הרים של חובות יגרמו לנפילה של מדינות, חברות ומשקי בית - השאלה היחידה היא מתי זה יקרה?

את ההשפעות מרחיקות הלכת של משבר הקורונה נראה במהלך השנים הקרובות. אבל תוצאה אחת ברורה כבר כעת: ממשלות, עסקים ומשקי בית מגדילים את נטל החוב שלהם לרמות אימתניות.

חובות המגזר הציבורי בשבוע שעבר (טור על התערבות ממשלתית) נגענו בתגובת הממשלה והבנק המרכזי למשבר הקורונה באמריקה. תוכנית הסיוע האמריקאית רק מגדילה את החוב הלאומי האמריקאי, הגדל. השבוע התבשרנו גם על תוכנית סיוע של האיחוד האירופאי בהיקף חסר תקדים של 1.8 טריליון אירו (טריליון זה 10 בחזקת 12 או מיליון מיליונים). המצב מאוד דומה ברוב מדינות העולם המפותח; תוכניות סיוע מוגדלות שיוצרות גירעונות תקציביים וחוב עתידי שרק גדל וגדל.

החוב הלאומי מתודלק מהמדיניות המרחיבה של הבנק המרכזי ושל הממשלה שעושים כל אשר לאל ידם, על מנת ליצור ביקושים ולנסות למנוע משבר כלכלי קשה יותר כתוצאה מנגיף הקורונה. במסגרת זו, הבנק המרכזי האמריקאי (ה- Fed) מנהיג מדיניות פעילה של שימור רמת ריבית נמוכה. מעבר להורדת הריבית עצמה, ה- Fed רוכש אגרות חוב של הממשלה עצמה בהיקפים עצומים, ובכך משמר (באופן מלאכותי) ריבית נמוכה על החוב הממשלתי.

ריבית נמוכה ריבית נמוכה באה לידי ביטוי בעלויות תחזוקת חוב נמוכות של הממשלה. זה מאפשר לממשלות העולם לשלם תשלומי ריבית נמוכים יחסית על החוב הענק שהם צוברות לאורך השנים. אבל גם ריבית נמוכה על חוב ענק זה הרבה מאוד כסף. לשם המחשה, ממשלת ישראל משלמת כ-30,000,000,000 שקל (30 מיליארד שקל) תשלומי ריבית שנתיים על החוב הלאומי (שהם כ-8% מתקציב המדינה). בנוסף, למדיניות האקטיבית של הבנקים המרכזיים יש סיכון ממשי; היווצרות אינפלציה (ועל כך נרחיב בטורים הבאים). הריבית הנמוכה צפויה להימשך לטווח ארוך, ויש לכך גם השלכות ממשיות על עולם ההשקעות.

• יש לכם חוב לחברת חשמל? כדאי לכם לפרוע אותו החודש
• הרפורמה שתקל על החייבים: הפחתה של 70%-80% בריבית פיגורים

חובות המגזר הפרטי המגזר הפרטי/ העסקי נכנס למשבר הקורונה עם הרבה מאוד חובות, הן במסגרת של הנפקות אג"ח קונצרני (נטילת הלוואה עסקית) והן במסגרת של הלוואות בנקאיות רגילות. מנטרה ידועה של מנהלים פיננסיים הינה ש"מגייסים כסף כשאפשר ולא כשצריך". השנים האחרונות (2010-2019) היו מאוד נוחות לנטילת הלוואות, בגלל רמות הריבית יחסית נמוכות, הגאות הכלכלית והנזילות הגבוהה בשווקים הפיננסיים. ואז בשנת 2020 הגענו למשבר הקורונה. המיזמים העסקיים נאלצו להדק חגורות ולקחת עוד הלוואות, על מנת לנסות לצלוח את הירידה הממשית בהכנסות וברווחיות. נטל החוב העסקי רק גדל.

