סקטור המניות שנראה זול להחריד - 4 אפשרויות

כידוע, בשוק ההון לא כל הנוצץ זהב ולא כל העכור פחם וזאת מהסיבה הפשוטה שלכל דבר יש מחיר. אם מחירי מניות הבנקים באירופה שירדו בחדות בשנתיים האחרונות כבר מגלמים את כל הקשיים והבעיות שניתן לחשוב עליהם, הרי שכל שינוי חיובי בלתי צפוי יביא לזינוק במחירן.

בהסתכלות על מכפילי ההון של הבנקים באירופה, נראה כי אכן זה המצב כאשר מכפיל ההון הממוצע בענף עומד על 0.7, רמה דומה לזו שנרשמה בזמן המשבר של 2008. עם זאת, בהסתכלות על הגורמים שעשויים להשתנות לטובת הבנקים, נראה כי אלו מוגבלים מאוד. כל עוד הצמיחה והאינפלציה באירופה יוותרו נמוכות, והן צפויות להיוותר נמוכות עוד זמן ארוך מאוד, הריבית לא תועלה, עקום התשואות יוותר מתון והביקוש לאשראי, בשוק שגם כך סובל ממינוף יתר, לא יחזור. אם כך, המפתח לשיפור במצבם של הבנקים נמצא באופן בלעדי בידיהם של מקבלי ההחלטות והרגולטורים באירופה ולכן עלינו לבחון מהן האפשרויות העומדות בפניהם ומהי ההסתברות למימוש אפשרויות אלו.

אפשרות א': הקלות רגולטוריות
כאמור, הקשחת תנאי ההון הרגולטוריים פגעה מאוד בבנקים. לכן, אם הרגולטור ירצה בטובתם של הבנקים כל מה שהוא צריך לעשות זה להקל בדרישות. עם זאת, קשה עד בלתי אפשרי להאמין ש-5 שנים בלבד לאחר באזל 3 ובהינתן הדעה הציבורית על המערכת הפיננסית בעידן שלאחר המשבר של 2008 יהפוך הרגולטור חברבורותיו ויקל על הבנקים. הסתברות להתממשות בטווח הבינוני: שואפת לאפס.

אפשרות ב': שינוי המדיניות המוניטרית
מדיניות ה-ECB עד היום התרכזה בניסיון להוריד את הריביות הקצרות (דרך הפחתות ריבית) והארוכות (דרך רכישות אג"ח) במטרה לעודד את שוק האשראי. מדיניות זו נחלה כישלון חרוץ במיוחד לאור השתטחות עקום התשואות אשר פגעה כאמור ברווחיות הבנקים. ה-ECB כמובן לא לבד בתמונה זו ותופעות דומות נרשמו כמעט בכל מקום בו ננקטה מדיניות של הרחבה כמותית על ידי הבנק המרכזי. בעקבות כך הודיע לפני קצת יותר מחודש הבנק המרכזי היפני כי הוא משנה את מדיניות רכישות האג"ח שלו כך שמטרתו מהיום והלאה היא לייצר עקום תשואות תלול יותר ולתמוך בכך בבנקים.

עם זאת, למרות הרצון הטוב חייבים לציין שתי נקודות: ראשית, עד כה הבנק היפני בעיקר מבין שיש הבדל בין רצוי למצוי וערום התשואות היפני לא נהיה תלול יותר בשום צורה כך שלא מדובר על מודל לחיקוי של ממש. שנית, הַתְלַלַה של העקום יכולה להתבצע או על ידי הורדת הריביות הקצרות, מהלך לא סביר שכן אלו כבר עמוק בתוך הטריטוריה השלילית או על ידי העלאת הריביות הארוכות, מהלך שגם אינו סביר שכן מדובר על צמצום מוניטארי של ממש במשק שסובל מצמיחה איטית ומאינפלציה נמוכה מהיעד. שורה תחתונה: עם כל הכבוד למאמצים של הבנק היפני, נראה שמדובר על תוכנית מוניטרית נוספת שלא תניב פירות.

אפשרות ג': מימון זול לבנקים
במסגרת מאמציו לתמרוץ המשק, ה-ECB החל במרץ השנה לרכוש אג"ח קונצרניות אך החריג את הבנקים מהתוכנית. עם זאת, על פניו נראה שביטול החרגה זו היא בדיוק הפתרון הנחוץ לתמיכה במערכת הבנקאית. אם ה-ECB יחל לרכוש אג"ח קונצרניות של הבנקים תוך השתתפות בהנפקות הוא יוכל להפוך למממן העיקרי של הבנקים ולאפשר להם לגייס הון בעלויות נמוכות בהרבה מאלו הנוכחיות. כך למשל, אם עלויות המימון של הבנקים יהיו נמוכות אף אלו משל הממשלה (זה כמובן מצריך התערבות גסה וחסרת תקדים של הבנק המרכזי בשוק אבל במצב הנוכחי נדמה שלבנקים המרכזיים אין כבר מעצורים של ממש) מרווחי האשראי של הבנקים ורווחיותם עשויים לגדול. עם זאת, קשה לראות מצב בו הבנק המרכזי שהוא גם המפקח על הבנקים הופך להיות המממן הבלעדי שלהם. ניגודי האינטרסים בתוכנית כזו זועקת לשמיים, מה שכנראה הוביל מלכתחילה את ה-ECB להחריג את הבנקים מתוכנית רכישות האג"ח הקונצרני שלו.

אפשרות ד': בנק טוב/בנק רע
הצלה של בנקים זה לא משהו שחדש לאירופאים. ב-2012, כאשר הבנקים הספרדים עמדו לקרוס, ממשלת ספרד ביקשה חילוץ מקרנות הסיוע האירופאיות ואלו הזרימו הון לבנקים ורכשו ממנו את הנכסים הבעייתיים שהם מחזיקים. באופן כזה יצרו האירופאים הלכה למעשה בנק "טוב" (כלומר ללא נכסים בעייתיים) ובנק "רע" שמחזיק רק נכסים בעייתיים אך שאינו מהווה סיכון מערכתי. מכיוון ששום דבר בעולמנו לא ניתן בחינם, בתמורה לעזרה זו הספרדים התחייבו בפני האיחוד לנהל מדיניות פיסקאלית שמרנית וליישם אוסף של רפורמות שלא היו ממש פופולריות מבחינה פוליטית. אפשרות דומה עומדת כמובן לרשות שאר מדינות אירופה ובראשן איטליה אך בשל הסביבה הפוליטית הסבוכה בשנה הקרובה, נראה שאפשרות זו, אשר ללא ספק תפתור חלק ניכר מהבעיות במערכת הבנקאות, לא תתממש בזמן הקרוב. כתוצאה מכך, אנו מעריכים כי על אף שמחירי המניות של הבנקים באירופה נמוכים, הם נמוכים מהסיבות הנכונות ויקח עוד זמן רב עד שנראה שינוי מגמה בענף.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.