הריבית נמוכה מדי? אם זה לא שבור, אל תתקן

מזה שנתיים וחצי עומדת ריבית בנק ישראל על 0.1 אחוז. בנק ישראל מעריך כי תישאר כך לפחות שנה נוספת. בד בבד, אנו עדים לכך שקצב האינפלציה, כפי שנמדד כל חודש לעומת מקבילו אשתקד, עמד על -0.1%, בממוצע, בארבע השנים האחרונות, נמוך בהרבה מיעד האינפלציה של 3-1 אחוזים. 

כשאלו פני הדברים, רבים מעריכים כי יחלוף זמן רב עד שהריבית תתחיל לעלות. בנק ישראל אמור להשיב את קצב האינפלציה ליעדו בתוך שנתיים ממועד החריגה, אך המציאות מקשה עליו לעשות זאת. האם עליו להילחץ בשל כך? להערכתי, לאו דווקא, מהסיבות הבאות:

1. האינפלציה הנמוכה אינה תוצאה של חולשה כלכלית ולראיה התוצר גדל בקצב משביע רצון של כ-3% לשנה ושיעור הבלתי מועסקים נמוך מאוד ומצביע על תעסוקה מלאה. מחירי תשומות הייצור נמוכים ותיסוף השקל נובע בחלקו מחולשת הדולר בעולם, גורמים שבנק ישראל לא אחראי עליהם ואף השכיל לבלום תיסוף יתר דרך רכישות המט"ח המוגדלות שביצע.

2. הריבית הריאלית, זו שמנוכה משיעור עליית המדד, עמדה, בממוצע, על 0.5% בשלוש השנים האחרונות וכיום היא עומדת על 0%. בארצות הברית, לשם השוואה, הריבית עומדת על 1.25-1.00 אחוז והאינפלציה מגיעה ל-2.2%, כך שלמעשה הריבית הריאלית שלילית. בגוש האירו, היכן שהריבית עומדת על 0%, האינפלציה מגיעה ל-1.5% והריבית גם שם שלילית. לדעתי, ריבית זו חשובה יותר מנקודת השקפה משקית ומבחינה זו היא אינה נמוכה באופן חריג.

3. בעוד עליית הריבית בארה"ב עשויה להיחשב הגיונית, בהינתן תכנית ההרחבה הפיסקאלית של הנשיא טראמפ, אצלנו הגירעון התקציבי יורד מתחת ל-2% מהתוצר, הממשלה נוקטת משמעת תקציבית ולא ניתן לטעון כי המדיניות הפיסקאלית פזרנית.

4. הודות לירידת עלות ההון, גדלות ההשקעות במהירות - ההשקעה בנכסים קבועים בענפי המשק קפצה 15.4% ברבע השני בהשוואה לקודמו (בחישוב שנתי) - וככל שתתרום לגידולו של התוצר העתידי, כך יוכלו הביקושים לגדול ללא שייווצרו לחצי מחירים חזקים מדי.

5. אני סבור, כפי שכתבתי כאן בעבר, כי יעדי האינפלציה המסורתיים של 2% שוב אינם הולמים את הכלכלות הנוכחיות, היכן שהטכנולוגיה והרגולציה מפחיתים מחירים של סקטורים שלמים ועודף הצרכן גדל והולך. אפשר שבנק ישראל, כמו גם בנקים מרכזיים אחרים, מתחשב בכך.

כמובן, בכלכלה, כמו בכלכלה, לכל מטבע שני צדדים. ניתן להצביע על מספר חששות:

1. ריבית נמוכה כל כך, הנמשכת זמן כה ארוך, עלולה לגרום לרכישות והתממנות יתר של משקי הבית והחברות, גם אם לעת עתה אין לכך ראיות של ממש.

2. תשואות הפדיון על איגרות החוב של הממשלה והחברות ירדו לרמות נמוכות למדי (גם לדידו של בנק ישראל) וקשה לדעת איך יגיבו אם הריבית תיאלץ לעלות מהר מדי, או שהממשלה תיקלע לגירעון ותגדיל את הגיוסים.

3. בנק ישראל צריך לעמול קשה על מנת לשכנע את השווקים כי היעדר נקיטת פעולה התחום הריבית אינה משקפת פגיעה ברמת האמינות שלו – הנכס החשוב ביותר לכל בנק מרכזי.

אנו הכלכלנים נוהגים לומר שצריך לשמור על ריבית גבוהה דיה – שניתן יהיה להוריד בעת משבר. הממשלה ובנק ישראל יצטרכו לתאם עמדות, על מנת לנהל משבר מסוג זה ולהערכתי, יש להם את ארסנל הכלים לכך. לכן, לפי שעה, יכול בנק ישראל להמשיך לנקוט מדיניות זהירה ומאוזנת. כפי שנאמר בעבר בהקשרים אחרים – אם זה לא שבור, אל תתקן.

הכותב הוא רונן מנחם, מנהל מחלקת השקעות ואסטרטגיה במזרחי טפחות