מדוע WIX לא מצליחה לייצר ערך למשקיעים?

Wix היא חברת תוכנה ישראלית שנוסדה ב-2006 ומפתחת פלטפורמה מבוססת ענן לבניית אתרי אינטרנט. הפלטפורמה מאפשרת לעסקים קטנים/בינוניים (SMB) ויזמים לבנות אתר אינטרנט מותאם אישית ללא עלות וללא צורך בידע קודם. החברה נוסדה על ידי האחים אבישי אברהמי, נדב אברהמי וגיורא קפלן.

החברה פועלת לפי מודל תשלום Freemium המקובל מאוד בשוק האינטרנט לפיו ניתן לקבל תכנים מוגבלים בחינם וצריך לשלם על תכנים איכותיים יותר. החברה מצהירה בדוחות שהיא מעוניינת להפוך למותג המוביל בשוק ולהגדיל באופן משמעותי את מספר המשתמשים ועקב כך להגדיל גם את ההכנסות.

כחלק מהאסטרטגיה החברה מפנה סכומים גבוהים ביחס לתעשייה לתחומים של מחקר ופיתוח - לשימור ושיפור המוצר וחוויית המשתמש, הוספת תכנים ואפליקציות לאתרים, פיתוח אפיקי צמיחה חדשים; שיווק- להגדלת החשיפה במדינות חדשות, במדיות חברתיות שונות, קידום באתרי חיפוש והפקת פרסומות מרהיבות.

שוק "עשה זאת בעצמך" WIX שייכת לשוק ה"עשה זאת בעצמך" של בניית אתרים שהוא בבחינת נישה בשוק ה"מערכות לניהול תוכן" - מערכות לניהול תוכן הוא שם כללי לאמצעים להקמה, תחזוק ושיפור אתרי אינטרנט ואפליקציות. שוק זה מוערך בכ-40 מיליארד דולר, מתוכם 20 מיליארד בארה"ב בלבד.

• מניית וויקס זינקה והמנהלים נפגשו עם עשרות מיליוני דולרים
• האם WIX תדע להתמודד עם מהפכת ה-AI?; הדוחות בינתיים טובים

הטכנולוגיה המתקדמת והנוחה של Wix מאפשרת למשתמשים לבנות אתר בצורה פשוטה ואינטואיטיבית ולכן היא שייכת לנישה של DIY (ר"ת Do it your self) של אתרי ווב בשיטת D&D שפוטרת את המשתמש לחלוטין מכתיבה של קוד או פקודות.

שוק המערכות לניהול תוכן מוערך בשווי של כ-40 מיליארד דולר וכחצי מהאתרים היום מוקמים באמצעות אתרים בסגנון "עשה זאת בעצמך". על אף הרצון מצד המפתחים לפשט את תהליך הקמת האתר, על פי הערכות רק 2%-3% מהאתרים שמוקמים בשיטת "עשה זאת בעצמך" אכן מוקמים לבסוף.

האם ל-WIX יכולת לייצר ערך לבעלי המניות? מאז הנפקתה ב-2013 וויקס הצליחה לשמור על צמיחה גבוהה של עשרות אחוזים בגידול בלקוחות משלמים ובהכנסות תוך המשך גדילה והתחדשות בשוק שבו היא נחשבת היום לאחד המותגים החזקים ביותר.

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

מתוך 7 אנליסטים המסקרים את המניה כולם מחזיקים בהמלצת קניה, זאת על אף שהחברה מדווחת על הפסד בשורה התחתונה מאז הנפקתה. לפי האסטרטגיה של מנהלי החברה, אם וויקס תצליח לייצר מחזור פעילות גבוה מספיק אז החברה תכסה את ההוצאות השוטפות ותייצר שולי רווח שיגדלו עם הזמן.

