רגע לפני 2017: האם מדדי וול סטריט הפכו יקרים מידי - לקראת תיקון עמוק מטה?

מהבחינה הכלכלית אין שום ספק ששנת 2016 מסתיימת כאשר מדדי המניות מייצגים, על סמך העובדות הכלכליות הידועות, הערכת יתר. אבל השאלה הרלוונטית היא, "לאן מכאן?". עצם העובדה שהמדדים נמצאים בשיא כל הזמנים אומרת למשקיע ההגיוני דבר אחד בלבד והוא שהישארות במניות המובילות לאורך זמן משתלמת, כי במוקדם או במאוחר יישבר שיא חדש.

כך זה קורה בין אם מדובר בדאו מאז שהחל להימדד בנובמבר 1882 או ב-500 S&P מאז שזה החל להיסחר במרץ 1957 או בנאסד"ק מאז הופיע בפברואר 1971. יחד עם זאת, כקריטריון להחלטה אם להישאר היום במניות או לא, להסתמך על העובדה שהמדדים תמיד שוברים את שיאי העבר היא פשטנית שהרי משקיעים שיושבים על המניות המובילות לאורך זמן ועברו את שיאי 1987, 2000 או 2007 ושחוגגים היום שיאים נוספים, שואלים עצמם אם "התענוג" שווה את המשבר הנפשי שעברו בעת הנפילות הגדולות שבאו לאחר כל שיא (אפילו וורן באפט, אני מניח, היה מוותר מלעבור ירידות של 45 ו-50 אחוזים ב BRKa שלו בשני המשברים שאחרי 2000 ו-2007-8).

כיוון שהיכולת לצאת מההשקעות בשיא כול הזמנים ולחזור אליהן בשיאו של השפל שמורה למתי מעט אז המשקיע הסולידי/'הגיוני של סוף 2016, זה שמשקיע בדברים כמו SPY או סקטורים ומניות מובילים, צריך להחליט החלטות קשות כמו, מה יקרה ב 2017? האם התיקון שמתחייב יהיה תיקון או תיקונצ'יק? האם לשנות את הרכב התיק? אילו ברבורים שחורים יכולים להופיע במפתיע? ועוד, החלטות לא קלות. הוסיפו לכך את העובדה שבתוך עמינו אנחנו יושבים והמשקיע היהודי, כפי שאמר הסטנדאפיסט הגדול מכולם, הרב בדימוס, ג'קי מייסון, "לנו, היהודים, יש תמיד הרבה יותר בעיות מלכל גזע אחר. אנחנו צריכים לדעת ולהבין כול דבר ולא מקבלים דברים כפשטותם.." כשאומרים ליהודי "השוק יקר מידי, צא" הוא מיד מעלה 700 שאלות, "למה השוק יקר מידי?", "מה אם אצא והשוק ימשיך לעלות" בלה, בלה, בלה. "הגוי, כאשר אומרים לו המומחים לצאת, הוא יוצא, אין לו שום שאלות".

האם שוק המניות "יקר מידי"? מה זה שוק יקר? באקדמיה מגדירים שוק יקר כשוק שמחירי המניות בסקטורים השונים נסחרים במכפילים שחורגים מעלה מהממוצעים ההיסטוריים/המקובלים. "המכפיל" למשל היה ונשאר הקריטריון המוביל בהערכת מניות אבל עם השנים נוספו קריטריונים נוספים, מסוגים שונים של מכפילים ועד לקריטריונים טכניים. אבל התנהגות המשקיעים, מאז החלה ההתמזגות של מהפכות הטכנולוגיה והאינפורמציה לתוך כלכלת המיינסטרים וההצטרפות של מאות מיליוני סחרני יום שפועלים רק על סמך הכותרות, גרמה לקריטריונים לאבד את ערכם. לבטח בטווח הקצר. לצד כול אלו קיימת הבעיה היסטורית שקשורה בפסיכולוגיה ושמעניק למגמות בשוק המניות חיים משלהן. תוך כדי המגמה, מעלה או מטה וככול שהמגמה מתארכת נוצר "מומנטום", מונח שאותו ואת קצב ההתקדמות שלו אין דרך בעולם להגדיר במדויק או לכמת.

• מה צפוי בשוק השבוע והאם כדאי להשקיע בסין בימי מלחמת הסחר?
• "תמכרו בעליות" אומר אסטרטג השקעות ב-UBS, "ה-S&P 500 יכול לרדת מתחת ל-5,000 נקודות"

דוגמה קלאסית לכך היא התנהגות מדד הנאסד"ק ב-40 החודשים שחלפו מנובמבר 1996 עד למרץ 2000. הנאסד"ק, אליבא כול המומחים, הצ'רטיסטים ואפילו נגיד הבנק המרכזי של ארה"ב דאז, אלן גרינשפן, איש שוק ההון בכול רמ"ח אבריו, היה "יקר מידי" כבר בנובמבר 1996, המשיך להיות "יקר מידי" ועד מרץ 2000 הפך לבועת ענק. בנובמבר 1996 תיאר גרינשפן את הערכת הנאסד"ק בצמד המילים irrational exuberance (התנפחות בלתי הגיונית) והרוב המוחלט של הפרשנים דאז הסכים. מי שלקח את הדברים ברצינות וברח מהשוק הפסיד, עד מרץ 2000, כ-325 אחוזים.

