הכרזת הפד' היום על QE: מאוחר מידי, וייתכן גם שהסכום נמוך מידי

הערב נראה כי הפד' מודה סוף סוף בכישלונו הגדול בשנה האחרונה בהערכת הסיטואציה הכלכלית בשווקים, עם השקה של תוכנית רכישות חדשה (לכתבה המלאה). בדיוק לפני שנה טען הפד' כי ב-2019 תהליך צמצום המאזן צפוי לעבוד על "טייס אוטומטי", וכי הבנק צופה 4 העלאות ריבית במהלך השנה. ומה קיבלנו? 2 הורדות ריבית, סיום מוקדם מהצפוי של תהליך צמצום המאזן, והשקה של תוכנית רכישות חדשה זמן קצר לאחר מכן. האם זה מספיק? התשובה היא ככל הנראה לא. 

הודעת הפד' הערב מצליחה (לפחות זמנית) לגרום להתללה משמעותית של עקומת האג"ח האמריקנית. לראשונה מזה מספר חודשים, הריבית על אגרות החוב של ארה"ב לתקופה של 10 שנים עולה מעל לתשואה על אגרות לתקופה של 3 חודשים. והפער בין התשואות לטווח של שנתיים-10 שנים עומד על 15 נק' בסיס. הסיבה לכך ברורה, הרכישות של הפד' צפויות להוריד את תשואות האג"חים לטווח הקצרים, ולעלות את ציפיות האינפלציה בארה"ב. 

בתוך כך, נראה שכדאי להיזכר בדבריו של מנהל קרן הגידור  DoubleLine Capital LP, ג'פרי גולדך מוקדם יותר השנה. גונדלך טען כי למרות שרוב המשקיעים מאמינים כי עקומת האג"ח הופכת לשטוחה במהלך מיתון, האמת היא שעקומת האג"ח מתחילה להפוך לתלולה מספר שבועות לפני תחילת הכניסה הרשמית למיתון, כאשר הפד' מבין שהכלכלה האמריקנית בצרות ומוריד את עלויות המימון לטווח הקצר. ואכן, פרוטקול הישיבה האחרונה של הפד' חושף כי החברים בוועדה החלו לחששו מהאטה כלכלית (לכתבה המלאה).

האם הפעם התהליך יחזור על עצמו? ייתכן בהחלט, הנזק שנגרם מ-4 חודשים בהם עקומת האג"ח הייתה הפוכה צפוי להיות מורגש בנתוני המאקרו בחודשים הקרובים, כאשר שיא ההאטה הכלכלית בארה"ב צפויה להתרחש לקראת מרץ הקרוב. 

עקומת האג"ח של ארה"ב (3 חודשים-10 שנים)
 

עד כאן היה זה התרחיש האופטימי. התרחיש הפחות אופטימי הוא שהפעולות האחרונות לא מצליחות לגרום לעקומת האג"ח להפוך לתלולה. המשמעות היא שהגורם שמעכב בשנה האחרונה את הכלכלה האמריקנית צפוי להמשיך להעיב על הפעילות הכלכלית בארה"ב עוד חודשים ארוכים. לפי ההודעה היום של הפד', הסיכויים לתרחיש מסוג זה אינם נמוכים.

לנוכח צפי הגיוסים של הממשל האמריקני, קצב רכישות של 60 מיליארד דולר בחודש בשוקי האג"ח והמשך הזרקות מימון בשוקי ה-REPO צפויים רק לשמר את רמות הרזרבה של הבנקים הגדולים ברמות הנוכחיות, ולא לעלות את הרזרבות בצורה משמעותית בניגוד ל-QE רגיל. זו אולי הסיבה שהפד' מנסה לשכנע שלא מדובר ב-QE. 

רזרבות הבנקים בארה"ב: צפויות להיות קבועות בחודשים הקרובים (על הקו הצהוב)

אבל זה לא כל כך פשוט. יש היום כ-24 דילרים שהפד' עובד איתם (לרשימה מאתר הפד'), אך כ-67 מוסדות שקשורים לאותם גופים. בתיאוריה, הזרמת כסף מהפד' לדילרים צפויה להוריד את מצוקת הנזילות בשוק כי גופים אלו ישחררו אשראי לשאר השוק. אבל, מה קורה אם אחד הגופים, לדוגמא דויטשה בנק, נמצא במצוקה לנוכח האטה הכלכלית, ולא יכול לשחרר את הכסף לשאר השחקנים. הפד' יידרש לפעולה הרבה יותר גדולה.  

במילים פשוטות: הצעד היום של הפד' הוא בכיוון הנכון להבראת הכלכלה האמריקנית, אך ייתכן מאוד כי מדובר בצעד קטן מידי. העובדה כי חוזי ה-FRA/OIS לדצמבר ירדו היום במתינות יחסית, מאותתת כי הסיכויים לתרחיש זה לא נמוכים כלל.