האם האג"ח של הרכבת הוא חוב ממשלתי?

גיוס חוב על ידי חברות בת ממשלתיות בבורסה בתל אביב היא התפתחות מבורכת בעלת 2 אפקטים: האחד, הגדלת ההיצע של אג"ח מדירוגים גבוהים שמקזז חלק מהמחסור הגדל והולך באג"ח ממשלתיות. השני, מענה לצורכי ההשקעה של קרנות הפנסיה הצוברות מיליארדים מדי חודש.

לאור האמור, מתעוררת השאלה - מהו חוב ממשלתי? האם העובדה שהאוצר מצד אחד מקטין את החוב כשפורע אג"ח של המדינה, אך במקביל מדרבן חברות בבעלותו המלאה להנפיק אגח משלהן, איננה "אחיזת עיניים"? האמנם תרגיל כזה עומד במבחן חברות הדירוג הבינלאומיות? אולי החוב הממשלתי האמיתי הוא גבוה הרבה יותר? 

לאחרונה התבשרנו על היערכות של שתי חברות ענק ממשלתיות לגיוס סכומי עתק באמצעות אג"ח בשוק ההון המקומי. מדובר בחברת "עמידר" וב"נתיבי ישראל" המבקשות  לגייס כמיליארד שקל, כל אחת. שתי הנפקות אלה הצפויות בהמשך השנה מהוות סנונית ראשונה במסגרת התכנית של רשות החברות הממשלתיות להפנות יותר ויותר חברות שבאחריותה לגייס משאבי חוב  למימון הקמת דיור ציבורי, השקעות מאסיביות בנמלים וכו'.

על פי ההערכות, יסתכם גל ההנפקות הממשלתי בכ-10 מיליארד שקל במהלך 2018. כאמור, סכום נכבד שכזה מהווה כמעט 1% מהתוצר הלאומי. הגדלת ההיצע של חוב מובחר, לאור המחסור הגדל והולך של אג"ח מדינה,  עונה על צורכי גופי הפנסיה להשקעה סולידית בריבית גבוהה במקצת מזו המשולמת באג"ח הממשלתיות. אכן תופעה מבורכת.

לענין ההגדרה של חוב ממשלתי, צריך לזכור כי נסחרות בבורסה כיום אג"ח של חברת "מקורות", "רכבת ישראל" וכן "חברת החשמל" ו"התעשיה האווירית". בעבר הלא רחוק הנפיקו שתי חברות בשליטה ממשלתית, "דואר ישראל" ו"אגרקסקו" אג"ח לא סחירות. כאשר חברות אלה נקלעו לקשיים ולא עמדו בתשלומי הריבית והקרן - התערבה המדינה, לא באגרסיביות רבה, באג"ח של חברת  "דואר ישראל" , אך הניחה למחזיקי האג"ח של אגרקסקו לקבל רק חלק קטן מהשקעתם. עמדת האוצר גרמה לזעזוע לא קטן סביב האג"ח של חברת החשמל שסבלו בטווח הקצר, בעיקר בחו"ל מירידות חדות.

לסיום, אירוע פיקנטי שננקט בתקופת המשבר העולמי על ידי ממשלת יוון נוכח מצוקת החוב שלה ועשוי להיות רלוונטי לענייננו. כידוע, סבלה יוון מחוב ממשלתי ענק במונחי תוצר, שרובו, להבדיל מהחוב הישראלי, היה חוב חיצוני והיה קשה למחזרו. לעזרת הממשלה היוונית, נרתם כיועץ "יצירתי" בנק ההשקעות האמריקני "גולדמן זאקס". הוא הציע שיוון תקים חברות SPC (ר"ת special purpose company) ותגייס חוב באמצעותן, תוך שעבוד תקבולים עתידיים מובטחים לטובת בעלי החוב. הוזכרו תקבולי המראות ונחיתות בנמלי התעופה וכן תקבולים ממפעלי הגרלות ממשלתיים.

כשנחשפה פרשה זו, גרסו כל המומחים כי "תרגיל" זה אינו בא במקום חוב ממשלתי ויש להכלילו בחוב המדווח על ידי הממשלה. אין ספק שמצבה הכלכלי-פיננסי של ישראל מעולה .90% ומעלה מהחוב הוא פנימי וניתן למחזור בקלות. עם זאת, חשוב לתת את הדעת, משפטית וחשבונאית, על סוגיית החוב.

הכותב עוסק בייעוץ פיננסי ומכהן בוועדות השקעה מוסדיות וכדירקטור בתאגידים ציבוריים ופרטיים.