הנאסד"ק, לאחר שעלה מ-325 נקודות בסוף 1990 ל-1260 נקודות בנובמבר 1996 והפך ל"יקר מידי", המשיך לטפס ובקצב מתגבר ו-40 חודשים מאוחר יותר, במרץ 2000, הגיע ללמעלה מ-5000 נקודות. אין שום ספק שגרינשפן צדק. מבחינת ההערכה הכלכלית או כול הערכה אחרת הנאסד"ק, ברמה של 1260 בנובמבר 1996 היה נורא יקר. מדוע המשיך לעלות כפי שעלה עוד 40 חדשים? (והנאסד"ק לא עלה לבדו, ה S&P, הדאו והווילשאייר עלו גם הם בפראות אבל לא כמו הנאסד"ק). הסיבה העיקרית לתופעה זו היא ה"מומנטום", מונח שהמציאו בוול סטריט על מנת להסביר תופעה שאין אפשרות להסבירה בדרך הגיונית כלכלית. המעניין ב"מומנטום" הוא שבשיאו הוא תמיד מבשר שינוי כיוון, את סוף המגמה. הדוגמה של 1996-2000 קיצונית אבל בדיוק אותו תהליך קרה ערב שיאי 1987 ו 2007-8 ואותו הדבר קרה לקראת סיום הירידות שלאחר מכן.

אפשר לומר בוודאות יחסית שההבדל בין "משבר" ל"תיקון" הוא בהתפתחות מומנטום ובאורכו. העובדה שהשוק יקר מידי או זול מידי אינה קובעת מאומה לגבי ההמשך. מה שקובע הוא המומנטום שיתפתח, אם יתפתח, לאחר מכן.

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

בסוף 2016 נמצא שוק המניות ברמת מחירים גבוהה אבל נמוכה בהרבה בהשוואה לזו שהייתה לקראת שיאי 1987, 2000 ו-2007 וכרגע איני מבחין בהיווצרות "מומנטום" בכלל. כלומר, יכול מאוד להיות שבקרוב נראה תיקון אבל לא משבר. נראה שוב "תיקונצ'יק" בדומה למה שראינו מאז 2009, כי יש עוד הבדל בין התקופה שהובילה למשברים הגדולים בעבר להיום. בכול אחד מהמשברים הקודמים (כולל גם את משברי 1980-82, סוף תקופת קרטר ומשבר הנפט של 1970-73) התיקון החל בשל העובדה שהמשקיעים הבינו את אבסורד רמות המחירים לא בגלל היותם כ"כ גבוהים אלא בגלל ההבנה שהציפיות לגבי העתיד הכלכלי לא היו נכונות. המשקיעים הבינו שהעתיד מצביע על האטה כלכלית משמעותית, ולכן מאותו הרגע הפך מה שנראה תחילה כתיקון למשבר שהעמיק בשל המומנטום.

הניצוצות שהובילו למהפכות בכול פעם היה זה ניצוץ שהדליק את המהפך בוול סטריט. ב-1987 היה השילוב בין דוחות IBM שהבהילו את המשקיעים עם הפסדי ענק כשהמניה בשיא, לצד דוחות הרבעון שהציגו תמונה של התדרדרות מקרו כלכלית. ב-2000 הייתה זו סיסקו שהדליקה את המשבר כאשר הסתבר "לפתע" שערכה כפול מערכה של GE לצד "האכזבה" ממה שלא קרה כמובטח עם באג-2000. ב-2007-8 הספור שונה ואינו קשור כ"כ בכלכלה אלא בפליליים. בכול מקרה, "ניצוצות" כאלו לא נראים במקרה הנוכחי של מחירי המניות הגבוהים. התיקון הבא, לדעתנו, יהיה חזרה על מה שראינו בכול אחד מהתיקונים מאז 2009. התיקון יגיע גם הפעם בשל רמות המחירים אבל הציפיות במהלך התיקון תמשכנה להיות להמשך ההתאוששות הכלכלית. כלומר, גם בתיקון הקרוב ישאלו רוב המשקיעים ההגיוניים, "מתי הזמן הנכון להיכנס?" מה שימנע היווצרות "מומנטום".

