי התקופות. אז כמו היום, הספיגה הפיסקאלית לתקציב המדינה הגבוהה מהציפיות מאפשרת לאוצר להקטין את חוב הממשלה לציבור. כך אנו עדים השנה לגיוסי אגח שליליים מצד המדינה, היינו סכומי הנפקות חוב סחיר קטנים בהרבה מהאג"ח שיוצאות לפדיון. כך ניגרם מחסור גדל והולך באג"ח הממשלתיות מול צבירה גדולה של כספים פנסיוניים המחפשים אפיק השקעה סולידי.

תשואות האג"ח הממשלתיות ירדו לשפל. אטרקטיביות האג"ח של הפירמות המציעות תשואה עודפת גדלה מאד. אז הגיעה שעתן היפה של הקונצרניות. הן נכנסו בעוצמה רבה ל"נישה" שהתפנתה. הנתונים המרשימים הובאו לעיל.

עם זאת, חשוב לציין כי חלק נכבד ממחדלי הגאות הקודמת נלמדו ויושמו. הסיפור העסיסי שלפיו עשרות חברות נדל"ן השתמשו בסיבוב הקודם בכספים שגייסו באג"ח כהון עצמי לפרוייקטים שלא הניבו כל תזרים מזומנים,  למיטב ידיעתי לא חוזר על עצמו כיום. אולם, ציבור הקונים, מוסדיים ופרטיים כאחד, חייב להבין שבעולם של ריביות אפסיות קל להנפיק חוב. מבחן הפירמה המגייסת יהיה בשנים הקרובות, כשתצטרך לפדות את האג"ח.

אני רוצה להאמין כי מרבית היועצים בבתי ההשקעות ומנהלי הכסף הפנסיוני, היו פעילים גם בתקופה הטראומטית הקודמת וכיום דורשים מהמנפיקים והחתמים הוכחות לתזרים עתידי ולקובננטיים ובטחונות אחרים, גם אם העמלות שמשלמים גבוהות יחסית, והריבית – מושכת.