חובות משקי הבית גם משקי בית נמצאים במגמה ארוכת טווח של גידול בחובות. רבים ממשקי הבית במערב לוקחים מימון חיצוני על מנת "לחיות את החלום" בהווה, תוך שיעבוד העתיד. בתקופת הקורונה, ישנם משקי בית שנאלצו "ליצור" תזרימי מזומנים על ידי הגדלת נטל החובות שלהם. זה כולל השעיה זמנית של תשלומי המשכנתא (על חשבון הלקוח), הלוואות בנקאיות חדשות ופריסת תשלומים בקרדיט / בהלוואות מחברות כרטיסי האשראי. משקי הבית שנפגעו בצורה מהותית כתוצאה מפיטורין או ירידה בהכנסות, נאלצו להגדיל את נטל החוב שלהם בצורה מאוד משמעותית מתוך מטרה לצלוח את המשבר ולממן את עצמם עד שיחזרו למעגל העבודה.

מינוף כשיש כל כך הרבה חובות, צריך לנסות ולהבין את ההשלכות הכלכליות הממשיות. ראשית, נציג מונח מוכר מהתחום העסקי: מינוף. מינוף מבטא את המידה שבה עושים שימוש בחובות חיצוניים לעומת משאבים פנימיים (השקעת בעלים ורווחים צבורים מתקופות קודמות). באופן כללי, ככל שרמת המינוף של העסק גבוה יותר כך הוא מבטא רווחיות (לבעלי המניות) גבוהה יותר.

• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• כשתשמעו שסין פולשת לטאיוואן - תמכרו הכול!
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

ניתן דוגמא מספרית להמחשה: נניח שיש לך 10,000 דולר לעסק שלך. אם קנית מוצר בודד ב-10,000 דולר ומכרת אותו ב-100,000 דולר יצרת רווח של 90,000 דולר. זה לא רע. אבל מה לגבי הרעיון הבא - תיקח הלוואה של 100,000 דולר, תקנה 11 מוצרים (110,000 דולר) ואז תמכור אותם תמורה 1,100,000דולר. נניח כי המלווה ידרוש תשלומי ריבית (הוצאות מימון / תחזוקת חוב) גבוהים במיוחד של  10,000 דולר (10%). במקרה הזה יצרת רווח של 980,000 דולר (יותר מפי 10). המינוף (המאוד גבוה) לקח עסקה טובה והפך אותה לעסקה מצוינת!

מינוף זה טוב לבעלים, אבל יש מספר אתגרים שראויים לציון - האם האשראי זמין; האם יש מי שמוכן להעמיד את ההלוואה? מה רמת הסבירות שהעסק יצליח באמת למכור את כל המוצרים במחיר הצפוי? מה יקרה אם העסק לא יצליח למכור את המוצרים? מה נעשה אם מחיר המוצר ירד פתאום? היינו, מינוף (לקיחת הלוואות) זה חרב פיפיות – מצד אחד מגביר את הרווחיות לבעלי המניות, ומצד שני מגדיל את הסיכון לחדלות פירעון. אם לא נצליח ליצור תזרים מזומנים, לשלם את הריבית (תחזוקת החוב) ו/או את הקרן (החוב עצמו) העסק יתמוטט. יותר מינוף מבטא הסתברות גבוה יותר שייתכן ומשבר לא צפוי - יוביל לסגירת העסק.

מי ישלם את החוב? כולם לוקחים עוד ועוד הלוואות, והחוב הלאומי הכולל רק עולה ועולה. רמת המינוף עולה ועולה. מי ישלם זאת? אז כפי שרשמתי בעבר – כולנו. חובות מבטאים צריכה בהווה על חשבון העתיד. יש מצבים שזה נדרש ואפילו חיובי; למשל לקחת הלוואה על מנת לרכוש נכס שיניב לנו הכנסות או יחסוך הוצאות (כמו משכנתא).

