משבר רוסיה-אוקראינה ומניית גזפרום - שווה קניה?

לאחר משאל בזק בקרים, וסיפוח דה-פאקטו של חצי האי לרוסיה, נשמעה לעת עתה צפירת הארגעה בשווקים. בינתיים, נראה כי הודעת הקרמלין, כי אין לו כל כוונה לפצל חלקים נוספים של אוקראינה, התקבלה בשווקים כאות סיום למערכה הנוכחית.

הראייה לכך, היא תחילת ההתאוששות שנרשמה בשני האינדיקאטורים הבולטים של המשבר: שער החליפין ומחיר מניית גזפרום, שרשמו בשבועות האחרונים נקודות שפל, שהתקרבו לרמות של המשבר של 2008. בטור הקודם שפורסם בפברואר ציינו, כי המפתח לוויסות מחירי הנפט והגז נמצא כיום בידי ארצות הברית, שהפכה למפיקת אנרגיה מובילה בזכות הפצלים.

מה שלא פירטנו באותו ההקשר, כי מדובר בנשק יום הדין, ללא ספק, שכן סקטור האנרגיה הוא קטר הצמיחה של המשק האמריקני, והעתודות, הן נכס אסטרטגי כלכלי ומדיני בעל חשיבות עליונה. אי לכך, השימוש בסנקציה האפקטיבית העיקרית, הפלת מחירי הנפט והגז, כרוך בהשלכות מדיניות כה מורכבות ועלויות כלכליות כה כבדות, עד כי איש אינו מניח זאת כתרחיש המרכזי.

זו גם ללא ספק הסיבה, שמניית גזפרום מסוקרת במרבית בתי ההשקעות המרכזיים בהמלצת ״קניה״ ובאפסייד של כמה עשרות אחוזים. גזפרום נסחרת כיום במכפיל 3 על הרווח הנקי של שנת 2013 ובמכפיל EV/EBITDA
חזוי של 2.1 לשנת 2014. ה-EBITDA החזוי לשנה הבאה, לפי קונצנזוס האנליסטים המסקרים את המניה, עומד על כ-57 מיליארד דולר. תחזית זו מתבססת על צפי ליצוא של כ-150-160 מיליארד מטר מעוקב גז לשנה, בשנים הקרובות, למרות הסיכונים לחברה שנובעים מהמשבר האוקראיני בשל חוב של אוקראינה לגזפרום בסך של כ-10 מיליארד דולר ומעבר של כ-70 BCM המיועדים לשוקי אירופה דרך מדינה זו.

ארבעת מסלולי היצוא מרוסיה
- צינור הנורדסטרים, בעל קיבולת של כ-55 BCM מספק גז למדינות הבאות בצפון אירופה: גרמניה, הולנד, בריטניה ולכמה אזורים בצ'כיה.
- צינור דרך בלארוס בעל קיבולת של כ-35 BCM, ששימש לאספקה לגרמניה ולפולין.
- צינור הבלוסטרים לטורקיה בעל קיבולת של כ-16 BCM, המנוצל כרגע בכ- 50%. אוקראינה מספקת את יתרת הגז לטורקיה, איטליה, חלקים מצרפת ואזורים נוספים בדרום ובמרכז אירופה.

מעניין לציין כי בתי השקעות רבים מניחים, שלמרות המתח הפוליטי, לא יהיו בעיות באספקה דרך אוקראינה. בינתיים גם אחרי משאל העם וההחלטה של הפרלמנט הרוסי, הגז ממשיך לזרום כרגיל. כמו כן, הסברה, על פי הקונצנזוס, שלא צפויים שיבושים באספקה, לא לוקחת בחשבון אפשרות שאוקראינה תתקשה להחזיר את חובותיה בהיקף של כ-10 מיליארד דולר. אך גם תחת הנחות אלה, כאשר החוב האוקראיני עומד על פחות מחמישית מה-EBITDA נראה שמוקדם להספיד את גזפרום.

המונפול הרוסי עלול אמנם לדשדש, כיוון שמחירי הגז הנוזלי החלשים צפויים להכביד, החוזה הסיני ימשיך להידחות כנראה עוד כמה שנים, השקעות ההון הצפויות ימשיכו להיות גבוהות בגלל התוכניות לפיתוח הפצלים והשימוע של המונופול בנציבות השוק האירופי המאוחד אינו מבטיח טובות, אך גם עם הגורמים שצוינו, כל עוד אירופה מקבלת רבע מהגז שלה מרוסיה ו-75% מגז זה צמודים לאינדקסים של נפט, נראה כי אף אחד לא מתכוון לשבור את הכלים. בהיעדר התפתחויות מדיניות נוספות, מדובר על קניה מעניינת.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.