הכלכלה הגלובלית, כפי שאנחנו טוענים מאז 2009-10, עוברת תהליך מיזוג של מהפכת הטכנולוגיה לתוך כלכלת המיינסטרים ואפשר, מהבחינה של וול סטריט, להשוות תהליך זה רק לתחילת המאה הקודמת כאשר החשמל והמנוע החליפו את האש והסוס. המיזוג, שהתחיל למעשה רק ב 2008, יימשך שנים מה שימשיך לייצר ציפיות להמשך הצמיחה הגלובלית (להוציא משברים זמניים שינבעו כתוצאה או של התאמת מחירים למציאות או חוסר בהבנת ההתפתחויות בגיבוי התקשורת הפופוליסטית).

מאז 2009 אנחנו חוזרים וכותבים שהמשקיע הסולידי/הגיוני צריך להתרכז במניות המובילות ובסלים/קרנות של מניות אלו ושברגעי שיא (כשכולם טוענים שהשוק "יקר מידי" כמו עכשיו) לשחרר חלק מההשקעות רק על מנת לחזור לאותם מכשירים בתיקון. מי שנהג כך מאז 2009 יש לו כבר תיק בחינם. אז לסיכום, השוק אכן "יקר", התיקון יגיע אבל הצמיחה הגלובלית, בהובלת ארה"ב, תימשך. אנחנו מאמינים, כפי שהאמנו מאז 2009, שחלק הארי של ההשקעה ב-2017 צריך להיות במניות מובילות ובאמצעות סלים/קרנות. צריך עדיין להישאר בעיקר בחברות האמריקאיות אבל כדאי גם להגדיל החשיפה לאירופה ויפן שגם הן, למרות טענות רואי השחור, מתאוששות.

המגזרים שמאז 2010 מובילים את ההתאוששות ושעל פי דעתנו ימשיכו לעשות זאת גם בשנים הקרובות הם הבריאות, הטכנולוגיה (עם דגש על כלכלת הרשת וההגנה עליה), ההובלה, הצריכה והחקלאות/מים. כול אחד מהמגזרים הללו צומח וימשיך לצמוח בשל כמה תתי מגזרים, שרבים מהם עדיין בתהליך של היווצרות, שדוחפים בעצמה. אנחנו נמשיך לתאר את תתי המגזרים בכתבות הבאות. והעלאת הריבית? בשלב הנוכחי אין לה שום השפעה ריאלית על התהליך. זה צעד שמתחייב, בעיקר פסיכולוגית כרגע אבל לא צעד שישנה את מסלול מדדי המניות בוול סטריט ובמיוחד כאשר הסיבה להעלאה (כפי שאמרה הנגידה) היא שהכלכלה הולכת ומתחזקת. כשנגיע לריבית של % 4-5 נתחיל לדאוג למניות.

לסיום הנושא עוד נקודה אחת שרצינו להבהיר: פרשנים רבים מסבירים את העליות במניות מאז תחילת נובמבר בהתלהבות המשקיעים מעלייתו של טראמפ, "אפקט טראמפ" הם מכנים זאת. להזכירכם, אותם פרשנים הסבירו את הירידה החדה בין ה 24,10 ל 4.11 (ירידה של % 3.1 ב S&P ושל % 5.0 בנאסד"ק) בסיכויים שטראמפ, "הבלתי צפוי וחסר הניסיון" ינצח. העליות אכן נתמכות מהאווירה שיוצר טראמפ והאנשים המאוד מוכשרים שהוא ממנה (שהביאו אפילו אנשים כמו ביל גייטס, ווארן באפט ואת רוב מתחריו הרפובליקאים לשבח אותו), מה שמשפר את הרגשת המשקיעים.

דונלד טראמפ הוא רק זרז פסיכולוגי לתהליך שהיה ממשיך בוול סטריט, כנראה לאט יותר אבל לא היה נעצר גם אם הגברת הייתה זוכה. העליות בוול סטריט, שהחלו בתחילת 2009, הן כתוצאה מההתמזגות הטכנולוגית, תהליך שאי אפשר לעצור. לכן חשוב לא להתרגש יותר מידי מאיומי טוויטר למיניהם. הנשיא האמריקאי אינו הקיסר הרומי והיכולות שלו מוגבלות. המשקיע צריך לבחון מקרוב כול שטות שמתפרשת כמכה למגזר זה או אחר או למניה זו או אחרת בין אם נאמרה ע"י פוליטיקאי, אפילו הנשיא, גורו מזדמן או פרשן/חוזה שבעבר נכשל ב % 98 מתחזיותיו והיום מחפש חשיפה. אפשר היום, בעזרת מנועי החיפוש, לברר כול דבר. זו הסיבה, כדוגמה אחת, בגללה אנחנו מאמינים שהירידות בתחום הרפואי, אם תמשכנה, יהפכו את התחום למעניין ביותר להשקעה ל-2017.