לדעתי האישית לוויקס אין את היכולת לייצר ערך לבעלי המניות, לא בטווח הקצר ולא בטווח הארוך, אלא אם כן תימכר בשווי גבוה מזה שבו היא נסחרת כעת (כ-4 מיליארד דולר). אני מבסס את ההנחה שלי על שלושה פרמטרים שנותרו ללא שינוי למרות צמיחה אדירה, הן במספר הלקוחות והן בהכנסות: 

1. ההכנסות גדלות וההפסד לא משתנה. בשנה הראשונה להנפקה וויקס דיווחה על הכנסות בסך 80K דולר ולאחר 4 שנים בלבד הציגה תוצאות הגבוהות מ-400K דולר, צמיחה מדהימה של 500%. בניגוד להנחה של בעלי החברה, צמיחה בהכנסות לא הביאה לצמיחה בשורת הרווח שעל אף שקטן ב-50% מ-2013, הוא עדיין גבוה מ-1 דולר למניה (הפסד של כ-50 מיליון דולר בשנה).

2. עלויות השיווק הגבוהות אוכלות את ההכנסות. הסיבה העיקרית לכך שההכנסות לא גדלות היא שוויקס חייבת להשקיע בשיווק כל הזמן על מנת לגייס משתמשים חדשים שחלקם יהפכו בעתיד ללקוחות בתשלום. עלות גיוס הלקוחות אל מול הרווח מכל לקוח משלם.

השקעה בשיווק איננה בחירה חופשית כפי שהנהלת וויקס מנסה להציג, השוק התחרותי והמשתנה שבו וויקס מתחרה מחייב אותה להשקיע ולשמור על קצב צמיחה גבוה שכן היא לא מסוגלת לצמוח באופן אורגני בשוק שבו היא מתחרה.

ב-2013 66% מההכנסות הופנו לשיווק וברבעון הראשון של 2018 ההוצאה על שיווק היוותה כמעט 80% מההכנסות. עלויות הפרסום והשיווק בפלטפורמות שבהן משתמשת וויקס כגון גוגל פייסבוק ויוטיוב רק עולות כל הזמן. בסופו של דבר עלויות השיווק עלולות להיות כה גבוהות שהן לא יאפשרו המשך צמיחה ובהעדר צמיחה החברה לא תוכל להצדיק שווי שוק כל כך גבוה.

3. פחות מ-3% מהמשתמשים הופכים ללקוחות משלמים. זה נתון שהחברה בקושי הצליחה לשנות מאז הקמתה אז אם אתם חושבים שלחברה יש עשרות מיליוני לקוחות פוטנציאליים קחו בחשבון שיש תקרה ליכולת ההתמרה (קונוורז'ן) של החברה והיא אי שם באזור ה-3%.

בנוסף, יש להתחשב בעובדה שגם ההכנסה הממוצעת מלקוח מוגבלת ושהגיעה בסוף 2017 לשיא של 150 דולר אחרי חמש שנות פעילות.

לסיכום, וויקס אחרי חמש שנות פעילות כחברה מונפקת לא הצליחה לתרגם את הצמיחה האדירה והמותג החזק לשורת רווח שמצדיקה את שווי הפעילות שלה. יש לה מוצר מעולה ועליון טכנולוגית על המתחרים אבל הצמיחה היא בעיקר תוצאה של השקעה חסרת תקדים בשיווק.

אני מתקשה להאמין שהחברה תצליח להוריד את עלויות השיווק ולשמור על צמיחה קבועה תוך קידום פעילות שיווקית אורגנית (שאיננה ממומנת). מאז הנפקתה היא מקפידה לפרסם מדי שנה במהלך הסופרבול בעלות של עשרות מיליוני דולרים ועדיין עלויות השיווק מהוות כ-50% מההכנסות.

בנג'מין גראהם טבע את המשפט: "הערך ינצח". לדעתי לוויקס יש מוצר שמצליח לייצר ערך למשתמשים אבל כנראה שהאסטרטגיה ומודל הרווח הנוכחי יקשו עליה להגיע אי פעם לשורת רווח שתצדיק שווי של מילארדי דולרים.

** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

הכותב הוא אנליסט ואסטרטג להשקעות, המספק שירותי אנליזה עבור משקיעים פרטיים