חברות הנדל"ן המניב בדרך למחיקות - עליית הריבית והתשואה, תוביל להפחתות בספרים

לאחר שנים של ירידה – שיעורי התשואה לנכסים למניבים בדרך לשינוי מגמה. סקירת שיעורי התשואה בנכסים מניבים שפרסם השמאי הממשלתי הראשי לפיה התשואות על השקעה בנדל"ן מניב במגמת ירידה מתייחסת לסוף 2021 ואינה כוללת את ההשלכות של עליית הריבית בחודשים האחרונים. המצב השתנה - חלה עלייה בתשואת הנכסים המניבים והיא תמשיך לעלות.  

בתחילת החודש פרסם השמאי הממשלתי הראשי אוהד עיני מסמך רב חשיבות – סקירת שיעורי התשואה בנכסים מניבים עבור המחצית השנייה של שנת 2021. על אף הפרופיל הציבורי הצנוע של המסמך – הוא אינו פותח מהדורות חדשות ואפילו לא את מדורי הכלכלה – בכוחו להשפיע על עשרות מיליארדי שקלים במצטבר במאזניהן של חברות הנדל"ן המניב, הנסמכות עליו כאחד מכלי העבודה המרכזיים לשמאי המקרקעין לשם קביעת שווי הוגן לנכסים שברשותן. המשמעות היא שכל פיפס של הערכה למעלה או למטה, יכול להזיז סכומי עתק במאזנים, להשפיע על ההון של החברות האלו ועל שווין בבורסה. 

בנוסף, יש לדוח הזה השפעה על בקשות מימון לבנקים וגורמי מימון אחרים , לשם ייזום או רכישת מיזמי נדל"ן מניב. הגופים המממנים מתבססים על תחשיבים הנעשים בהתאם לסקירה זו.

בשיח היומיומי כולנו רגילים לכך שתשואות גבוהות הן דבר חיובי שיש לשאוף אליו, וזה נכון. אלא שבאופן לא אינטואיטיבי, בהערכת שווי של נכסי נדל"ן מניב, ככל ששיעורי התשואה  להיוון ההכנסה (NOI) הינם נמוכים יותר, כך שוויו של הנכס הנו גבוה יותר. תשואת ההיוון-ריבית ההיוון שתלויה בתשואת הנכסים משפיעה על שווי הנכס וככל שהיא גבוהה יותר כך היא מבטאת סיכון גדול יותר ובהתאמה ערך מהוון נמוך יותר. 

לכן זוכים נכסים בפריפריה לשיעורי תשואה גבוהים יותר, שיש בהם גם כדי לגלם רמת סיכון גדולה יותר, ואילו נכסים באזור המרכז לשיעורי תשואה נמוכה יותר.

בשני העשורים האחרונים (לכל הפחות) ניכרו הבדלים משמעותיים גם בין ענפי הנדל"ן המניב. הנדל"ן המניב לצרכי מסחר נחשב למניה בטוחה יחסית, לכן זכה לשיעורי תשואה נמוכים יותר ואילו הנדל"ן לצרכי תעשייה היה בעל תשואה גבוהה יותר. עם זאת, התשואה עבור כל שלושת הענפים הלכה וירדה בעשור האחרון, מרמה של 8%-9% עד לפני מספר שנים, אל מתחת ל-7% בשנת 2021. מדובר על ממוצע כלל ארצי המשקלל את כלל השטחים המסחריים, הן אלו של מרכז גוש דן שבהן הגיעו התשואות בשנה החולפת עד לשפל של 5% עבור שטחי משרדים למשל, והן אלו שבמעגלים החיצוניים שנהנו מתשואות גבוהות יותר.

גם הסקירה משקפת המשך של מגמת הירידה בשיעורי התשואה. היא נכונה לתקופה הנסקרת – סוף 2021, אז זינק שוויו של הנדל"ן המניב לרמות שלא נראו כדוגמתן קודם לכן, בעיקר במרכז הארץ. אחד ממרכיבי התשואה הינו שיעור הריבית במשק, מאז שהעלה נגיד בנק ישראל את ריבית הבנק, מ-0.1% באמצע אפריל ועד ל-1.25% כיום, נראה כי המגמה בשוק משנה כיוון. הסיבה לכך היא שמשעה שהכסף מתייקר, הופכות ההשקעות בנדל"ן מניב לפחות כדאיות ביחס לחסכונות הסולידיים שמציעה המערכת הבנקאית. כאשר בחסכון בנקאי רגיל עשוי החוסך לזכות בתשואה של 3%-4%, הרי שזמנן של תשואות של 5%-6% שאפיינו את שטחי הנדל"ן המניב במרכז הארץ עד לפני מספר חודשים הוא קצוב. צפויה עלייה בתשואה והיא תשפיע על הדוחות הכספיים - החברות, למרות המצב ינסו להעלות את שכר הדירה, כשבמקביל התשואות הגבוהות יביאו לירידה בערך הנכסים.

לכן על אף שהמסמך שפרסם כעת השמאי הוא העדכני ביותר בנמצא, טוב יעשו השמאים והמערכות המסתמכות עליהם אם יישארו עם אצבע על הדופק לגבי התהליכים המתרחשים כעת, אשר עשויים להביא לשינוי מגמה במהלך 2022.

נקודה מעניינת נוספת היא ההפתעה למעיינים במסמך: שוויון היסטורי בשיעורי התשואה של שטחי הנדל"ן לצרכי תעשייה, ושל שטחי הנדל"ן לצרכי משרדים ומסחר. התשואה העדכנית עבור כולם נקבעה על ידי השמאי על 6.7%. מה הביא לצמצום הפער בין שטחי התעשייה והמסחר? לא ממש ברור. אמנם, ענף המרכזים הלוגיסטיים (מרלו"גים) שבעבר נכלל תחת סקטור התעשייה נמצא בפריחה חסרת תקדים, אך במסמך טרח השמאי הראשי, עיני להבהיר כי תחום זה מוחרג מהענף ואינו נכלל בו. בהינתן שזה המצב, נותרה השאלה מה הביא לשוויון התשואות בין התחומים בגדר חידה, שכן השוק עדיין מתמחר את שטחי המסחר ברמת מחיר גבוהה יותר ביחס לשטחי התעשייה ומעניק להן רמת תשואה נמוכה יותר בהתאם.

ארז כהן הוא עו"ד ושמאי מקרקעין