כמו כן, בעתות משבר ייתכן ואין ברירה אלא לקחת הלוואות על מנת לשרוד, עד לתקופה טובה יותר עם הכנסות גדולות יותר. אבל הלוואות שנועדו רק על מנת לממן צריכה שוטפת, השקעות פיננסיות או מותרות – זה ממש לא רעיון טוב. אם אין אופק ברור שבו תזרים המזומנים יתגבר, יש לנו בעיה. וברמה המאקרו כלכלית - יש לנו בעיה גדולה מאוד. תחזוקת החוב (הריבית) הינה המחיר לטווח קצר, אבל המחיר האמיתי הינו לטווח הארוך יותר. החובות הענקיים ידרשו מאיתנו תשלומי מס גבוהים בעתיד, והסתפקות בפחות שירותים ציבוריים. רק צמיחה מאוד מואצת, וגידול יוצא דופן בפריון העבודה יכול אולי למזער את הנזקים העתידיים הצפויים. הדבר ארע בעבר לאחר מלחמת העולם השנייה (החל משנת 1946), אבל לא מאוד צפוי בעתיד, במיוחד נוכח התחרות הגלובלית הרבה בין הגושים הכלכליים (סין, ארה"ב, אירופה ויפן).

המחיר האמיתי אז מעבר לכך שחובות צריכים לשלם בעתיד, מה המחיר האמיתי של נטל חוב ברמת המדינה? אולי זה מינוף טוב שנותן לכולנו תשואה עודפת? אז זהו שלא. נתחיל בעלות הישירה: לאורך זמן עלות תחזוקת החובות הולכת ותופסת נתח משמעותי יותר מהתקציב השוטף, והדבר מגיע בסופו של דבר (בעתיד) על חשבון חלק מהותי מפעילות הממשלה. כמו כן, המדיניות המרחיבה של הממשלה בתקופת משבר (בהווה) יוצרת פרויקטים לאומיים גדולים המנוהלות על ידי המגזר הציבורי. לרוב, פרויקטים אלו אינם מצטיינים בניהול יעיל ואיכותי, ויוצרים הרבה "פילים לבנים".

אבל קיים מחיר כלכלי משמעותי יותר – כשיש ריבית נמוכה באופן מלאכותי ואשראי נגיש מהבנק המרכזי, אז יש מימון לפרויקטים במגזר הפרטי שלא היו זוכים להתבצע בתנאי שוק חופשי רגיל. היינו, בגלל שכל כך קל לגייס כסף, ובגלל שהתשואה האלטרנטיבית כל כך נמוכה, גם פרויקט שיש לו תשואה נמוכה מקבל מימון מהיר ומידי. הקצאת ההון הינה מעוותת, ונותנת תמריץ שלילי לפרויקטים ארוכי טווח עם הרבה חדשנות ושיפורים טכנולוגיים משמעותיים. התוצאה ההרסנית הינה צמיחה איטית מדי של פריון העבודה והתוצר.

עלויות מוסוות באופן כללי, ראוי להבין כי הממשלה והבנק המרכזי הפכו להיות השחקן המרכזי בכלכלות של המדינות המפותחות וכי השוק החופשי הקלאסי, עליו למדנו בשיעורי הכלכלה, כבר אינו ממש קיים. השילוב של ההתערבות הממשלתית מאסיבית בשווקים, והחוב האימתני הטופח (בריבית נמוכה) יוביל לעלויות מוסוות ועקיפות על הכלכלה בשנים הבאות. המצב הנוכחי מעודד בזבוז ציבורי על פרויקטים יקרים ומיותרים שהממשלה אינה בנויה לנהל, והשקעות פרטיות כושלות על חשבון הקצאה יעילה כל משאבים (שיכולה הייתה להגביר את פריון העבודה ולהעלות את רמת המחיה). תופעת לוואי נוספת הינה היווצרות בועות פיננסיות.     הכותב הינו הלל בש; מנהל סיכונים פיננסים בחברת סמארט אופשנס בע"מ, מרצה במרכז האקדמי לב ובאוניברסיטת בר אילן.   * אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.