הקמת בורסה משנית - כישלון ידוע מראש?

לאחרונה פרסמו משרד המשפטים והרשות לניירות ערך את דו"ח הביניים לבחינת הקמתה של בורסה ייעודית לחברות קטנות ובינוניות בישראל. על פי המלצות הוועדה: הבורסה הייעודית, תפוקח על ידי רשות ניירות ערך, תוך מינוי ספונסר לחברה בשלב של הנפקה ראשונה לציבור, שתפקידו העיקרי יהיה ללוות את החברה בהיבטים רגולטוריים ועסקיים בהנפקה, בנוסף, ייהנו החברות שיונפקו מרגולציה מופחתת כגון תדירות פרסום דוחות כספיים נמוכה ועוד.

הרציונל אשר עמד בבסיס ההחלטה של הקמת בורסה משנית, הינו לאפשר לחברות קטנות וצומחות גישה לשוק ההון, תוך הפחתה משמעותית של דרישות הסף לצורך הרישום למסחר והקלת הנטל הרגולטורי החל בהמשך, אך אליה וקוץ בה, מתן הקלות מרחיקות לכת טומן בחובו סיכונים רבים לציבור המשקיעים. במאמר זה נעמוד על ההקלות המתוכננות והסיכונים הגלומים בהן:

חובת הדיווח החשבונאי: המלצות הוועדה מעניקות לחברות הקטנות שיבחרו להיסחר בבורסה המשנית את האפשרות לדוח על פי כללי התקינה החשבונאית הישראלית, בשונה מכללי ה-IFRS הנהוגים בבורסה הראשית. אנו סבורים כי ההמלצה הנ"ל שגויה שכן התקינה הישראלית ישנה, חסרה, בלתי מעודכנת ולא מוכרת בקרב המשקיעים הזרים.

כמו כן, אימוץ התקינה הישראלית עשוי ליצור בעיה במעברים העתידיים של חברות מבשילות מהבורסה המשנית לבורסה הראשית - שהרי לפי המלצות הוועדה, חברות שיישמו את התקינה הישראלית יידרשו לצורך כך לבצע מעבר לתקנות ה-IFRS. לתפיסתנו, יש לאמץ את תקנות ה-IFRS לכל החברות הנסחרות בבורסה ולהימנע מההקלה הנ"ל.

ממשל תאגידי ועסקאות בעלי עניין: המלצות הוועדה קובעות כי החברות בבורסה המשנית יקבלו הנחה בגילוי מידע על מקבלי השכר הגבוה ביותר בחברה, מחמישה נושאי משרה לשלושה נושאי משרה. כן יקבלו הקלה במספר רגולציות הקשורות בקשר עם נושאי משרה ובעלי עניין: אישור תנאי כהונה והעסקה של בעל שליטה – אחת לחמש שנים (ולא כל שלוש שנים), מדיניות התגמול ותנאי כהונת המנכ"ל לא יהיו טעונים אישור האסיפה הכללית.

על אף הרצון להיטיב עם החברות הקטנות והבינוניות, אנו סבורים כי יישום הקלות אלו עשוי לסכן את מחזיקי המניות מקרב הציבור, שכן עקרונות הממשל התאגידי נועדו, בין היתר, בכדי להגדיר את מערכת היחסים בין הנהלת החברה, הדירקטוריון ובעלי המניות שלה. סיטואציה בה תנאיי כהונתו ושכרו של המנכ"ל אינם כפופים לאישור האסיפה הכללית, וההליך המזורז בו יאשרו עסקאות בעלי עניין, עשויים לפתוח צוהר לפגיעה באינטרסים של בעלי המניות מקרב הציבור.

דרישות רישום למסחר ותנאים למסחר: הוועדה ממליצה כי החברות בבורסה הייעודית יוכלו לגייס הון במועד ההנפקה, עד שווי של 300 מיליון שקל (אחרי הכסף), הסכום הנמוך ביותר לגיוס יעמוד על 6 מיליון שקל, הסכום המרבי יעמוד על 36 מיליון שקל. המסחר במניות הבורסה המשנית יהיה על בסיס חד/ דו יומי, אלא אם כן החברה המונפקת מינתה לעצמה עושה שוק.  

אנו צופים כי תנאי המסחר אותם קבעה הוועדה, ייצרו במניות החברות המונפקות מחזורי מסחר דלילים ובלתי מספקים אשר יגרמו לתנודתיות חריפה, בנוסף גובר החשש כי פלטפורמת המסחר במניות אלו תהווה קרקע פורייה למניפולציות.

לסיכום, בישראל פועלים כיום כ-520,000 עסקים המוגדרים עסקים קטנים ובינוניים, המהווים 99.5% מהעסקים בישראל ומעסיקים כ-61% מהעובדים במגזר העסקי. תרומת עסקים אלו לתוצר בישראל היא 54%. על הרגולטור קיימת החובה לקבוע הקלות אשר יעודדו את צמיחתם של עסקים אלו, אך עליו למצוא את האיזון הנכון בין רצון זה לבין האפשרות לסכן את ציבור המשקיעים. לאור הסיכונים שהצגנו, אנו ממליצים לאפשר רק ללקוחות מוסדיים ומסווגים לסחור בבורסה המשנית שכן משקיעים אלו נחשבים למתוחכמים, בעלי ידע חשבונאי רב ומשאבים כספיים גמישים יותר. 

** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית

צחי קלמין הוא מנהל מחקר ואסטרטגיה ב'פרוקסימה'